赵伟、陈达飞、赵宇、王茂宇、李欣越（赵伟系申万宏源证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

摘要

9月30日，因临时财政拨款未能及时通过，美国政府时隔近7年再次陷入停摆。此次政府“关门”有何特殊之处，可能对美国经济及市场产生哪些影响？

一问：今年美国政府为什么“关门”？医保补贴政策是核心矛盾

今年美国政府停摆，主因是两党就是否延长医疗保险补贴政策发生争执、未能及时通过临时拨款。民主党坚持延长奥巴马《平价医疗法案》的增强型医疗保险税收抵免，并要求撤销《美丽大法案》中对医疗补助的削减条款；共和党则指责民主党强行捆绑议题，应为政府停摆负责。

市场预计政府停摆时长或达15天以上。截至10月6日，众议院已通过临时拨款法案，但参议院多次投票均未能达到60票。市场预测显示，停摆15天以上的平均概率达67%。政府重开需两党达成妥协，短期临时拨款以及《平价医疗法案》保费税收抵免临时延长的可能性较高。

二问：政府“关门”时会发生什么？非必要政府活动停止运作，统计数据暂停发布

政府“关门”期间，非必要政府活动停止运作，涉及生命财产、国家安全的必要活动依然可正常运转。联邦统计与数据可能暂停发布，主要受影响的有美国人口普查局的零售、地产等数据；美国劳工统计局的非农就业、失业率、CPI等数据；军事、执法、社保、医保等职能继续运作。

三问：历史上，美国发生过几次政府“关门”？11次停摆，平均时长8.6天

1980年以来美国政府“关门”共11次，平均持续时长8.6天，最长34天，最短1天，10月是政府关门高发期。1977年以来，美国政府几乎从未按时通过财政预算法案，10月1日新财年开始时，美国一般都使用临时拨款法案进行过度，这也导致10月成为停摆高发期。

政府停摆多由两类争端引发。一是财政政策争端，争议焦点是财政是否扩张，如1981里根政府关门。二是政治博弈争端。多数政府关门与财政立场无关，而是被反对党当作政治博弈工具，两党强行将医保、移民等政策与财政预算捆绑，以达到自身政治目的，如2018政府关门。

四问：政府“关门”如何影响GDP？停摆一个月或仅影响0.02个百分点

政府“关门”对美国GDP的冲击较弱，停摆一个月或仅影响0.02个百分点。政府停摆主要通过公务员收入和政策不确定性等渠道影响经济，由于持续时间较短，且会补发工资，对GDP的影响有限。2019年政府停摆34天，对当年GDP永久损失为30亿美元，约为GDP的0.02%。

五问：政府“关门”如何影响就业？可能小幅抬升失业率，复工后回落

政府停摆对非农就业往往无实质影响，但可能小幅临时抬升失业率，复工后出现回落。政府关门，公务员停薪休假，但仍属于就业状态，对非农影响较低；但政府关门可能导致CPS口径下的临时失业上升，2019年政府关门34天，导致失业率先小幅抬升0.1个点，后降低0.2个点。

六问：政府“关门”如何影响市场定价？美股仍上涨，美债利率下跌，美元偏弱

政府停摆对大类资产的长期影响相对有限。美股并不必然恐慌下跌，标普500在政府关门期间平均涨幅2.91%，胜率75%；美债出现温和避险交易，前端下行更明显，10年期美债胜率75%，平均下跌2.25BP，2年期美债胜率 100%，平均下跌8BP；美元偏弱但跌度不大，平均下跌0.30%；黄金小幅上涨但胜率不高, 平均上涨1.07%，长期政府关门事件中，黄金涨幅更高。

风险提示

地缘政治冲突升级；美国经济放缓超预期；美联储超预期转“鹰”。

报告正文

9月30日，美国国会未能通过新的临时财政拨款，致使美国政府时隔近7年再次陷入停摆，如何看待此次政府关门，政府关门可能对美国经济及市场产生哪些影响？

一、今年美国政府为什么“关门”？

今年美国政府为何停摆？医保补贴政策是核心争端，民主党主张延长医保补贴，共和党主张先通过拨款，再进行谈判。2025年9月30日，美国国会未能通过新的临时财政拨款，致使10月1日起出现预算拨款空档，美国政府陷入停摆。此次政府关门，两党主要的争议焦点为是否延长《平价医疗法案》中的医疗保险税收抵免。民主党有两点主张：一是坚持延长奥巴马《平价医疗法案》的医疗保险税收抵免，二是要求撤销《美丽大法案》中对联邦医疗补助（Medicaid）的削减条款。共和党的主张是：先通过临时预算拨款恢复政府运作，再对保险补贴进行谈判。共和党反对将医保政策与临时财政拨款捆绑。

