消费增速逐季回升，成为拉动经济的主动力；在关税冲突的扰动下，出口迎难而上保持稳健增长；货币供应量和社会融资规模增速明显回升，预示着后续经济回稳向好的动能将延续。

廖宗魁/文

上半年更加积极有为的宏观政策发力显效，经济运行延续稳中向好发展态势，展现出强大韧性和活力，是一份含金量非常高的成绩单。

7月15日，国家统计局公布的经济数据显示，上半年国内生产总值（GDP）660536亿元，按不变价格计算，同比增长5.3%，上半年经济增速比去年同期和全年均提升0.3个百分点。分季度看，一季度GDP同比增长5.4%，二季度GDP同比增长5.2%。其中，上半年，全国规模以上工业增加值同比增长6.4%；全国固定资产投资（不含农户）同比增长2.8%；社会消费品零售总额同比增长5.0%；全国城镇调查失业率平均值为5.2%。

此前，海关总署公布的数据显示，上半年，我国货物贸易进出口21.79万亿元人民币，同比增长2.9%。其中，出口13万亿元，同比增长7.2%；进口8.79万亿元，同比下降2.7%。上半年实现贸易顺差5859.6亿美元。央行公布的数据显示，6月末广义货币供给量（M2）同比增长8.3%，增速比去年底提升1个百分点；存量社会融资规模同比增长8.9%，增速比去年底提升0.9个百分点。

上半年，在顶住外部诸多困难的情况下，实现5.3%的经济增长，实属不易，也为全年实现5%左右的增长预期目标奠定了良好的基础。不过，也需注意到，二季度投资增速有所回落，房地产市场仍面临一定的压力，外部环境仍然复杂多变，整体物价水平仍偏低，经济运行的基础还需要加固。

消费是经济增长主动力

自2024年四季度以来，经济复苏回升的最突出特点就是消费的拉动性更强，消费成为经济回升的主动力。

得益于提振消费政策的发力，消费增速在逐步加快。分季度看，从2024年三季度到2025年二季度，社会消费品零售总额分别同比增长2.7%、3.8%、4.6%和5.4%，增速呈现逐季度上升的态势。

从对经济增长的贡献看，上半年“三驾马车”（最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口）的贡献率分别是：最终消费支出对经济增长贡献率52%，资本形成总额贡献率16.8%，货物和服务净出口贡献率31.2%。其中，二季度最终消费支出对经济增长贡献率52.3%，较一季度略有提升；资本形成总额贡献率24.7%，货物和服务净出口贡献率23%。

从消费结构看，呈现出一些突出亮点：其一，消费品以旧换新政策持续显效，推动相关品类消费高增长，成为拉动整体消费的主要力量之一。上半年限额以上单位家用电器和音像器材类、文化办公用品类、通讯器材类、家具类商品零售额分别增长30.7%、25.4%、24.1%、22.9%。其二，服务消费加快。上半年服务零售额同比增长5.3%，商品零售额增长5.1%，消费结构中，服务消费的占比在提升。其二，部分升级类消费增速加快。上半年体育用品类商品零售额同比增长22.2%，金银珠宝类零售额增长11.3%。

有不少投资者担心，因为以旧换新补贴政策，下半年消费增速可能放缓。对此，国家统计局副局长盛来运在新闻发布会上指出，“消费政策还会继续加力。下半年刺激消费补贴政策已经在陆续出台，各地也会继续出台相关措施促消费。” 所以对下半年的消费，我们仍然充满乐观预期。

扩大“朋友圈”，外贸逆势增长

2025年以来，关税冲击的阴云一直笼罩，不少专家年初甚至担心外贸出现断崖式下滑。但上半年的外贸顶住压力逆势增长，中国出口日趋多元化，中国产品的竞争力不断提升，使得外贸抵御风险的能力增强。

海关总署副署长王令浚在新闻发布会中指出，面对单边主义、保护主义，我们不断扩大“朋友圈”，拉紧经贸合作纽带，大力提振企业信心，共同应对外部环境的急剧变化。

上半年，中国对190多个国家和地区进出口实现增长，贸易规模超过500亿元的伙伴数量达到61个，比去年同期增加了5个。在对欧盟、日本、英国等传统市场实现增长的同时，新兴市场贡献了更多的增量，上半年对非洲进出口1.18万亿元，增长14.4%，对中亚进出口3572亿元，增长13.8%。

出口动能向优向新，出口企业的竞争力不断增强。上半年中国机电产品出口7.8万亿元，增长9.5%，占出口总值的60%，较上年同期提升了1.2个百分点。其中，与新质生产力密切相关的高端装备增长超两成，代表绿色低碳的“新三样”产品增长12.7%。

金融数据上行的意义

兵马未动，粮草先行。货币与社融数据，往往被认为是经济增长动力的“粮草”，常常对经济增长具有一定的领先性。上半年M2和社会融资规模增速的明显回升，体现出宏观政策发力的效果，也预示着未来一段时间经济增长的动能仍有支撑。

另外， 6月末狭义货币供应量增速为4.6%，比上月大幅上升2.3个百分点，其中哪些含义呢？

广发证券认为，M1的超预期回升可能与三个因素有关：一是在政府项目较集中落地的背景下，6月融资偏强为企业账上带来大量活期存款；二是化债置换影响减弱，微观主体偿还债务消耗的活期存款规模减小；三是在外部环境不确定、美元指数走弱的背景下，外贸企业可能继续保持着偏高的结汇规模。7-8月这些因素仍在延续，M1可能继续保持扩张。

M1往往被认为是活跃资金的代表，在以往它与股市的走势存在一定的关系。该指标的超预期回升，通常意味着市场风险偏好的回升，也预示着后续资本市场仍存在资金面支持。

6月人民币贷款的一个特点是企业新增短期贷款达到1.16万亿元，创历史新高。这是银行为了追求短期信贷规模的冲量行为，还是另有深意呢？

中金公司认为，这很可能是“反内卷”背景下企业行为所致。在“反内卷”背景下，大企业主动增加短期金融负债，偿还应付款，那么可能有助于打开债务链条，有效促进内生需求回升。

中金公司进一步判断，由于低基数、“反内卷”的潜在影响以及财政政策的余力，可能会对下半年的金融数据持续形成支撑，M1与M2同比增速在三季度仍有改善的空间，M1同比增速的改善幅度可能最大，社融增速可能大体持平。

本文刊于07月19日出版的《证券市场周刊》