来源|野马财经

作者|孙萌

编辑|高岩

“华南虎”广药集团觊觎已久的华东市场，终于拿到了“入场券”，虽然代价不菲。

9月28日，一则不足千字的权益变动公告，在医药圈平地惊雷——广药集团旗下广药二期产业基金，以7.49亿元受让南京医药（股票代码600713.SH）11.04%股份，正式成为这家扎根江苏30年的区域医药流通龙头第二大股东。

受此消息影响，9月29日，南京医药（600713.SH）较上一交易日小幅上行，开盘报4.99元/股；广药白云山（600332.SH）亦以25.39元/股小幅高开，二级市场对这笔“华南虎”与“区域龙头”的联姻反应积极。截至9月30日收盘，南京医药总市值64.66亿元，广药白云山总市值415.4亿元，两家企业的资本联动初步赢得投资者支持。

广药集团相关人士也对野马财经表示，公司正在向创新药转型，未来布局正在内部规划中。

一纸公告，不仅彰显了广药全国化的战略布局，更折射出医药流通行业资本运作的深层转向：从过去“野蛮并购”拼规模，转向“协同发展”的大势所趋。

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火线接盘

这笔不到两个月完成的收购，背后则是一场精心布局的资本运作。

故事的起点，要从沃博联的困境说起。2025年3月，这家全球医药零售巨头完成私有化退市，却未迎来转机——2024年净亏损614亿人民币、负债超95亿美元的财务重压，迫使其在全球范围内剥离非核心资产，而南京医药正是其中之一。

回溯这笔股权的源头，要回到11年前：早在2014年，Alliance Healthcare 作为公司战略投资者，认购南京医药非公开发行股票股份的12%。 2016年，Alliance Healthcare 继续参与认购南京医药非公开发行，持股比例增至13.88%。2021年，南京医药发布限制性股票激励计划，Alliance Healthcare 虽然持股数不变，但持股比例被动稀释至11.04%。

而随着沃博联的私有化完成，其通过香港子公司Alliance Healthcare持有的南京医药11.04%股权，也面临交割。根据中国外资准入规则，沃博联需在退市后6个月内完成南京医药股权的交割。这意味着，这笔曾是战略投资的股权，已然变成了待价而沽的“烫手山芋”。

正所谓“有人辞官归故里，有人星夜赶科场”。就在沃博联急于脱手之际，广州医药集团有限公司(简称：广药集团)麾下的二期基金在半年的时间内完成了精准布局：7月成立、8月备案，9月便以7.49亿元人民币闪电接盘，精准卡位沃博联退出的最后窗口期。

公告显示，此次拟出资的广药二期基金为广药集团核心上市公司白云山（600332.SH）出资14.985亿元参与设立的私募股权投资基金，主要通过子基金投资、项目直接投资等方式投向医药、医疗器械、医疗服务等生物医药与健康领域。

值得注意的是，此次收购的定价也“暗藏玄机”：目标股份价格（9月26日）为5.18元/股，较《股份转让合同》签署日收盘价溢价6.15%，但相比沃博联2014年入股时的成本价（约3.5元/股）浮盈超50%。这一溢价既满足原股东退出的赚钱预期，又避免触发国资监管的“利益输送”红线。

业内人士普遍认为，沃博联的退出是其全球战略收缩和缓解资金压力的必然选择。而广药二期基金作为国资背景的“耐心资本”，恰好填补了沃博联留下的战略空缺，避免了南京医药控制权旁落投机资本的风险。

简而言之，广药此次收购，是对沃博联困境的精准捕捉，也是其自身战略扩张的关键一步，一场围绕南京医药股权的资本接力赛，就此画上了阶段性句号。而广药入主南京医药之后，会给南京医药带来哪些变化，目前还不得而知。

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精妙的“股权结构”

根据公告，广药并没有成为南京医药的头号的大股东，而是通过出资7.49亿元，收购沃博联持有的南京医药股份1.45亿股非限售股份，占南京医药总股份数的11.04%。收购完成后，广药二期基金成为南京医药第二大股东，而南京医药控股股东，仍为南京新工投资集团有限责任公司，其持股比例从44.17%降至31.44%，但仍稳坐控股股东之位；其余股东的股权继续保持分散。

股权结构的“黄金分割”，也为后续的可能性埋下伏笔。

这种设计，本质是国资与民资的“安全合伙”——新工集团守住控制权，广药获得战略支点，双方风险共担。根据协议，合作主要包括资本合作、自有工业品种分销渠道合作、中医药领域合作等三个方面。从业务协同角度分析，双方合作的重点极有可能在医药流通领域。

中邮证券2024年研报指出，国内医药流通市场已形成“国有3+民营1”格局（国药、上海医药、华润、九州通CR4达48.7%）。对广药而言，其大商业板块（医药流通）2025年上半年收入290亿元，占总营收54.9%，但74.78%收入依赖华南，华东仅占1%。而南京医药覆盖苏皖闽鄂四省，拥有17个一级物流中心、39个二级物流中心、400辆运输车，正是广药突破区域限制的“现成网络”。

