一种新型的消费业态正在同时冲击大众和基金经理们的“情绪”。

今年元旦假期，投资者肖宇在泰国旅行期间，意外的在曼谷远郊新开幕的一家商场里，见识到了当地年轻人热情的排队长龙。

“这是一家奢侈品店吗？”

在肖宇的记忆中，泰国当地似乎只有奢侈品店惯常出现“秩序型排队”：墨色制服的保安笔直立于店门，拿着本子挨个登记排队的人；店外队伍拐了几道弯，密密麻麻地等着进店······

走进后答案得到揭晓：原来是一家新开的泡泡玛特概念店。

似乎就是一夜之间，泡泡玛特在全球迅速火热。

从Lisa到蕾哈娜再到贝克汉姆，越来越多的明星开始展示其获得的泡泡玛特的玩偶。

根据泡泡玛特的年报，截至2024年末，该公司的销售已经遍及全球20多个国家和地区。当年海外销售收入超过国内销售收入，后者意味着泡泡玛特已经成为一家全球性的大型娱乐公司（100亿以上收入级别）

同一时间，场内投资者不断“加注”泡泡玛特，像抢购热门玩偶一样，不断买入这家港股公司股份······过去一年间，泡泡玛特上涨幅度捷径300%（下图）。

而若以公司的市值计算，截至6月12日收盘，泡泡玛特的市值折合港币3583亿元（合3200亿人民币），此般市值一举超过立讯精密、海康威视、海光信息等公司，并十分逼近贵州茅台和五粮液等消费股巨头。

面对世所未见的快速增长和全球化的消费大市场，专业基金经理们，陷入了一场巨大的“投资情绪”矛盾中。

乐观者，坚称看到了作为新世代“情绪糖果”的代表公司，为当代新消费和“悦己”需求的精神缺口估出前所未有的市值目标

而谨慎者，在很早以前已经看空了该股出现历史大顶（尽管迄今没有出现），从静态估值到公司盈利，这批谨慎的机构也有太多的理由支持他们自己的结论。

显然，泡泡玛特不仅牵动了新一代消费者的“心绪”，也“重创”着这一代投资者的“神经”。

办公桌上的“投资信号”

中国第一代期货交易员王强创立的保银基金，属于中国最早一批对冲基金，在上海、香港、东京、新加坡、孟买设有投研团队。

早在三年前，这家机构的办公室就出现了一个“偶然”场景：

多位年轻职员在办公桌上摆放泡泡玛特的盲盒公仔。

这种摆放的行为，纯属兴趣使然，甚至出现40岁以上的员工也跟风“收藏”。

一位基金经理看到这些——让他无法理的现象——之后，开始系统性了解这家潮玩公司，包括寻找卖方研究资源、社群探查、门店驻守、社交媒介跟踪。

答案迅速的出乎了他们预料。

“情绪茅台”

按照这家机构的说法，在“爆火手办IP”Labubu推出之前，他们就注意到了这种“难以言说”的苗头。更发现了Labubu在中国内地“不温不火”之时，在东南亚诸国已经出圈。

在保银基金看来，泡泡玛特并不仅是“玩具商”，而是构建出了“消费宇宙”，具有自循环、情绪驱动的特点。

保银更给出这家投资标的“画像”：情绪茅台。

这种判断在如今来看，并非夸大。就在本周，坊间传出：“有金融机构为挽留500万存款，急寻Labubu购买渠道”。诸如此类的“宣传”相当之多。

2024年初，泡泡玛特股价是20港元/股，而到了2025年6月11日收盘，已经逼近270元/股。

这股涨势犹如英伟达，在保银基金看来，股价不是核心问题，而是“该警觉一场投资范式的变化正在悄然发生”。

然而，这家对冲基金究竟买了多少？限于信息有限，我们无法得知。

“生肖茅台”重现？

另一家百亿量级的股票私募看到泡泡玛特现象，却直觉性地想起了2015年茅台生肖酒追捧潮。

当时，白酒行业仍处于深度调整期，茅台则将羊年茅台的产量严控，成为存量最为稀缺的生肖酒。生肖酒的收藏价值被不断放大，发行价2000余元，最后被炒到3万元的价格，年化收益远超诸多理财产品。

一时间，生肖酒成为了硬通货。而如今的泡泡玛特也对此“映射”：近期不乏有旅客海外代购泡泡玛特的稀缺玩偶品种，在海关被暂扣，加大了市场对“需求”的感知、解读以及加仓。

太多机构“上车太晚”

据悉，还有一家百亿私募自2024年四季度起“充分地”参与了泡泡玛特的市值增长，并让自身旗下回撤严重的产品实现净值修复。

这家机构对资事堂坦言：“上车很晚了，是在（泡泡玛特）业绩爆发后，内部才开始研究。”

实际上，这家“相见恨晚”的机构此前有着很强的思维惯性，让其近三年损失惨重，即过度押注传统消费公司。

这种惯性在很多“公转私”基金经理身上，都可以看出来，对白酒、家电、食品饮料、医药作为消费持仓的核心。然而，自2021年以来市场风格远离上述资产。

“情绪消费”

上述感叹“太晚”的百亿私募还进一步表示：公司内部对此前估值较低的港股梳理后发现，提供情绪价值的投资标的毛利率较高，同时单品价格也低于同类的娱乐玩具消费品。

“我们发现当下的消费群体，并不是简单的升级或者降级，而是出现了消费转移，比如喜欢玩乐高拼图的人，开始换其他品牌的玩具了。”这位基金经理如是说。

据悉，最高峰时期泡泡玛特不仅是这家机构的头号重仓股，而是持仓比例接近20个百分点，也就是近五分之一的资金投向了这家公司。

可以想见，股价涨幅对净值的极大“拉升”。

这家私募还透露：部分身边的私募同行依然“惯性式”投资消费，估值低而且也熟悉，但这已经不符合当下的新现象。

当下的新现象是之前押注过一些新兴消费公司的机构，在部分公司业绩证伪后，自然而然将资金“转投”给泡泡玛特这种有业绩兑现的公司。

仍有人“坚决不参与”

资事堂调研发现，敢于坦诚参与追涨的股票私募少之又少，但有多家机构明确表示不会参与这股热潮。

擅长低估值投资的夏俊杰（仁桥资产创始人），近日发文指出：

“泡泡玛特、老铺黄金、蜜雪冰城成为'悦己消费'代表，近一年来股价涨幅巨大，但新消费整体是过热的，股价存在明显的泡沫。其实任何泡沫的产生都源于无可质疑的合理性。”

这位基金经理更“预演”这种泡沫刺破的路径：

消费品普遍疲弱→“悦己消费”公司的逆势增长→各路资金珍惜此种机会→弥资金流入→基本面和股价相互验证→趋势力量显现→最终走向泡沫化

此种演化路径，几乎复刻了2021年A股新能源的资金追涨潮。

另有百亿私募直言，投资泡泡玛特与自身团队投资逻辑相悖，部分资金将以前A股“打板”的风格，直接复制到了港股消费行业，类似于创新药的炒作心态，直接扭曲了风险收益比。

这场争论，或许要很久以后才能看到真正的结论。

（文中投资者肖宇等系化名）