2025.05.25

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作者 |第一财经 王媛丽

近期宜宾纸业（600793.SH）上演“逆袭神话”，从连续两年亏损的传统纸业，到收购四川普什醋酸纤维素有限责任公司（下称“四川普什醋纤”）切入醋酸纤维素赛道，业绩实现扭亏为盈。

凭借“国产替代+重组预期”，该公司股价自4月7日阶段低点的14.73元飙升至5月23日36.89元，累计涨幅超150%，成为近期A股市场资金聚焦的“转型黑马”。5月23日，宜宾纸业股价盘中创下36.89元历史新高后回落，收涨0.72%。

截至2024年底，宜宾纸业资产负债率高达91.69%，此前公司主营业务连年下滑，而收购四川普什醋纤能否给公司带来持续稳定的业绩增量成为其价值重估的关键。

并购重组引游资热炒，股价暴涨150%

宜宾纸业于2024年12月完成对四川普什醋纤67%股权的收购，切入醋酸纤维素赛道。在完成并表后，实现2025年一季度扭亏为盈。

2025年一季度，宜宾纸业实现归母净利润同比激增99.8%至1602.71万元，营收同比增长9.51%至6.12亿元，醋纤业务的毛利率提升和销量增长成为业绩主要贡献点。市场人士认为，收购四川普什醋纤打开了宜宾纸业业绩增长的想象空间，提升了市场对其成长性的预期，成为资金炒作的核心导火索。

尽管公司一季报在4月29日才披露，但市场提前获悉醋纤业务的高增长态势，且在量化基金和游资的推动下，宜宾纸业股价从4月7日14.73元的阶段低点启动第一波上涨行情。

根据龙虎榜数据，4月7日宜宾纸业跌停，国泰海通证券总部买入1381.91万元，卖出1208.01万元，位列买一卖一，市场普遍认为该席位量化基金交易实力强劲；另外，知名游资席位广发证券南京汉中路营业部买入401.4万元，位列买五。4月8日宜宾纸业涨停，随后波动上涨。

4月21日，上述游资席位广发证券南京汉中路营业部重仓买入4667.77万元，直至5月12日卖出2186.97万元，期间宜宾纸业最高涨至26.75元/股，累计涨幅高达81.6%，完成第一波上涨行情后开始回调。

5月16日晚间，证监会发布了修订后的《上市公司重大资产重组管理办法》，“重组概念”再度受到关注。

5月19日，在重组概念催化下，推动宜宾纸业再次涨停开启第二波涨势，录得4连板。根据龙虎榜数据，5月20日、22日，中国银河证券沈阳大北关街、广发证券南京汉中路、联储证券重庆江北嘴等营业部游资席位多次现身，推动股价连续涨停。

但值得注意的是，宜宾纸业在15日投资者调研纪要中回复，公司暂时没有对四川普什醋纤剩余股权的收购计划。

5月23日，宜宾纸业股价盘中创下36.89元历史新高后回落，收涨0.72%，当日主力资金净流出1.11亿元，净比8.87%，换手率超20%，大资金开始获利了结离场，5月累计涨幅高达69.2%。

主业连年亏损，老牌纸业转型新材料

宜宾纸业作为西南食品包装纸龙头，长期受造纸行业周期波动、原材料成本高企、环保压力等因素制约，传统业务盈利稳定性不足，2023年、2024年连续2年归母净利润分别亏损0.78亿元、1.28亿元。

在“双碳”政策与产业升级浪潮下，收购四川普什醋纤成为宜宾纸业摆脱传统业务瓶颈的关键。2024年12月5日，宜宾纸业公告拟以2.06亿元收购普什集团持有的四川普什醋纤67%股权，而普什集团与宜宾纸业同属宜宾发展控股集团，背靠五粮液系资源。受此消息刺激，宜宾纸业斩获7个涨停板。

四川普什醋纤主要从事塑料级二醋酸纤维素、纺丝级二醋酸纤维素（主要为烟用醋片）、三醋酸纤维素和醋酸酐的生产和销售。

根据广发证券研究报告，醋酸纤维素分产品类别看，二醋酸纤维素、三醋酸纤维素2024年市场份额占比分别为91%、9%。而二醋酸纤维素则是制作香烟烟嘴的关键材料，2024年香烟过滤嘴占二醋酸纤维素市场81%的应用份额。

全球醋酸纤维素生产高度集中在美日两国，据中智信投研究，2024年全球醋酸纤维素供应市场CR5达82%，其中龙头企业美国Eastman以35%的市占率位居第一，Celanese-CNTC（中烟合资公司）紧随其后占据20%的市场份额。

国内大部分在产醋酸纤维企业都是中烟与Eastman、Celanese、Daicel的合资公司，未来四川普什醋纤能占据中烟多少市场份额仍需要进一步观察。

并且，聚丙烯（PP）滤嘴成本仅为醋酸纤维素的60%，在国内低端卷烟中渗透率已达18%，且环保属性更优，可能挤压烟用丝束市场份额。

根据收购公告，普什集团承诺宜宾纸业2025年度、2026年度、2027年度，四川普什醋纤实现的净利润分别不低于15482.37万元、12104.92万元、12025.36万元。可见普什集团对后续年度的对赌利润额是逐年下调的。

宜宾纸业2023-2024年连续两年亏损（累计亏损2.06亿元），传统造纸业务受行业周期、原材料成本高企等因素制约，盈利能力薄弱。2025年一季度虽扭亏为盈，但归母净利润仅1602.71万元，且主要依赖醋纤业务贡献。

截至2024年底，宜宾纸业资产负债率已达91.69%，若醋纤业务业绩承诺未达预期，公司可能再次陷入亏损，影响偿债能力。市场分析人士认为，公司未来基本面能否支撑股价如此大涨仍有待验证，投资者应警惕追高风险。

微信编辑| 雨林