A股分拆上市审核出现新动向。

6月12日晚，记者自深交所获悉，经上市审核委员会审议，苏州汇川联合动力系统股份有限公司（下称“联合动力”）（首发）符合发行条件、上市条件和信息披露要求。 该公司由A股上市公司汇川技术分拆新能源汽车相关业务而来。汇川技术为国内工控龙头，最新市值高达1717亿元。

回溯来看，2024年4月发布的新“国九条”明确“从严监管分拆上市”，随后分拆上市出现明显“降温”，多家公司宣布终止分拆。不过，分拆上市并未完全陷入停滞，沪深北交易所在新“国九条”后均有新增受理相应项目。

对于当前的市场现状，有投行人士在接受记者采访时表示，A股分拆上市的确有所变化，但并未“一刀切”式地叫停。新“国九条”旨在遏制盲目分拆和套利行为，分拆子公司需具备业务独立性、技术先进性和估值合理性，尤其需避免与母公司业务重叠、高度依赖关联交易等问题。

联合动力IPO过会

联合动力成立于2016年，主要产品包括电驱系统（电控、电机、三合一/多合一驱动总成）和电源系统（车载充电机、DC/DC转换器、二合一/三合一电源总成）等动力系统核心部件。通过此次IPO，联合动力拟募资48.57亿元，用于以下四个项目，分别是新能源汽车核心零部件生产建设项目、研发中心建设及平台类研发项目、数字化系统建设项目和补充营运资金。

在6月12日的上市委会议现场，深交所上市审核委员会主要问询了两方面问题：一是请发行人代表结合期后国内新能源汽车行业发展趋势、产业政策变化、前五大客户经营业绩情况及自建供应链进展情况，以及产品价格、直接材料成本变化等，说明对发行人收入、毛利率、净利润的影响，发行人作为第三方独立供应商是否存在被替代的风险，发行人业绩增长是否具有可持续性。

二是请发行人代表结合与同行业可比公司在核心产品关键性能、产品价格、技术先进性、研发费用率等方面的比较情况，以及新能源汽车新车型的平均推出周期、发行人主营产品的技术迭代周期及二者匹配性，说明发行人研发费用率持续下降的合理性，现有研发费用规模是否足以支撑发行人的业绩增长。

此外，深交所上市审核委员会提出了需进一步落实事项：请发行人结合期后国内新能源汽车行业发展趋势、产业政策变化、前五大客户自建供应链进展情况，以及产品价格、原材料价格变化等，说明发行人业绩增长是否具有可持续性，并在招股说明书中进行针对性的重大风险提示。

招股书（上会稿）显示，联合动力主要客户包括理想汽车、广汽集团、奇瑞汽车、小米汽车、吉利集团等。2022年至2024年，联合动力实现营收50.27亿元、93.65亿元和161.78亿元，实现归母净利润-1.79亿元、1.86亿元、9.36亿元。

市场地位方面，在乘用车领域，根据NE时代统计，2024年中国新能源乘用车市场中，联合动力电控产品份额约10.7%，在第三方供应商中排名第一（总排名第二）；电机产品份额约10.5%，在第三方供应商中排名第一（总排名第二）；驱动总成产品份额约6.3%，排名第四；车载充电机产品份额约4.5%，排名第八。

在商用车领域，报告期内公司主要实现电驱系统相关产品的大批量销售，收入取得快速增长，处于该细分赛道领军地位。

分拆对上市公司影响几何？

当前，汇川技术共有四大业务：通用自动化、新能源汽车、智慧电梯、轨道交通。在新能源汽车领域，联合动力为汇川技术体系内运营新能源汽车电驱系统和电源系统的唯一主体。2024年年报显示，新能源汽车、轨道交通类产品为增长最大的业务，共为汇川技术贡献了166亿元的营收，占比44.93%。

此次分拆新能源汽车业务，将如何影响上市公司主业？

汇川技术在分拆预案中表示，公司所属子公司联合动力与公司其他业务板块之间保持较高的业务独立性，分拆完成后上市公司主业结构将更加清晰、加强专业化经营水平，降低多元化经营带来的潜在风险；推动上市公司体系不同业务均衡发展，在激烈的市场竞争中持续提升核心竞争力。

谈及对盈利能力的影响，汇川技术介绍，分拆完成后，汇川技术仍为联合动力控股股东，联合动力的财务状况和盈利能力仍将反映在汇川技术的合并报表中。

“尽管本次分拆将导致公司持有联合动力的权益被摊薄，但是通过本次分拆，联合动力将进一步聚焦自身业务领域，其发展与创新将进一步提速，投融资能力以及市场竞争力将进一步增强，有助于提升汇川技术整体盈利水平。”汇川技术称。

就商业合理性而言，汇川技术称，联合动力近年来保持良好的发展趋势，分拆至创业板上市是公司顺应行业发展趋势，抓住行业发展机遇，深化公司在新能源汽车行业战略布局、促进公司高质量发展的重大战略举措。通过本次分拆上市，联合动力将实现与资本市场的直接对接，充分运用资本市场融资功能。

分拆上市整体“降温”

2024年4月颁布的新“国九条”提出“严把发行上市准入关”以及“从严监管分拆上市”。随后分拆上市出现明显“降温”，多家公司宣布终止子公司分拆上市的事项。

例如，2024年9月，工程机械龙头中联重科公告称，鉴于目前市场环境较本次分拆上市事项筹划之初发生较大变化，为了切实维护上市公司和广大投资者利益，经与相关各方充分考虑及审慎论证后，公司拟终止分拆中联高机上市事项。

不过，虽然整体明显遇冷，但分拆上市并未完全陷入停滞，沪深北交易所在新“国九条”后均有相应动态。此次过会的联合动力，便是于2024年12月获得受理。

此外，双环传动分拆环动科技科创板上市的申请，于2024年11月获得上交所受理；楚江新材分拆顶立科技至北交所上市的申请，于2024年12月获得北交所受理。目前两单项目均已进入问询环节，尚未上会。

有投行人士向上证报记者分析道，由此来看，分拆上市的确面临严监管，但并未被“一刀切”式地叫停，仍需具体情况具体分析，尤其是应重点关注拟分拆子公司的业务独立性、技术先进性。在他看来，如果母公司与拟分拆子公司的业务关联度极高，并且下游客户高度重合，公司应当重新审视分拆的合理性与必要性。

安永大中华区审计服务市场联席主管合伙人汤哲辉认为，A股上市公司分拆上市的确有所降温，但并未停摆，目前此类交易处于调整和修正过程。新“国九条”是强调从严监管分拆，而非禁止分拆上市。“这旨在打击盲目分拆和套利分拆，比如有的上市公司分拆子公司后，母公司反而陷入空心化状态；或者有的母公司市盈率只有15倍，但分拆的子公司市盈率是母公司的好几倍，这样的交易的确面临挑战，市场也在自我修正。”

从新受理的项目来看，汤哲辉认为，新增项目仍然聚焦“硬科技”、战略性新兴产业。在他看来，分拆后的子公司要具有较高的“清晰度”，分拆后会形成更加专业的市场定位，而非与母公司在业务上高度重叠。同时在关联交易上，分拆后的子公司如果存在大量关联交易，说明它在财务上或业务上有较高依赖性，缺乏独立性，不适合分拆上市。

“拟进行分拆上市的子公司，必须追求财务独立性、资产完整性以及战略必要性，拆出去后要成为更专业的上市公司，不是为拆而拆。当然还要注重估值的合理性，如果是用高估值的子公司来上市套利，往往也不太容易被市场接受。”汤哲辉说。

作者：孙小程