清晨7点30分的香港中环地铁站，西装革履的人群总会如潮水般涌向各个写字楼。

2014年的那个6月，刚毕业的挖掘基拖着行李箱站在K出口，仰望着这片玻璃幕墙构成的金融森林——这将是我职业生涯的起点，也是我与港股市场结下不解之缘的地方。

第一次关注港股早盘交易时的震撼还记忆犹新，而11年后的今天，当我坐在北京的办公室里回顾2025年上半年的港股行情，那些曾经在中环学到的市场智慧，突然变得鲜活起来。

2025年上半年，香江这片充满活力的热土，无疑给投资者带来了太多惊喜。

年初以来，恒生指数涨近20%、恒生科技指数涨近19%，不仅明显跑赢A股，在全球主要市场中同样表现亮眼。

上周，恒生指数重回24000点上方，继“924”之后第三次叩响技术性牛市的大门。（来源：Wind，截至2025.6.16）

阶段性大涨之后，港股的持续性怎么看？本轮港股技术性牛市又将走向何方？

01 上半场回顾

潮起香江的半年画卷

第一阶段：春潮

AI点燃的中国资产价值重估

1-3月的港股市场，被一道名为“DeepSeek”的闪电照亮。

国产大模型的重大突破让全球资本猛然觉醒，从AI算力基建的爆发式增长，到端侧AI硬件蓝图，再到AI应用与生态的快速扩张，那些被长期低估的港股科技公司，竟是隐藏的AI富矿。

本轮行情的启动始于海外被动与交易型基金的率先流入，随后南向资金如开闸洪水，单月1528亿港元的净流入刷新4年新高，资金的热情托起恒生科技指数在一季度21%的涨幅。（来源：Wind）

第二阶段：波折

关税风波突袭的至暗时刻

4月初，特朗普的对等关税政策骤然落地，恐慌席卷全球。恒指单日重挫17%，刷新21世纪以来的纪录，全年的累计涨幅几乎在一夕之间消耗殆尽。

这一阶段各板块普跌，尤其前期领涨的科技硬件与互联网板块，以及出口链相关的如汽车与电子设备等板块历经考验。

第三阶段：回澜

政策与韧性驱动的价值修复

但令人惊叹的是，港股在关税阴云下展现出了良好的韧性，在随后的一个月里快速修复失地。截至5月7日，恒生指数在盘中收复贸易冲突以来的全部跌幅。

在此后，行情并未止步。一边是国内以降准降息为代表的组合拳精准滴灌市场信心，另一边是超预期的关税缓和点燃了风险偏好修复的导火索。

在此双重驱动下，新兴消费领域的"三杰"——泡泡玛特、老铺黄金、蜜雪集团迎来现象级大涨，创新药等曾经的生物医药“洼地”板块同步崛起。（以上不构成个股推荐）

来源：Wind，兴业证券

市场突然发现，最朴素的商业逻辑从未改变——跌出性价比的资产，终会被真金白银托起。

02 上半年复盘

港股风起的底层逻辑

当A股仍在震荡中确认方向之际，港股已悄然突破"924"行情前高，科技成长方向的恒生科技指数更是跑赢科创综指。

同样的中国经济基本面，为何港股可以"春江水暖鸭先知"？

这个问题我在中环的几年间听过无数版本，如今的答案，或许藏在三个维度里。

第一个维度是估值的"弹簧效应"。

港股这样高Beta的资产类似于天然的情绪放大器，悲观时会跌过头，但边际改善时则爆发不容小觑的弹性。

2024年底时，恒生指数市净率仅有0.96倍，恰似被压紧的弹簧。当中国资产重估的预期被点燃，积压的修复动能瞬间释放，弹簧的反弹力道自然惊人。

第二个维度是资产的“稀缺性溢价”。

香港市场以国际化监管框架为基底，背靠内地经济巨轮，孕育出“另一面中国”的资本叙事——互联网巨头、创新药企与新消费品牌在此集结，构建起区别于A股“内卷”生态的投资图谱。

