朱海斌 系摩根大通中国经济学家、中国首席经济学家论坛理事

在全球宏观格局日益复杂的背景下，中国巨大的市场潜力受到国际市场格外关注。今年以来，最大的不确定性来自特朗普政府的对外贸易政策。摩根大通中国首席经济学家兼大中华区经济研究主管朱海斌表示，特别是4月美国推出所谓“对等关税”后，对中国和全球经济造成重大冲击。摩根大通将全球经济衰退概率上调至60%。不过，5月初中美日内瓦会谈后，关税风险有所缓解，近期摩根大通调高了中国全年经济增长预期。

从已有数据来看，2025中国经济呈现怎样的走势和变化？消费和内需恢复情况如化？工业数据尤其创新领域工业数据表现亮眼，怎样看待该领域的韧性？房地产供给端政策还有哪些空间？5月初日内瓦会谈后，中美当前进入90天关税暂停期，双方是否还有博弈空间？国内货币政策调整空间有多大？第一财经《首席对策》专访摩根大通中国首席经济学家兼大中华区经济研究主管朱海斌。

朱海斌的主要观点：

前四月GDP增速超过预期 经济走向稳态

消费月度数据仍有起伏 促消费需要更多政策支持

DeepSeek发布极具标志性 创新领域信心加快恢复

房地产市场结构性调整没有完全结束

城市间分化将持续今年处于逐步筑底阶段

房地产需求端政策已做到“极致”

供给端可以有更多政策 但也要“因城施策”

国内结构性再平衡政策是稳住全年经济的关键

摩根大通上调今年中国经济增长预期

降息降准既有必要性也有空间

前四月GDP增速超过预期 经济走向稳态

第一财经：朱总，帮我们总结一下2025年前四个月经济的走势和变化？

朱海斌：如果观察前4个月的数据表现，尤其一季度的数据，最大亮点是GDP增速超过预期，同比增加5.4%，高于全年5%的目标，这对今年是一个非常好的开始。我们观察具体数据发现，有些是结构性因素，有些是周期性因素。

例如去年9月份之后政策进行了较大调整，当时将稳增长放到更高层次。四季度和今年一季度连续两个季度的数据都超出预期，经济走向稳态。其中与政策相关的部分，例如制造业投资、高新科技表现以及消费中以旧换新支持重点领域，表现相对较为突出。

消费月度数据仍有起伏 促消费需要更多政策支持

第一财经：目前消费和内需恢复的情况判断如何？

朱海斌：消费从去年四季度以后有所恢复，但是复苏过程并不顺利。主要有两点原因，第一，月度数据起伏很大；第二，消费各个领域表现参差不齐。刚才提到消费品以旧换新政策支持的领域，例如电子产品，包括去年的电动车表现相对较好。我们讲提振内需，要提升消费，当然在提升消费方面仍然需要更多政策支持出台。

DeepSeek发布极具标志性 创新领域信心加快恢复

第一财经：我们也关注到工业数据本身综合表现良好。其中例如新能源车、3D打印等创新工业数据增长依旧较快。你认为这部分发展的韧性有多强？

朱海斌：从近几年的宏观数据分析，制造业投资和高新科技一直处于相对强势发展阶段，它的增速明显高于整体经济增速。一方面与我国近几年强调的经济结构转型，尤其是创新升级政策有关，特别是对制造业创新升级有很大政策支持。另一方面我们注意到，1月份DeepSeek发布之后，这是个标志性事件。

整体来看，中国在过去几年的“新三样”领域，比如创新能力，市场现在对这方面的信心正在恢复。这是一季度以来另一个非常大的亮点。就是之前许多人认为外部环境压力大，我们的政策，创新能力到底有多强。我认为DeepSeek与之前的电动车领域，尤其是民企在这方面的信心正在恢复。

房地产市场结构性调整没有完全结束

城市间分化将持续今年处于逐步筑底阶段

第一财经：房地产前4个月的投资和销售额数据，与前两个月和前三个月的降幅收窄相比，降幅有所扩大。这是什么原因？这是否说明我们目前房地产市场筑底不够稳固？

朱海斌：从过去几个季度分析，我们上一轮较大的房地产政策调整是在“924”之后，央行和其他部门对房地产以及税收政策都有较大支持。因此我们观察到四季度与今年一季度房地产市场有明显的企稳迹象。你刚才提到过去一两个月数据似乎急转直下，这与房地产市场的基本面和结构性调整并没有完全结束有关。

因为我们关心的是全国性数据，不过今年房地产市场的城市分化更加明显，例如一线城市或者头部的二线城市整体供需调整情况较好，因为库存量减少，需求也在恢复。所以我们看到一二线城市企稳迹象更加明显，但三四线城市面临的压力更大。人口外流的地区，短时间内需求难以回收，而且库存过高，供给过剩问题更加突出。我们观察到城市之间的分化短期内可能持续一段时间。

