文丨木清

8月15日，不同集团再次向港交所递交上市申请。

公司在短短五年内迅速崛起，成为行业头部。然而，公司当前及未来发展却也面临三重关键博弈。营销扩张与研发短板的战略失衡；代工依赖与自主生产的产能困局；以及资本操作与合规性之间的潜在冲突。这些问题的处理将深刻影响其未来轨迹。

【增长靠烧钱，研发根基弱】

不同集团成立于2018年11月，前身为布童科技。其核心品牌BeBeBus主打高端育儿产品，从最初的婴儿推车、安全座椅、婴儿床、餐椅这“四大金刚”，逐步拓展至覆盖亲子出行、睡眠、喂养及卫生护理四大场景的多元产品线。

▲部分产品类别情况，来源：招股书

据弗若斯特沙利文数据，按2024年GMV计算，BeBeBus是中国最畅销的高端耐用育儿产品品牌。招股书显示，2022年至2025年6月底（简称报告期），公司营收分别为5.07亿元、8.52亿元、12.49亿元和7.26亿元；同期净利润分别为-0.21亿元、0.27亿元、0.59亿元和0.49亿元。

▲经营业绩情况，来源：招股书

在激烈竞争中，不同集团选择了高举高打的营销驱动策略。报告期内，其销售及营销开支分别为1.89亿元、2.86亿元、3.91亿元和2.25亿元，三年半累计高达10.91亿元，平均占收入比重超32%。这些资金主要用于线上平台推广、线下活动及新媒体营销。公司深度布局互联网营销，与超万名网络红人合作，产生海量社交媒体内容。巨额投入短期内显著提升了品牌曝光与认知，有力推动了收入增长和市场份额的快速攀升。

然而，与高昂营销投入形成鲜明反差的是研发投入的薄弱。报告期内，公司研发开支年均占比不足3%。这种“重营销、轻研发”的模式虽能短期驱动销售，但从长远看，削弱了企业的核心竞争力。尤其是在科技迭代加速、消费者对产品品质要求日益提升的母婴市场，持续的研发创新能力才是可持续发展的根基。

高端育儿产品的消费者不仅看重品牌形象，更关注产品的科技含量、安全性与便捷性。若缺乏持续的研发投入，一旦市场涌现更具创新力的竞品，仅靠营销建立的品牌壁垒或将迅速瓦解。

当前母婴市场进入存量博弈，消费者选择趋于理性，唯有凭借卓越产品力和持续创新能力方能赢得长期信任。因此，若不同集团不能及时补足研发短板，其市场根基将面临严峻挑战。

【供应链不稳，过度依赖OEM】

在产品供应上，不同集团高度依赖一百多家OEM厂商进行代工生产，仅少量产品是自行生产。此模式在初创期有助于快速扩大产能，降低前期固定资产投入和运营风险，使资源得以聚焦于市场开拓与品牌推广，支撑了早期的快速扩张。

但随着规模壮大，过度依赖代工的弊端日益凸显。首要问题在于核心生产技术的缺失。公司不掌握核心生产技术，其产品能否真正支撑所宣称的高端定位存疑。代工厂按既定标准生产，在产品技术和品质把控上，与拥有自主生产能力的竞争对手会存在差距，长远看影响品牌高端形象的塑造。

其次，过度依赖代工显著削弱了产品质量管控能力。育儿产品质量直接关乎婴幼儿健康安全，责任重大。在黑猫投诉等平台，关于BeBeBus产品的投诉不少涉及零部件瑕疵或设计隐患等质量问题。由于缺乏对代工厂生产全过程的严格监控和健全的质量检测体系，公司难以及时发现并彻底解决潜在问题。一旦爆发严重质量事件，将严重损害品牌信誉并可能引发大规模退货与索赔。

▲黑猫投诉平台情况，来源：招股书

此外，代工模式还带来了供应链稳定性风险。代工厂通常服务于多个品牌，若其自身遭遇生产故障、原材料短缺或成本大幅上升，可能导致不同集团产品供应延迟或短缺。在竞争白热化的市场中，断供极易导致客户流失和份额损失。

反观行业趋势，好孩子国际、Babycare、猫头鹰等竞争对手都积极投入自主生产，建立自有基地和研发中心。自主生产能更好地从源头控制品质、优化流程、提升效率并加速产品迭代。对志在保持长期竞争力的不同集团而言，摆脱深度代工依赖、提升自主生产能力已刻不容缓。唯有掌握核心生产环节，才能为品牌的稳健发展奠定坚实基础。

而除了营销与研发、代工与自主生产的博弈外，不同集团及其BeBeBus品牌快速崛起的同时，在资本运作层面的操作也引发了市场对合规性的关注。

【异常股权交易拷问公司治理】

品牌前身布童科技于2018年11月由汪蔚创立并持有全部股权。之后汪蔚吸引了拥有13年婴童用品销售经验的沈凌等人加入，推动公司步入快车道。值得注意的是，招股书中对创始人汪蔚的背景信息着墨有限，仅提及其拥有丰富行业经验，2022年获专科学位及在攻读硕士，过往具体履历缺失，为其增添了几分神秘感。

而且公司的资本运作频繁且引人注目。2020年至2021年间，不同集团完成三轮融资，总融资金额约2亿元，天图投资全程参与。然而，融资过程中创始人的转股套现行为尤为突出。2020年11月A轮融资（估值约3亿元），汪蔚通过老股转让套现约1800万元；短短两个月后的2021年1月A+轮（估值4.36亿元），他再次套现约3000万元；至同年8月B轮融资，公司估值已跃升至约20亿元。这意味着在约一年时间内，公司估值增长约5.7倍，而汪蔚已累计套现4800万元。

更令人费解的是汪蔚与广州融慧之间一系列异常的股权交易。2020年5月，汪蔚以0对价将不同集团2.5%的未实缴股份转让给广州融慧。然而，2021年1月，广州融慧却以1442万元的价格将这部分股权回售给汪蔚，空手获利超1400万元。需要指出的是，当时广州融慧的董事长颜栋，正是于2023年6月1日入职不同集团担任董秘兼执行董事（颜栋已于2023年5月卸任广州融慧董事长）。这种0对价送股与随后高价回收的操作严重偏离正常商业逻辑，引发市场对公司治理健全性和交易合规性的强烈担忧。

此外，不同集团与汪蔚个人之间存在多笔值得关注的关联交易。例如，公司曾以108万元高价向汪蔚购买机动车；为其提供超3000万元无息垫款；向其持股公司支付超150万元服务费等。这些频繁发生且定价存疑的关联交易，进一步加剧了投资者对公司合规经营的疑虑。对于拟上市企业，健全的公司治理、透明的关联交易和严格的合规性是立足资本市场的基石，这些方面暴露的潜在风险不容忽视。

▲重大关联交易事项，来源：招股书

不同集团在耀眼的高增长光环下，同时面临资本合规性、营销研发结构性失衡以及供应链代工依赖这三重严峻挑战。能否在三重博弈中找到有效平衡点，实现可持续增长，已成为其亟待解决的核心课题。

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