医药流通属于白云山集团的大商业板块核心业务，旗下包括广州医药、广药供应链公司及采芝林药业等。广州医药是华南地区医药流通龙头企业，主要从事医药流通批发及零售业务；广药供应链公司主要为本集团提供原料、辅料、包装材料集中采购业务；采芝林药业则利用中药领域优势，开展中药材及中药饮片生产及销售业务。

白云山2025年半年报显示，今年上半年大商业板块（即：医药流通业务）实现营业收入290亿元，占上市公司总收入的54.90%，毛利率减少0.26%。分地区来看，华南地区的收入311.9亿元，占总收入的74.78%，华东地区仅为34.48亿元，占比不到1%。

对于此次交易，白云山方面表示，南京医药一直是江苏省医药流通业领军企业，本次交易将有利于白云山进一步加强与南京医药的业务合作，优化区域产业布局，增强医药流通业务竞争优势，并带动医药制造业务增长，持续推动公司业务发展。

（图片来源：白云山2025年半年报）

对南京医药来说，这也是一次“带枪投靠”的明智之举。

在带量采购持续压缩流通环节利润的背景下，南京医药也面临着净利不断压缩的困境。2025年上半年，南京医药实现营业收入279.67亿元，同比增长2.70%，归母净利润2.91亿元，同比下滑6.44%。而广药旗下的王老吉、金戈、消渴丸等明星产品，恰好能填补其产品结构空白。

正如签约仪式上广药集团董事长李小军所言：“双方将共同构筑‘产供销一体化’标杆，走出‘工业+商业’深度融合新路径。”

南京医药也表示，公司与白云山通过本次战略投资合作，构建“耐心资本”长期稳定战略合作关系，并以优势互补、资源共享；平等互利、共同发展；创新驱动、协同探索；诚信合作、 长期主义为根本原则，在资本层面、自有工业品种分销渠道、中医药领域计划展开深度合作， 促进协议各方健康稳定可持续高质量发展，树立上市公司良好资本市场形象。

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医药流通的“去中心化”转型

这场“非控股联盟”的背后，折射出当前医药流通行业的转型逻辑——当政策与市场双重挤压利润空间，当传统并购模式陷入“商誉陷阱”，企业开始用更精细化的资本运作破局。

广州医药（874839.NQ）曾在财报中坦言，在“两票制”、药品集采等一系列政策的推动下，医药流通中间环节减少，行业竞争加剧，整合步伐加快。据商务部统计，近年来药品流通业直报企业平均毛利率整体下行，从2019 年的8.5%下降到2023年的 7.3%，平均利润率从2019 年的1.7%下降到2023 年的1.6%，利润空间持续压缩。

在市场逻辑重构期，价值创造成为药品流通企业转型核心。传统并购模式因商誉高、整合难，风险重重；而广药通过基金持股的“轻资产”方式，仅用7.5亿便撬动华东渠道，既降低风险，又为后续资本运作留足弹性——若合作顺利，可增持逼近控股；若不及预期，亦能灵活退出。

南京医药在合作中保留了自身的话语权：新工集团控股地位不变，重大决策仍需国资主导；合作限定于资本、分销、中药三大领域，避免全面整合的失控风险。这种“有限合伙”模式，既满足了广药的扩张需求，又保障了南京医药的国资安全。

此次广药麾下的白云山入股南京医药，标志着中国成熟企业的资本运作正在告别“野蛮生长”时代，步入一个更具智慧、更精细化的新阶段。其核心在于思维的深刻转变——从过去执着于形式上的“所有”（全资控股、资产并表），转向对实质“可用”资源的深耕：不再盲目追求将标的资产完全纳入自身体系，而是通过精密的交易结构设计，以最小成本、最低风险，精准锁定最关键的战略资源（如渠道、市场、技术），同时为自己保留最大的灵活性与选择权。

长期从事医药行业研究的奥优国际董事长张玥认为，广药白云山通过旗下基金入股南京医药并成为其第二大股东，这一策略既体现了轻资产战略的灵活性，也带有审慎布局的考量。选择战略入股而非直接收购，可以降低资金压力和整合风险，同时保留双方独立运营空间，便于在医药产业链上形成协同效应。这种方式既能借助南京医药在华东地区的渠道优势，又能避免全盘接手带来的管理负担，是一种兼顾短期合作与长期战略的平衡之举。

张玥进一步指出，工业巨头与区域商业龙头通过股权合作深化产业链协同，可能推动行业从分散竞争转向合作共赢。这种模式若成功，或将引发类似合作浪潮，加速医药产业整合，促进资源优化配置，最终提升中国医药企业的整体竞争力。

一个事实是，在价值重构的时代，资本市场上的智慧较量，已经悄然升级。这场“非控股联盟”的成败，或将成为医药流通行业从“规模扩张”转向“质量协同”的关键注脚。

你看好广药旗下基金入股南京医药吗？评论区聊聊吧。