平稳有余，动力不足。

云南白药，陷入业绩增长瓶颈期。

一来，净利润“原地踏步”。自从2020年，公司净利润创下55.16亿元的辉煌纪录后，整整五年公司都在力求重现历史。

然而直到2024年，云南白药净利润47.49亿元与2020年仍旧存在差距。

二来，营收增速不足个位数。近年来，云南白药的营收增速整体上越来越慢，到2025年一季度营收增速仅有0.62%。

虽然2025年一季度公司净利润增速为13.67%，但不是业务扩张带来的净利润增长，终归不是长久之策。

想当年，云南白药一度被称为救命神药，云南白药散剂更是传承百年。

那么，这家百年老字号如何会沦落至此？

主业触及天花板

营收增速受限还得从公司业务说起。

从营收构成来看，云南白药主营业务分为工业销售和商业销售两部分，2024年营收占比分别为36.14%和63.63%。

其中，商业销售主要就是药品批发与零售，由云南省医药子公司负责，收入虽多，但毛利率只有6%左右，对利润端贡献不大。

反倒毛利率超过60%的工业销售，才是云南白药利润的核心来源。尤其里面的白药气雾剂和牙膏更是公司的当家花旦。

当时，云南白药一出世就打败了霸榜多年的黑人和高露洁牙膏，也取代了在创可贴行业号称世界第一的“邦迪”。

直到2024年，公司的云南白药气雾剂在肌肉-骨骼系统关节和肌肉疼痛局部用药中成药气雾剂零售市场中的市占率高达91.8%，稳居第一。

2024年，云南白药创可贴占外用止血类（含药）创可贴零售市场份额高达72.4%，云南白药牙膏继续保持国内全渠道市占率第一。

看似辉煌，实则暗藏隐忧。

市占率太高，意味着公司的白药气雾剂和牙膏系列产品市占率继续提升的空间极其有限，说白了已经接近营收天花板了。

更何况，公司白药气雾剂有国家级绝密配方的加持，护城河较深，可牙膏行业的进入门槛却并不算高，可替代性也很强，行业竞争激烈。

跟过去说再见

净利润波动则起源于公司的一次大胆尝试。

从2019年开始，云南白药开辟“副业”，走上了对外投资的道路，小米、恒瑞医药等龙头都曾在公司的射程范围内。

2020年，高达22.4亿元的收益让公司尝到了甜头，净利润创下历史新高。

然而，2021年公司公允价值变动收益随即亏损19.26亿元，让公司利润端遭受重创，多年都没能翻身。

好在现如今，云南白药已经迷途知返，不再总想着走这种“捷径”，逐步减少交易性金融资产的数额。

2025年一季度末，公司将持有的健倍苗苗和雅各臣的股权全部转让，手中只剩下中国抗体。

跨界寻求突破口

不过，身为百年药企，公司底蕴还是足的。

2020年以来，公司账上的货币资金始终超过100亿元，并且资产负债率常年保持在30%以下，其中有息负债仅10亿元左右。

正因如此，云南白药才能实现巨额分红。2019-2024年，公司股利支付率超过90%，累计分红超过200亿元，积极回报股东。

与此同时，云南白药也在寻求突破口。

跨界滋补保健品。

跨界美妆护肤品是很多药企的共同选择，例如片仔癀推出皇后人参霜，在敏感肌中颇为出圈的薇诺娜其实隶属于滇虹药业，主打次抛精华的安敏优，则出身昆药集团。

如果说药企进军护肤品算是降维打击，那么云南白药拓展滋补保健品同样经验丰富。

公司本来就有中药资源事业部，对中药了解颇深，用它们生产保健品可以说是信手拈来。

2024年，公司滋补保健品实现营业收入近1亿元，同比增长101%。虽然与公司动辄10亿的大单品在规模上没有可比性，但增速可观。

第二，押注创新药研发。

云南白药从中药出发，并差异化布局创新药，给自己设定了短中长期各个阶段的研发目标。

短期，公司计划全力进行上市品种二次创新开发，从而给公司注入新活力。

目前在研项目涉及二次开发的中药大品种11个，开展项目25个，其中包括气血康项目、宫雪宁二次开发项目等。

中期，公司打算在二次开发的基础上更进一步，研发创新中药。其中，全三七片项目已经完成Ⅱ期临床试验入组362例，累计入组578例。

（云南白药部分中期项目研发进展）

长期，云南白药将重点放在创新药上面，如今正在稳步进行。

例如，公司研发的前列腺癌诊断核药INR101注射液，2024年5月已经获得临床批件，现已获批开展临床试验，且已完成I/IIa期试验。

并且，与它配套的前列腺癌治疗核药INR102注射液，IND申请也已获得受理。

再例如，2024年6月，公司又引入一款针对肿瘤恶病质的抗GDF15单抗KA-1641项目，目前处于临床前生产工艺研究开发阶段。

但值得注意的是，无论是新兴事业部还是创新药研发还都处于早期阶段。

前者目前营收规模较低，对公司的业绩影响不大，后者还没有形成收入，未来是否能研发成功也存在一定的不确定性。

最后，总结一下。

在123年的历史长河中，云南白药创造过辉煌，也有过失误，但总归步履不停。

接下来，公司能否重拾旧山河，或许还得看创新药和创新中药的研发结果。

以上仅作为上市公司分析使用，不构成具体投资建议。