文 / 三生

来源 / 节点财经

当母婴零售的“地面战争”硝烟弥漫，增长的天花板日益清晰可见时，母婴企业孩子王却选择了一条出人意料的道路。从怀里抱着的孩子的生意，向上看，瞄准了“宝妈的头顶”。

近日，孩子王发布公告称，其拟受让关联方五星控股持有的江苏星丝域65%股权。为强化产业协同和资源整合，巨子生物、自然人陈英燕、王德友拟同时受让五星控股持有的江苏星丝域10%、8%及6%的股权，交易转让价16.5亿元。本次股权转让完成后，江苏星丝域将成为孩子王的控股子公司。

孩子王成立于2009年，长期其专注于母婴童商品零售及增值服务，而丝域实业成立于2014年，专注于头皮、头发的健康护理。

看到这里很多人可能有所疑惑，一家深耕母婴赛道十余年的企业，为什么要把宝贵的资金和战略重心，投向一个看似风马牛不相及的“洗发、护发、养发”公司？

在孩子王的官方叙事中，此次交易被描绘成一幅“深挖‘她经济’价值”、“打造全家庭服务生态”的美好蓝图。但是，当剥去滤镜，审视其背后的商业逻辑与现实困境，一个更引人深思的问题就出来了：这究竟是一次高瞻远瞩的战略破局，还是主业增长乏力之下有一个“病急乱投医”式的豪赌？

01 跨界扩张，不同以往

其实，此次收购并不是孩子王第一次搞“对外扩张”。自从2023年确定了提出“三扩”（扩品类、扩赛道、扩业态）战略，孩子玩便开启了烧钱扩张之路。比如收购乐友补足北方市场，投资幸研生物跨界美妆，甚至还与火山引擎合作布局AI硬件。如今，其斥巨资杀入养发赛道，正是这种战略的延续。

那么，孩子王为什么要这么做？这个问题《节点财经》认为可以从内外两方面进行分析。从外部环境来说，众所周知，中国新生儿数量的持续下滑已经成为整个行业的“灰犀牛”。据尼尔森IQ发布的市场报告显示，过去十年，中国的人口出生率从2013年的13.03%下降到2023年的6.39%。国家统计局数据显示，2023年全年出生人口仅为902万人。尽管2024年出现了八年来的首次回升（增加52万人），但长期下行趋势恐怕难以逆转。

对于孩子王所在的整个母婴行业来说，这头“灰犀牛”是必须面对的现实。蛋糕总量在缩小，存量市场的竞争将变得空前内卷，这从孩子王战略转型之前几年的业绩变化也能看出端倪。

财报数据显示，2023年，孩子王实现营业收入83.77亿元，同比下降3.27%；归母净利润1.06亿元，同比下降5.78%，扣非净利润更是只有区区2894.67万元，同比骤降65.65%。

《节点财经》观察发现，除了新生儿数量下滑之外，母婴赛道“单一客户生命周期”的天然局限，也是制约孩子王增长的因素之一。母婴消费的特点是高频、高粘性，但生命周期极短。一般情况下，一个核心家庭的母婴消费高峰期通常只有3至5年。一旦孩子长大，曾经的“超级会员”们就会迅速流失。

所以，“三扩”是孩子王不得不进行的选择。而孩子王之所以动作不断，在外部压力之外，还有一个内部动力，就是尝到了甜头。

财报数据显示，2024年，孩子王实现营收93.37亿元，同比增长6.68%；对应归母净利润为1.81亿元，同比增长72.44%，结束了连续三年业绩下滑的态势。虽然业绩质量并不高，但毕竟看到了曙光，而其中主要的“功臣”，就是2023年并购而来的乐友国际。

2024年，乐友国际实现营收16.23亿元，贡献了1.05亿元净利润。同期，孩子王购买理财产品产生的投资收益也增长至3792.53万元。对比其1.81亿元的总利润不难发现，其增长动力不是来自孩子王品牌的自身改善，而是高度依赖乐友国际。

这一点，从开店数量也能发现端倪。2024年，孩子王包含乐友国际在内的全国门店数达到1046家，其中新增门店96家，关闭门店75家，而其中乐友国际新增数量达81家，关闭58家，明显是增长主力。

所以，在尝到扩张的甜头之后，孩子王想要继续这条路。但是，需要注意的是，乐友国际与孩子王同属于母婴连锁赛道，双方的合并也没有突破“母婴”这一核心圈层，而丝域实业则完全不同。

随着孩子王在“三扩”路上进入“深水区”，真正的风险可能正在暴露。

02 并购，其实是“自救”？

回到此次对丝域实业的收购，根据公告，丝域实业2024年营收7.23亿元，净利润1.83亿元，净利率达到25.31%。似乎丝域实业的赚钱能力很强，但需要注意的是，16.5亿元的收购价较丝域实业净资产账面值2.56亿元溢价14.94亿元，增值率达到583.35%。

这里需要考虑的是，养发行业日趋激烈的竞争，丝域能否维持当前的高利润率存在很大不确定性。但值得玩味的是，此次收购孩子王并未设置业绩对赌条款，这也就意味着，孩子王股东将独自承担标的业绩下滑的全部风险。

这种情况下，孩子王自身的财务风险便首当其冲。

仅从金额上看，16.5亿元收购价就相当于孩子王2024年净利润的9倍，而截至2025年一季度末，公司账面货币资金及交易性金融资产合计约36亿元。也就是说，此次收购消耗了孩子王近一半的流动性储备。

但是，另一方面，孩子王自身负债率已处于高位，2024年资产负债率达到56.82%。这种情况下，并购无疑将进一步加剧财务杠杆。资本市场的反应似乎也说明了外界对此次收购的担心，公告发布第二天，孩子王股价大跌6.33%。

当然，孩子王此次收购的风险并不限于财务方面，在《节点财经》看来，并购之后的整合才是关键。正如前面所说，不同于孩子王与乐友国际的合并，这是一次跨行业并购。俗话说，隔行如隔山，其整合难度不应该被低估。

从乐观的角度说，丝域实业的核心用户与孩子王面对的“宝妈”群体有很大的客群重合度。但是，客群重合不等于消费场景重合，更不等于品牌心智共通。“宝妈”群体确实是头皮护理的潜在消费者，但二者之间的转化路径一定会很丝滑顺畅吗？未必。

一位母亲走进孩子王，其核心诉求是为孩子购买安全、可靠的商品和服务。其核心是“育儿”场景。而头皮护理则完全是一个完全聚焦于“自我关怀”的个人消费场景。一位在孩子王选购奶粉的妈妈，会因为孩子王拥有丝域这个“子品牌”，就顺便做一个头皮SPA吗？可能性存在，并非理所当然。

这中间似乎缺少一个强有力的、符合消费直觉的逻辑闭环。仅仅依靠会员系统打通、积分互换、交叉营销等常规手段，能否实现高效转化存在很大的未知数。

在《节点财经》看来，一家企业的持续增长必须根植于其核心能力。孩子王过去的核心能力，是基于“大店模式”的线下零售运营能力、重度会员关系管理能力和母婴品类的供应链整合能力。但是，如果抛开乐友国际的贡献，孩子王2024年的营收约为77.1亿元，归母净利润仅7672万元，远不及合并报表前2022年的1.22亿元净利润。

所以，有人认为，孩子王的的“三扩”其实是一种"自救行为"，但在母婴主业面临外部环境的长期挑战时，分散精力跨界并购真的是明智之举吗？这个问题的答案，将决定此次收购最终成为孩子王转型的里程碑，亦或还是滑铁卢。

*题图由AI生成