在国证信创及中证信创指数中，海光信息及中科曙光合计权重分别占13.57%及10.03%，这意味着其股价变动将对相关ETF的净值及交易价格造成重大影响，进而拉大折溢价率，形成套利空间。随着并购重组进入“快车道”，类似ETF套利事件将在未来不断发生，但其中也存在风险。

易强/文

停牌10个交易日后，于6月9日晚间，海光信息与中科曙光终于同时分别发布了将在次日复牌的公告。

5月25日，上述两家龙头公司发布筹划重大资产重组的停牌公告后，已沉寂一段时日的AI、信创等板块重新成为市场热门板块。

东方财富Choice数据显示，自停牌日至6月9日，中证人工智能、中证信创等指数涨幅分别为3.98%和5.85%，日均换手率分别为1.49%和2.10%，分别较停牌前一周提高0.12个及0.53个百分点。

ETF市场则涌动着一股套利潮。

从数据上看，停牌公告发布后两周内，跟踪国证信创及中证信创指数的ETF份额规模增幅分别达到9.88倍和3.97倍，二级市场上的日均成交金额则分别是此前一周的68.53倍和17.27倍。

2024年9月，中国证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（下称“并购六条”）。2025年5月16日，证监会修改《上市公司重大资产重组管理办法》。因此，多家券商认为，并购重组已经驶入“快车道”。这意味着类似事件将在未来不断发生。

那么，为何上述两种ETF会成为套利标的？ETF套利到底怎么玩？

为何信创ETF规模大增？

根据东方财富Choice数据，同时将海光信息及中科曙光列为成分股的指数则有405只，其中有26只指数挂钩了指数基金，这些基金共计352只，规模合计1.40万亿元。

其中，沪深300、中证A500及上证180指数挂钩的指数基金规模排在前三位，分别为1.05万亿元、2874亿元及247亿元。

但是，因为海光信息及中科曙光在上述3只指数中权重相对较低，因此，其重组及停牌事项对指数的影响也相对较小。

数据显示，海光信息在沪深300、中证A500及上证180指数中的权重分别为0.63%、0.57%及1.27%，中科曙光则分别是0.45%、0.41%及0.91%，两只成分股合计权重分别为1.08%、0.98%及2.18%。

相较于上述3只指数，国证信创、中证信创等指数受海光信息与中科曙光重组及停牌事项影响更大。

东方财富Choice数据显示，海光信息在国证信创、中证信创指数中的权重分别是8.35%及5.63%，中科曙光则分别是5.22%及4.40%。在该两只指数中，该两只成分股的合计权重分别达到13.57%及10.03%。

数据同时显示，国证信创及中证信创指数挂钩的指数基金分别有4只和5只，其中，ETF分别是4只和3只。

海光信息与中科曙光分别发布筹划重大资产重组事项的停牌公告后，跟踪上述两只指数的ETF有明显的资金流入迹象。

5月25日，即上述事项公告日，跟踪国证信创及中证信创的ETF份额规模分别为3.10亿份及6.47亿份，截至6月6日，其份额规模分别增至33.73亿份及32.14亿份，增幅分别为9.88倍及3.97倍。

7只ETF中，份额增量排在前三的是华夏信创ETF、国泰信创ETF及富国信创ETF，增量分别为17.42亿份、14.99亿份及8.84亿份，增幅则分别是5倍、20.36倍及21.93倍。其中，华夏信创跟踪的是中证信创指数，其余两只跟踪的是国证信创指数。

需要指出的是，相较于国证信创及中证信创指数，海光信息及中科曙光在国企数字经济指数中权重更高，分别为9.28%和6.64%，合计权重15.92%，在挂钩了ETF的相关指数中居首，国证信创及中证信创分列第二及第三位。

不过，因为跟踪国企数字经济指数的ETF成立及上市时间较晚，尚处于建仓期，因此未被投资者列为套利标的。

数据显示，跟踪国企数字经济指数的ETF有3只，分别是富国数字经济ETF、工银数字经济ETF及嘉实数字经济ETF，其成立时间皆在5月21日前后，上市时间皆在5月30日。