当DeepSeek点燃AI热潮时，港股成为外资重新认识中国科技的主舞台；当创新药企频频达成海外授权交易时，这里又化作全球资本配置中国医药创新的桥头堡。

这些在A股暂时缺席的新经济标的，共同构成了内外资眼中的“中国稀缺资产”标签。

与此同时，AH 股同股同权的特性下，港股因市场流动性差异形成的折价红利股，以低估值与高股息的双重优势，构建起独特的吸引力。

第三个维度是定价权的历史性转移。

年初以来，南向资金以6659亿港元的年度净流入，改写市场格局：

图：南下资金历年净买入规模(亿元)

来源：Wind，中信证券客群发展中心整理；数据截至2025年6月9日。

成交占比从五年前的20%跃升至40-50%区间，远超历史同期水平：

来源：港交所、Wind，2025.4

当本土资金掌握定价权，而流动性的堵点得以改善，港股估值锚有望开始从“美债利率”转向“中国资产真实价值”。

当量变开始引发质变，这一次港股的故事或将不同于往昔。

03 下半年展望

这轮行情还能走多远

站在半年的节点展望未来，投资者难免忐忑：这轮行情还能走多远？

对于谨慎的投资者而言，港股当前指数点位、情绪和估值均已回升至对等关税之前的水平，AH溢价显著收窄，说明关税交易、风险偏好修复行情接近尾声，进一步上行或需宏观政策加码、经济和企业盈利实质性复苏拐点的进一步支撑。

但若拉长视角，港股仍是全球估值“洼地”。

恒指市盈率TTM 10.6倍，低于沪深300的12.5倍，更远低于标普500的27倍；中国科技巨头相较美股"七姐妹"的估值鸿沟仍然显著。（来源：Wind）

回顾历史数据，假设我们将2024年1月的底部放量回暖，视为港股上一轮熊市终结的信号，那么恒指距今震荡上涨16个月，累计涨幅为60%，与过往的上涨时空相比仍有明显的距离。

图：2003年以来港股历次牛熊周期

来源：Wind、国泰海通证券

更为重要的是，美元资产波动引发的“再平衡”逻辑并未走完。

站在全球资产配置的角度来看，对于手握美元资产的投资者而言，在本轮美元潮汐中没有积累泡沫、甚至全然低估的中国资产，或许就是目前更优的对冲策略。

04 未来思考

港股投资何去何从

走过这几年的波动，挖掘基从中学到的很重要的一点是：市场永远是对的，忘记预测、专注应对。

投资港股需要留一份清醒，高Beta的市场特性决定了其波动性较大，就像香港的变幻莫测的天气，时而阳光明媚，时而暴雨倾盆，我们既要常备雨具，也不必因为一场骤雨就错过整片晴空。

此时，不妨借鉴港式茶餐厅的智慧——在港股权益资产的一端构建“三明治”组合。

图：港股“核心资产”分布

来源：Wind、华夏基金，以上仅作为示例引用，不构成个股推荐

• 底层：配置高股息资产作为底仓对冲“风雨”，如港股央企红利ETF；
• 中层：布局新兴消费（如港股消费ETF），捕捉Z世代悦己经济；
• 顶层：投向科技成长（恒生科技ETF、恒生医药ETF）把握新周期上升的主线新质生产力。

这种攻守兼备的"三明治策略"，既能不错失机遇、分享时代贝塔，又保有应对海内外不确定性的灵活空间，更从容地应对疾风骤雨。

如今的港股市场，早已不是挖掘基刚离开香港时的模样。

沪深港通机制日益完善，ETF产品矩阵日益丰满，宁德时代、蜜雪冰城等内地企业赴港IPO引发的热潮，不断拓展着投资边界的想象空间。（以上不构成个股推荐）

但有些底色始终未变——这座城市金融脉搏的强劲跳动，中国企业在这里与全球资本的深度交融，以及那些在惊涛骇浪中依然坚守的价值投资真谛。

站在新的十字路口，站在 2025 年的市场节点，当全球资产性价比坐标面临重估，多元配置的战略价值愈发凸显，港股市场依然是值得纳入核心配置的重要一环。

这个让我赚到第一桶金的市场，

这个教会我敬畏风险的市场，

这个每次跌倒都能顽强站起的市场，

就像维多利亚港的灯火，

任凭台风过境，总会在暮色中次第点亮，

温暖每一份坚定的守望。

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风险提示

资料参考：

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