“她经济”风口，又要杀疯了。

作者 | 云帆

来源 |投资家（ID：touzijias）

“她经济”风口，又要杀疯了。

“国货美妆第一股”正赴港IPO。投资家网获悉，近日化妆品行业传来劲爆大消息，“迷倒万千女性的国货之光”、市值323亿元珀莱雅（603605）宣布拟发行H股并在香港主板上市，旨在加速国际化战略、征战全球。若顺利，资本市场会迎来首家“A+H”本土美妆品牌。

作为中国罕见能与外资一较高下的本土美妆品牌，珀莱雅的影响力已深入中国女性心房。这家2003年成立的本土美妆公司，经历沧桑，为了让中国女性变美及自己生存下去，多次转型，通过定位“下沉市场”避开外资猎杀，用2万多家终端网点坐上国货美妆线下霸主。

2017年，线下收入占比超60%的珀莱雅以“国货美妆第一股”身份登陆A股。上市后，珀莱雅“不甘寂寞”，全面布局电商，积极拥抱流量大时代。又用7年时间，牢牢锁定线上市场，推出了多款抢占女性心智的爆品。2024年，珀莱雅总收入‌107.78亿元。靠着抖音等平台，实现线上收入102.34亿元，占比‌95.06%。“国货美妆第一股”蜕变成了抖音巨头。

一

首家“A+H”本土美妆“第一股”要诞生了。

2025年，港股IPO很热，“A+H”更热，但“A+H”的逻辑也在悄悄改变。上半年，赤峰黄金、‌宁德时代、三花智控、‌钧达股份‌、‌恒瑞医药‌、‌海天味业‌、‌吉宏股份等A股各领域龙头去港股IPO，整体逻辑就是国际化基础上“再度募资”，主营业务及模式没有实质变化。

下半年，“A+H”不太一样，A股想去港股的公司有些发生了“翻天覆地”的变化。比如近期投资家网写的“中国零食之王”万辰集团。它们原本是一家卖菌类蔬菜的农产品公司，把蘑菇、金针菇生意做大后，带着“食用菌第一股”标签登陆大A，业绩干不动了突然转型。

蘑菇不想卖了转型量贩零食，规模迅速做到第一，再想着二次资本化港股IPO，讲出一个新故事。一旦IPO成功，传统行业出身的万辰集团秒变风口起舞的“新公司”享受新消费流量红利。开始以为万辰集团是个例，结果不是。珀莱雅的玩法，跟万辰集团也有相似之处。

美妆品牌珀莱雅是一家带有浓厚传统气息的公司。这家公司由浙江60后商人侯军呈在2003年创立。据说，青年时期，侯军呈就在创业试水，寻找一条改变命运的道路。90年代，侯军呈进军日化行业，他代理经营过多个知名品牌，对外资了如指掌，积累了经验与资本。

在日化行业摸爬滚打十年，侯军呈发现，化妆品具有高毛利率、刚需、品牌高溢价、渠道需求旺盛等特点。俗称“一门极度暴利的赚钱生意”。但代理经营的赚钱能力“遥遥落后”品牌商。所以，侯军呈决定创业，“自成一脉”，用十年人脉资源打造一家本土美妆品牌。

由此，珀莱雅在杭州诞生。侯军呈选择杭州是有考究的，只是，他没想到未来“一箭双雕”了。根据相关资料记载，杭州自清代起便是美妆产业重镇，孔凤春等百年品牌曾为皇家贡品，杭州当地的女性对本土化妆品接受程度也很高，珀莱雅选择杭州就是想快速建起一座城池。

给别的品牌做代理和创业是两个概念。外资品牌对杭州当地的渗透，超出了侯军呈的预期。欧莱雅等全球美妆巨头迅速在江浙沪地区建起工厂，抢占了中国美妆80%市场份额。其对本土美妆品牌的绞杀力度难以想象。侯军呈脑袋都快“炸了”，他冷静思索一番，把珀莱雅的产品定位与目标群体放到三四线城市、农村，也就是现在的“下沉市场”，避开外资锋芒。

这套转型策略很有效，不仅降低了珀莱雅的运营成本，还快速建起了专营与代理分销机制。

二

三四线城市、农村非外资美妆大牌的受众群体，让珀莱雅得以生存。

但这个过程依旧举步维艰。首先，美妆的“暴利”主要来自品牌高溢价，三四线城市、农村的消费结构限制了品牌高溢价，珀莱雅需长期压低毛利率俘获“下沉用户”。其次，珀莱雅虽专注“下沉市场”仍要提防外资美妆大牌的“降维打击”及来自舆论层面的“口诛笔伐”。

在国潮风未崛起前，本土品牌很容易被扣上“山寨”帽子。“珀莱雅名字跟欧莱雅太相似了”，一度被质疑是“很LOW的山寨品牌”。侯军呈和团队则“忍辱负重”，用品质慢慢磨平固有印象。2010年，珀莱雅顶着压力，用超2万个终端网点实现本土美妆口碑逆袭。

2010-2017年，侯军呈受杭州互联网资深人士启发，谋求资本化与科技转型。过程中，珀莱雅建立杭州龙坞研发中心，招来一批关注互联网、科技趋势的年轻人，从技术角度释放美妆产品的价值，提升竞争力。2016年，珀莱雅主营业务总收入‌16.23亿元，毛利率‌61.96%。