市场预计今年政府关门时长或达到15天以上。截至10月6日，众议院已通过临时拨款法案投票，但参议院多次投票均未能达到60票。10月3日最新投票结果为54票反对，44票赞成。预测交易市场显示，停摆15天以上的平均概率达67%，是市场主流预期；政治压力层面，10月15日是美国现役军人发薪日，届时若仍停摆，或将放大政治与舆论压力。政府重开需两党达成妥协，短期临时拨款以及《平价医疗法案》保费税收抵免临时延长的可能性较高。

二、政府“关门”时会发生什么？

政府关门期间，非必要政府活动停止运作，涉及生命财产、国家安全的必要活动依然可正常运转。政府关门一般出现在美国国会无法就预算拨款达成一致时，缺失财政拨款，联邦政府机构必须停止所有“非必要”的活动。

首先，依赖年度拨款的非必要活动需停摆并安排有序关停，相关雇员进入无薪行政休假。包括：（1）联邦统计与数据发布暂停，主要受影响的有美国经济分析局（BEA）的GDP、PCE等数据；美国人口普查局（Census）的零售、地产等数据；美国劳工统计局（BLS）的非农就业、失业率、CPI等；（2）政府采购与合同支付中断，联邦政府在停摆时不得签新合同，可能影响大学与非营利机构以及私营承包商的现金流；（3）小企业管理局（SBA）新批贷款暂停；（4）美国证券交易委员会（SEC）暂停IPO、部分 ETF 上市排队被冻结等。此外，美联储、FDIC等属于独立资助机构，政府关门期间仍正常运作。

其次，依法例外的政府活动可继续运作。包括国家安全职能活动、保护生命与财产职能、强制性支出项目。如军事执勤、联邦执法、监狱运行、空中交通管制、机场安检、灾害应对等机构继续运作，但通常停摆期间不发薪酬，复工后补发。社保、医保、医疗补助等福利也继续支付。

三、历史上，美国发生过几次政府“关门”？

1980年以来美国政府关门共11次，平均持续时长8.6天，最长34天，最短1天，10月是政府关门高发期。1980年之前，美国曾出现资金缺口，但政府并未出现真正的停摆，各部门通常继续运转。1980年，美国司法部发布对《反赤字法》的司法解释意见，认为一旦财政拨款法案未能通过，除少数法定或紧急例外，行政机构不得继续运转，只可进行有序关停（orderly shutdown），此后美国开始严格执行政府关门规则。2025年政府关门为第11次，前10次合计关门时长86天，关门时间最长的为2018年末至2019年初的34天，最短的仅不到1天。1977年以来，美国政府几乎从未按时通过财政预算拨款，仅有3次在10月1日前及时通过全年预算，分别是1989、1995及1997年。因此10月1日新财年开始时，美国一般都使用临时拨款法案进行过度，这也导致10月前后成为政府关门高发期。一旦出现预算拨款空档，美国政府停摆的概率达71%。

美国关门多由两类争端触发。一类是财政政策争端，争议焦点是财政赤字是否扩张。1981年里根总统上任，推出“减税+缩支+强国防”的财政路线，两党在支出削减规模上出现分歧，导致政府停摆；1990年，美国赤字高企，老布什总统推出“增税+减支”的方案，遭到民主党反对，两党在赤字削减与增税问题上发生分歧，导致政府停摆3天；1995年克林顿总统(民主党)时期，共和党控制的国会推动在七年内实现预算平衡，该计划涉及大幅削减医疗保险（Medicare）、医疗补助（Medicaid）、教育和环境保护等领域的支出。克林顿政府拒绝接受大幅支出削减，导致美国先后两次停摆5天与21天。