房地产需求端政策已做到“极致”

供给端可以有更多政策 但也要“因城施策”

第一财经：业内认为当前房地产供给端政策需要进一步发力，你是否认可这种说法？供给端有哪些政策可以更好促进房地产市场企稳回升？

朱海斌：我想这个讨论的前提的确是我们目前需求端政策已经达到极致。例如央行的房贷首付比率和利率已经历史新低，公积金的房贷利率最近也进一步下调。从税收政策来看，税收优惠是历史上最宽松的政策，包括之前提到的很多城市限购政策，目前除了少数头部三个一线城市还有一部分限购政策外，基本上都完全取消。因此从需求端来看，我们已经做到极致。

第一财经：供给端正常仍然需要遵循“因城施策”的原则。

朱海斌：对的。

国内结构性再平衡政策是稳住全年经济的关键

摩根大通上调今年中国经济增长预期

第一财经：展望一下接下来的走势？

朱海斌：主要关注了两个问题。第一个问题是未来90天中美谈判会达成何种结果，关税风险是否会进一步得到有效管理，这对中国经济确实有非常大的影响。第二，大家也非常关注国内政策，尤其在一些结构性再平衡方面，政府是否可以出台有效措施。

在当前情况下，5月份瑞士会谈后的结果超出市场预期，短期内可以很大程度缓解我们对出口压力的担忧。从这个角度来看，瑞士会谈之后，我们调高了对中国经济的增长预测，并修正了对政策的预期。我们认为下半年原先有1万亿的额外刺激政策，现在必要性在明显下降。

中美贸易磋商可能进一步下调关税 也可能出现反复

第一财经：刚才你也提到了中美贸易谈判90天的缓冲期，你认为这之间和这之后还会有一些什么样的博弈和变数吗？

朱海斌：我想在接下来谈判我觉得可能聚焦的几个领域：第一个就是芬太尼相关的20%关税有没有可能把它进一步拿掉，现在分歧慢慢在缩小，所以我觉得我们还是抱有希望；第二块就是涉及到10%，也就是4月2号讲的对等关税。对等关税实际上当时公布的是34%，34%里头现在有24%是被暂时搁置，也就是90天之内暂停，但这一块取决于我们在整体一揽子谈判里头，最后结果能什么样；第三个其实涉及到一些特定行业的，比如说我们在三、四月份看到的针对像钢材铝产品，然后汽车配件，这些其实有25%的额外的关税。当然在芯片，在医疗这些领域也可能会出台特定行业的专门的特别关税，所以这些领域都是我们在中美双方谈判里头可能需要关注的。

但我目前的判断这个风险可能是双向，即有可能进一步下调，但也有可能会出现反复，关税会重新回来。我觉得最糟糕的时候已经过去，所以这是我们第一个要关注的中美之间的双边谈判。

另外一个看点，从中国来讲，我觉得也是需要关注的，在美国跟其他国家签的协议里头，会不会有跟中国相关的这种条款？比如我们看最近美国跟英国签的话，虽然整篇里没有直接提到中国，但是特别提到英国政府应该采取一些措施，来防止其他国家通过转出口的这种形式，其实某种程度上跟中国也相关。如果类似的条款被执行在比如东南亚或墨西哥，那会对中国的一些企业通过转出口的策略，产生比较大的影响。它到底是一个怎么样的执行情况，这个都是需要我们去关注的。

降息降准既有必要性也有空间

第一财经：最后我们再来谈谈货币政策，因为已经开始有调整的动作了，你认为接下来政策调整空间还有多大？

朱海斌：货币政策我觉得接下来降息降准还是有空间，既有必要性也有空间。当然调整的幅度可能还是会延续之前的小步走，比较谨慎的措施。

5月份这一轮降息的过程之中，LPR是下调了10个点，但是银行的存款端利率也是同步，甚至调整的幅度会更大。我想一方面是为了保护银行的净息差，避免出现银行体系的压力。当然跟之前几轮降息的时间点来讲，跟汇率也会有非常紧密的关系。我们看到9月份跟5月份降息的时间点，都是在人民币兑美元出现回调、升值的情况下，所以我想这也是需要关注的点。

另外一方面，中国的货币政策，其实还有一个中国特色的货币政策工具，也就是人民银行最近讲的结构性货币政策工具，最近发挥的作用可能会更大。包括像5月份我们公布的降息降准的同时，央行的再贷款利率下调，整个规模扩大到1.1万亿，所以我想这是我们在考虑货币政策宽松的时候，也是要重点考虑的一个内容。