而外资品牌毛利率约70%-80%，珀莱雅仍有较大提升空间。不过，侯军呈碰到了“人生转折点”。2017年，国潮风进入大众视野。珀莱雅趁势完成资本化登陆A股。彼时，资本市场的投资者格外看好珀莱雅“美妆国货之光”的故事，进而斩获“国货美妆第一股”标签。

那会珀莱雅线下收入占比超60%，公司抗风险水平高，属均衡发展。前面提到，珀莱雅毛利率不算出众，但用户群体定位“下沉市场”，卖贵了就更难了。侯军呈想过多种办法，他想来想去想到互联网，练出好口才。如果珀莱雅能脱掉传统外衣，把整个营收体系放到线上，毛利率低的问题会迎刃而解，销售额也会大增。说干就干，刚上市不久珀莱雅又转型了。

公司线上布局逐步深化，核心策略围绕“‌全域渠道覆盖、数字化营销、大单品爆款打造‌展开”。打造爆款拉流量，是典型的互联网打法，侯军呈肯定没少跟互联网资深人士交流。这位传统行业出身的创业者对新兴领域表现出了极大兴趣，他要求员工和互联网大厂多谈谈合作。

2020年，全球“黑天鹅”袭来，内容电商大爆发，珀莱雅携手抖音、小红书等平台，与头部主播广泛合作，瞬间搞出了“红宝石精华”、“双抗精华”等爆款产品，女性消费者就像疯了一样给珀莱雅买单，“美妆国货之光”的故事流传于网络，珀莱雅就是抖音里的“神”。

三

“你可以不知道欧莱雅，但你不能错过珀莱雅。”不管什么行业只要跟流量捆绑，仿佛就会变得不受控制，再配合“激进”营销手法，通过各大主播一顿“忽悠”就是一款大爆品。

珀莱雅尝到甜头，受益于杭州天然的互联网基因与地理位置，珀莱雅把“阿里系”、抖音等平台入驻了个遍，尽可能的成为长期伙伴。它们将过去对线下的投入用到线上，极力塑造正能量“人设”。珀莱雅与媒体共同推出过《国牌长跑》短片，“探索中国化妆品品牌珀莱雅诞生之初到成长为国货美妆标杆，践行长期主义价值观，穿越二十年周期的背后故事。”

一边立“人设”，一边尽可能的闯入年轻女性、“饭圈”视线里。比如推出短剧《大小姐的万丈光芒》，签约多位流量明星做代言人。这些亦是“网红”消费类品牌的习惯性动作。

经营角度看，珀莱雅转型十分成功，公司业绩大翻盘。2024年，珀莱雅收入首次突破百亿元，达到107.78亿元，同比增长21.04%；扣非净利润15.22亿元，同比增长29.6%。外界关心的毛利率上，珀莱雅提至71.39%，较2016年的‌61.96%，上升了近10%。收入构成层面，线上渠道贡献了102.34亿元营收，占比‌95.06%。说明，珀莱雅几乎完全放弃线下了。

或者说，珀莱雅已经变成了“一家新公司”。2017年A股IPO前，珀莱雅走得是正儿八经的线下代理与经销商渠道，通过不停地覆盖区域网点终端支撑了“国货美妆第一股”的基本盘，勉强换来首日44亿元市值。但传统化妆品不是好故事，很难在资本市场获取高溢价。

“上市了也是缺乏钱景的苦累生意。”侯军呈押上全部身价大胆转型与改革，全面梭哈互联网，其实是一场豪赌。但他赌对了。按着珀莱雅当前323亿元市值计算，其已距离上市首日44亿元市值，翻了7倍。这7倍增长依靠的是，互联网、科技赋能传统行业转型升级。

侯军呈对于互联网三个字的理解，超越了大多数60后、传统行业人士。他想完全融入“互联网+科技+产业”生态，“做马云学徒”。较有说服力的依据是，珀莱雅2025年跟蚂蚁集团合作构建“科技+绿色”双轨模式。珀莱雅还搞出了个估计只有资本能看懂的“大计划”，设立首席数字官（CDO）岗位，打破部门数据壁垒，推动企业从迈向“全局数字化规划”。

紧贴“阿里系”，珀莱雅受益匪浅。它们在天猫“618”期间美妆类目第一。“阿里系”跟字节跳动是“好朋友”。很多人可能不清楚，2025年，中国电商发力全球的重头戏便是，阿里巴巴、字节跳动联手。珀莱雅线上收入构成的一大成绩是，在抖音平台确立了核心地位。2024年的“618”、“双11”，珀莱雅成交额均位居‌抖音美妆第一，且自播占比超60%。

“阿里系”、“字节系”两头吃，珀莱雅玩出传统行业转型升级做梦都未必达到的高度。珀莱雅宣布赴港IPO，更像“新公司讲述新故事”。珀莱雅创始人是一位真正的“奇才”，他在外资围剿本土美妆时代脱颖而出，又在本土美妆“内卷”时代杀出了重围。若珀莱雅顺利港股IPO，它们会是首家“A+H”本土美妆“第一股”，给A股上市公司转型提供新型样本。

那么，你看好抖音巨头珀莱雅的港股IPO之旅与未来吗？