二是政治博弈争端。多数政府关门通常与财政立场无关，而是被反对党当作政治博弈工具，两党强行将医保、移民等政策与财政预算捆绑，以达到自身政治目的。2013年奥巴马总统时期，共和党控制的众议院将削减奥巴马《平价医疗法案》（ACA）的条款写进财政临时拨款，民主党控制的参议院拒绝通过，导致政府停摆16天；2018年1月，特朗普政府的财政临时拨款到期，民主党将延长童年入境者暂缓遣返计划（DACA）作为通过财政拨款的条件，共和党则要求将移民政策与财政拨款分离，导致政府停摆3天；2018年底至2019年初，特朗普将边境墙建设资金与财政拨款法案进行捆绑，民主党则要求将两个议题分割，导致政府停摆达34天，由于资金短缺对航空等关键基础设施造成了现实威胁，特朗普政府最终做出妥协让步。

四、政府“关门”如何影响GDP？

政府关门对全年GDP影响较低，停摆一个月的GDP影响仅约0.02%。政府关门持续时间较短，且拨款恢复后，工资补发，对全年GDP的持久伤害有限；参考CBO的研究，以2019年停摆34天为典型案例计算，美国当年实际GDP减少了约110亿美元，其中约30亿美元为永久损失，仅占当年GDP的0.02%。对GDP的影响机制主要是联邦雇员停薪与政府采购推迟。2025年10月，白宫CEA最新估计显示，政府每停摆一周约造成150亿美元的损失。

五、政府“关门”如何影响就业？

政府关门对非农就业往往无实质影响。非农就业数据来自企业调查（Current Employment Statistics，CES），美国劳工部每月向12万家企业和政府机构进行调查，若一名员工在每月包含12日的发薪期内获得了薪酬（包括依法将补发的薪酬），就会被统计为就业。2019年通过的《政府雇员公平待遇法案》要求政府关门结束后联邦雇员自动补发停摆期工资，因而非农就业通常不受影响。2019年历史最长的政府停摆发生时，美国劳动部在2019年1月就业报告的中指出，政府关门对就业、工时、薪资“无可辨识的影响”。

政府关门可能小幅临时抬升失业率，政府复工后出现回落，政府关门一个月，可能导致失业率小幅抬升0.1个点。失业率数据来自住户调查（CPS），CPS向约6万个家庭进行调查，直接询问个人的就业状况。在调查周（每月包含12日的当周）没有工作，且预计会被召回的联邦雇员，被统计为临时失业。政府关门期间，失业率统计口径上的临时失业可能增加，但通常在复工后一月内回落。2018年底至2019年初34天的政府关门中，失业率在2019年1月小幅上升0.1个百分点至4.0%，BLS指出政府关门对失业率上升有贡献，当月临时性失业人数上升17.5万至93.7万。2月复工后，失业率回落0.2个百分点至3.8%，失业人数下降30万至620万，其中临时性失业人数减少22.5万。2013年10月的政府关门中，CPS临时失业人数增加44.8万人，次月复工时下降了37.7万人，属于临时失业上升后回落的典型案例。

六、政府“关门”如何影响市场定价？

政府关门对大类资产的长期影响相对有限，美股在多数关门期并未系统性下跌；美债出现短期避险交易，前端下行更明显；美元偏弱但跌度不大；黄金小幅上涨但胜率不高。为避免短期噪音干扰，我们仅统计时长在5天及以上的政府关门事件中大类资产的收益率及胜率。

股票：美股并不必然恐慌下跌，标普500胜率75%，政府关门期间平均涨幅2.91%；过去几轮5天及以上的政府关门期间，标普500收益率分别为1.2% 、-0.03%、2.45%、8%。

美债：政府关门带来温和的避险买盘，10年收益率小幅下行，前端下行更明显。10年期美债胜率75%，平均下跌2.25BP，2年期美债胜率 100%，平均下跌8bp。若关门持续数周并造成经济数据空缺，市场可能更倚重替代指标（如ADP），利率波动可能放大。

美元：美元偏弱但幅度不大。美元胜率仅25%，平均下跌0.30%。政府停摆作为美国特有的不确定性，相对抑制美元，但幅度通常温和。

黄金：黄金小幅上涨但胜率不高。黄金胜率50%，平均上涨1.07%。政府关门导致不确定性上升，1995年及2018年两次长期政府关门事件中，黄金涨幅更高；短期停摆事件里，黄金表现不稳定。

风险提示

1、地缘政治冲突升级。俄乌冲突尚未终结，地缘政治冲突可能加剧原油价格波动，扰乱全球“去通胀”进程和“软着陆”预期。

2、美国经济放缓超预期。关注美国就业、消费走弱风险。

3、美联储超预期转“鹰”。若美国通胀展现出更大韧性，可能会影响美联储未来降息节奏。