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8月25日美股盘前，拼多多发布了2025年第二季度的财务报告。

财报显示，25Q2，拼多多实现营收1040亿元，同比下滑7%；同期Non-GAAP归母净利润327亿元，同比下滑5%。整体来看，本季度拼多多营收和利润依然维持了下滑趋势。

在二季度外卖大战的激化下，其他主要竞对均加大了投入，利润侧出现显著下滑。横向对比下，拼多多本季度则把真金白银补贴了商家。在业绩会上，管理层对未来产业生态投入方面的坚定表态。也进一步彰显了拼多多“千亿扶持”加大投入的决心。

那么，本季度拼多多财报质量究竟如何？缺席即时零售的争夺战后公司又靠什么破局？

营收放缓，利润同比下降

从收入端看，2025Q2，拼多多录得总营收1040亿元人民币，同比增长7%，收入增速连续两个季度下滑，但本季度表现基本与市场预期一致。

分项看，季度内拼多多在线营销服务收入为557亿元，同比增长13%，增速相比上季度略有放缓，主要仍是由于整体电商竞争环境恶化以及国补给平台带来的增长压力，国内主站在二季度加大了补贴扶持力度；同期，交易服务收入为483亿元，同比增长0.7%，增速大幅放缓，原因上，主要是因为全球化业务结构从全托管转向半托管导致的收入确认口径变化。

综合来看，在国内电商行业转入存量竞争后，拼多多等头部电商的基本盘已经进入稳态发展阶段，这也预示着在此前很长一段时间里，拼多多的高增长基本结束。

而目前拼多多相比其他平台收入增速上的放缓，更多是由于国补政策下渠道的相对劣势。展望未来，预计受益于国补力度的收窄，拼多多核心的在线营销服务收入还有增长空间。海外方面，面对突发压力，公司年内迅速作出调整，通过在业务模式上加速拓展半托管和其他模式；在市场上开拓欧洲、中东等新兴市场，稳住了海外业务的基本盘。

从利润端看，2025Q2，拼多多录得Non-GAAP经营利润277亿元，同比下滑21%，降幅较上个季度大幅收窄，对应经营利润率27%，也较上个季度提升8个百分点；同期公司Non-GAAP归母净利润327亿元，同比下滑5%，对应净利润率31%，也较上个季度显著好转。

具体来看，季度内拼多多利润超预期的两大抓手：一是，营销费用增速出现了显著的下滑。根据财报信息，第二季度，拼多多营销费用为272亿元，同比增长不足5%，环比上个季度的334亿元，大幅下降了62亿元。推测主要来自平台对主站补贴的趋缓，这暗示着国补政策对拼多多电商渠道的冲击可能正在收窄；二是，利息收益季度修复至104亿元，弥补了一季度的低基数扰动。

变化趋势上，拼多多利润增速仍维持了连续两个季度的负增长，尤其是更能反映实际经营情况的经营利润本季度的降幅仍高达21%。

利润下行大趋势反映的还是拼多多主动的战略选择。即公司将更多利润让利于商家，通过“百亿减免”“千亿扶持”等惠商计划，真金白银地投入到了产业生态升级上。

自去年以来，一系列惠商计划为商家节省了海量的经营成本，其中仅推广服务费的退返就超过上百亿，这些“减免+扶持”的投入，在一定程度上对拼多多的短期利润表现产生了实质性的冲击，也影响了资本市场的偏好，加剧了股票波动。

但长期来看，持续投入下平台生态的向好，为公司长期健康增长与高质量发展打下了坚实基础。正如联席CEO陈磊所言，“相较于短期业绩，我们更关注能为平台生态带来长期回报的投入，这也是我们主动让利、坚持长期反哺生态的原因。”

“逆行者”拼多多深耕电商生态

今年以来，随着电商行业竞争的加剧，为了寻求新的增长曲线，巨头们将战场外延至外卖和即时零售。二季度，阿里、美团、京东的混战日益激烈，外卖大战进入白热化阶段。然而，在这场激烈竞争的背后，拼多多却如同“逆行者”一样，缺席了地盘之争。

理论上讲，企业的可持续增长有两种典型的模式：一种是通过不断地横向扩张去拓宽业务边际，靠着新的增长动能驱动规模的持续增长；另一种则是通过纵向深化提升核心业务的经营效率，依靠创新和效率实现长期利润最大化。