从5月26日发布的上市公告披露的持仓数据来看，该3只ETF所持海光信息及中科曙光的股份数量都未达到上述权重标准。以富国数字经济ETF为例，截至5月25日，其所持股票市值仅占到基金资产净值的10.01%，上述两只成分股的持仓市值仅分别占到基金资产净值的0.93%和0.67%，分别低于标准权重8个及5个百分点以上。

ETF套利怎么操作？

投资者之所以选择跟踪国证信创及中证信创指数的ETF进行套利，是因为海光信息及中科曙光权重较高，其停牌重组会对相关产品的净值产生重大影响，进而影响到二级市场上的交易价格与基金净值的偏离程度。折溢价率则意味着套利空间。折溢价率越大，套利空间也越大。

ETF套利者所做的，就是实时监控ETF的折溢价率，敏锐地发现短暂的“定价错误”，并利用不同市场之间的转换，实现低买高卖，赚取差价，达成策略目标。

综合机构观点来看，ETF套利主要有两种操作思路。

其一是折价套利，即当二级市场上的交易价格低于基金净值时，则在二级市场上买入ETF份额，然后向基金公司赎回份额，获得一篮子股票，然后立即在二级市场卖出股票。

值得一提的是，当投资者看好某只停牌成分股，且该只成分股的申赎“允许现金替代”或者“退补现金替代”时，投资者也可以进行上述操作，获得一篮子股票后，保留停牌标的，将其余成分股卖出。

其二是溢价套利，即当ETF市价高于基金净值时，则按ETF成分股权重买入一篮子股票，然后用股票向基金公司申购ETF份额，继而立即在二级市场卖出ETF份额。

当成分股停牌时，ETF套利者需要用估值模型来推算其合理价格。由于不同机构对停牌股的估值存在差异，导致同一只ETF在不同投资者眼中的“合理”折溢价率也不尽相同，这进一步增加了套利的复杂性。

正因为如此，在海光信息及中科曙光停牌后、复牌前，跟踪上述两只信创指数的7只ETF折溢价率的变动方向并不完全一致。

东方财富Choice数据显示，5月25日，汇添富信创ETF的收盘价是1.228元，相较于1.2261元的单位净值，其溢价率为0.1550%，至6月6日，其溢价率升至0.3888%。同期，华夏信创ETF的溢价率则由0.1663%降至0.0871%。

效率与风险并存

从可行性的角度看，ETF套利并非所有投资者都可以参与的游戏。

以易方达信创ETF及国泰信创ETF为例，该两只产品的《招募书》皆明确规定，其最小申购、赎回单位为100万份。这意味着资金体量低于100万元的投资者可能无法对该两只ETF进行上述两种套利操作。

事实上，即便投资者的资金体量超过100万元，如果未从ETF发行方获得权限，仍然无法在一级市场进行实物申赎，从而无法实行上述两种套利操作。

对于有资格参与游戏的投资机构来说，ETF套利可能也并非稳赚不赔的生意，因为折溢价率的变动瞬息万变，为了捕捉其中的机会，投资机构可能不得不添置专业的设备及系统，同时不得不承担某些隐性成本，比如大额交易带来的冲击成本，以及其他市场风险等。

以海光信息及中科曙光为例，该两只股票于6月10日复盘当日分别收获4.30%及10.00%的涨幅，中证信创当日涨幅则是-2.32%（国证信创未有实时数据）。由于ETF套利有助于缩小折溢价率，因此，这种投资行为被认为有助于提高市场效率。但与此同时，其对市场造成的冲击也不容忽视。

国盛证券发布的一份研报显示，个人投资者占比高的ETF被大量资金流入后，以及溢价率高的ETF被大量申购后，其未来业绩表现会更差，反转现象更显著。

上海一位基金经理也表示，停牌股就像黑箱，一旦复牌后股价与预期偏差较大，ETF套利可能变成ETF“套牢”。尤其当停牌成分股所占权重过高时，更是如此。

本文刊于06月14日出版的《证券市场周刊》