很显然，相比其他巨头抢夺山头的扩张模式，拼多多选择了“死磕”电商业务。但这种固守并不意味着停滞不前，相反，拼多多正在通过精耕细作试图重构行业的增长逻辑。

随着电商行业进入存量竞争之后，行业的痛点并不在于流量增速的放缓，而是商家侧同质化的供给无法有效匹配消费者日益增长的多样化需求。

在这种背景下，平台将战略重心转向供给侧改革，是更务实、更理性的选择。而在优化供给这件事上，拼多多不留余力，已经走在了行业前列。

从去年开始，拼多多通过“百亿减免”“电商西进”“新质商家扶持”等一系列惠商举措，持续推进高质量电商生态建设。在此基础之上，今年4月，进一步加码“千亿扶持”计划，未来三年内拟投入资金、流量等资源超过1000亿元人民币，这意味着，拼多多对商家侧的助力已经从单纯的“减负降本”升级为包括品牌优化、产品升级、模式创新等更全面的帮扶。

千亿扶持计划的核心，是通过深入了解商家生产和经营的痛点、难点，围绕实际需求进行精准投入，助力这些中小企业实现“质量跃升”，最终通过平台供给侧的优化打破商家与消费者之间的信息鸿沟，构建平台高效、消费者满意、商家盈利的健康电商生态。

诞生于2021年的晋江拖鞋品牌海峡虎，就是拼多多扶持计划中的一个典型案例。

这家企业曾是晋江众多拖鞋外贸代工厂中的一员，后来在外贸订单下滑的冲击下，依靠电商平台开启了出口转内销的尝试。但彼时，由于企业以白牌人字拖为主要产品，缺乏设计且同质化严重，很快就陷入了价格战泥潭，极度挤压利润空间。

后来，在拼多多的消费数据助力下，海峡虎精准洞察到了年轻消费者对洞洞鞋的偏好，搭载着拼多多对商家的扶持东风，品牌创新性地设计出了“废土风”“运动风”等个性化的洞洞鞋，赢得了年轻群体的口碑，如今，海峡虎的鞋子在拼多多上年销量达到千万双，平均每分钟能卖出近百双鞋。

并且，借着“差异化”竞争和“以需定产”经营模式，海峡虎也在拼多多平台实现了轻运营，降本增效下节省出来的资金又被品牌用于研发投入和品牌建设形成了良性循环，在保障规模扩张的同时也实现了利润的改善。

海峡虎的例子是拼多多产业扶持计划与晋江鞋业供应链碰撞下的一朵绚丽火花，也是晋江鞋业从传统低价值量代工“制造”向具备自主创新能力的品牌“智造”转型的代表，但却并不是个例。在“头雁效应”的带动下，一批具备商品和技术创新能力的晋江鞋业新质商家正在靠着拼多多的扶持脱颖而出，加速了整个晋江鞋产业带的高质量转型。

而晋江鞋业也只是拼多多众多产业扶持计划的一个缩影，随着越来越多的产业在拼多多上实现“焕新”，这不仅预示着拼多多的生态环境和商业模式完成了升级，也是其赋能实体经济、助力产业高质量发展的体现。

▲在千亿扶持下，晋江童鞋品牌大黄蜂今年的销售额有望过亿。（拍摄 展钊）

直面短期风险，蓄力长期增长

如前文所述，面对行业增长的压力，拼多多并没有追逐对手拉长战线，而是将精力专注于电商核心业务的良性生态构建上，通过增量创新来打破行业内卷。

本质上讲，外卖大战是互联网巨头对自身业务边界的扩充，目的是在传统电商业务增速放缓下，通过横向布局抢夺增量市场份额，打造新的增长曲线，延续公司的高成长性。

但开疆拓土必然伴随着资本和资源的投入。所以短期的结果就是，在即时零售上的投入，极大牵制了阿里、京东等电商巨头在核心业务上的资金效率和专注程度。而这对没有涉及其中的拼多多，反而意味着出现了一个宝贵的时间窗口，能够让市场更好地消化“千亿补贴计划”给公司利润带来的短期冲击。

这也是本季度拼多多相对其他竞对财务表现较突出的原因。但是，展望未来，这种业绩上的相对占优仍面临较大不确定性。

从业绩会上管理层的表态来看，加大平台投资以助力商户渡过难关，既是拼多多目前能够且必须承担的责任，也是其构建健康商户生态，创造长期价值的关键举措。而这意味着，相比于短期财务表现的稳定性，对商家侧的持续投入才是拼多多的长期战略所在。

展望未来，短期来看，考虑到补贴投入的加码，平台成本和费用的增长必然会侵蚀公司的利润表现，放大其业绩的波动性。

但长期而言，增长失速、供需失衡、同质化竞争加剧已经是电商行业迫在眉睫的问题，能够解决这些顽疾的良药，唯有通过供给侧创新来驱动效率提升，以此带动平台生态变革，创设供需双侧的良性循环。最终这场变革的成果也将惠及到平台自身，但代价也非常明显，那就是需要牺牲部分利润去反哺商家成长。

站在当下，对拼多多而言，如何平衡好短期盈利与长期可持续增长之间的关系，可能会是未来一段时间里资本市场对其考察的关键。

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