21世纪经济报道记者 刘婧汐 钟宸 广州报道

2025年10月11日，加纳贸易、农商与工业部长Hon. Elizabeth Ofosu-Adjare在广州与森大集团会面交流，探讨森大在加纳未来投资规划与制造业的发展机遇。

为何加纳贸易部长会专程前往广州拜访森大集团？要知道，森大集团旗下有一家重要的成员企业——被称为“非洲纸尿裤之王”的乐舒适。

8月份，乐舒适有限公司（以下简称：乐舒适）二次递表港交所，申请主板上市，由中金公司、中信证券、广发证券（香港）联合保荐。此前，公司在2025年1月递表已失效，这是失效后的再一次申请。招股书披露，以2024年销量计算，乐舒适在非洲的婴儿纸尿裤市场和卫生巾市场均排名第一，市场份额分别为20.3%及15.6%。在加纳、肯尼亚、科特迪瓦、塞内加尔、喀麦隆及坦桑尼亚等国的婴儿纸尿裤市场均排名第一。

乐舒适的背后，是一对毕业于哈尔滨工程大学“学霸”夫妻——沈延昌、杨艳娟夫妇。招股书公司架构图显示，这对夫妇通过Century BVI控制了乐舒适64.42%的股权。往前追溯20年，沈延昌于2004年在广州创立了森大集团，专注于海外贸易。2009年，乐舒适作为内部业务分部开展快消卫生用品业务，2022年，乐舒适独立于森大集团其他业务部门，自行开展业务。

以量取胜

在招股书显示，2022年至2024年，乐舒适收入从约3.20亿美元攀升至4.54亿美元，年均增长率超过两位数；同期净利润由0.18亿美元跃升至0.951亿美元，增幅超过五倍，净利率也由5.7%增至21.5%，其解释为主要由于销售额增长、毛利率增加、外汇亏损减少。

2025年前四个月，公司继续保持良好势头，收入 1.61 亿美元，同比增长 15.5%，净利润 0.311 亿美元，同比增长 12.5%。与此同时，其毛利率在 2022–2024 年分别为 23.0%、34.9%、35.2%，2025 年前 4 个月为 33.6%。公司解释这得益于规模效应、产品结构优化以及汇率风险控制的改善。

乐舒适表示，其产品毛利率主要受定价能力影响，定价能力与其知名度密切相关，而其在非洲市场的领先定位使其面临竞争挑战的情况下“仍能维持价格”甚至“提高价格”，从而实现更高的利润率。招股书披露的2022年-2024年以及截至2025年4月30日止的四个月期内，乐舒适的毛利率分别达到23.0%、34.9%、35.2%及33.6%，展示了“定价能力”。

与此同时，其产品销售价格在三年间出现了下降。乐舒适三大产品类型2024年的平均售价都低于2022年同期，仅有卫生巾从每片4.50美分微升至4.57美分。

事实上，乐舒适的毛利率高企，更多的原因来自于其在非洲自建生产线的决策。据招股书披露，2018年，乐舒适在加纳开始婴儿纸尿裤、婴儿拉拉裤、卫生巾及湿巾的本地化生产，搭建了以跨国制造为核心的全球供应链体系。这种本地化的生产直接有利于降低成本。

另一方面，其市场定位的错位化也有利于其打下市场。在乐舒适与非洲其他前五大婴儿纸尿裤行业参与者的主要产品对比中，其产品零售最低低于除D公司外的所有公司。以公司婴儿纸尿裤品牌中销量突破十亿片的Softcare品牌婴儿纸尿裤为例，单片售价仅8.78美分（2024年），销售第二的Cuettie平均售价更低，达到6.92美分（2024年），走出了一条“以量取胜”的道路。

目前看来，乐舒适对持续扩张充满信心。本次募资完成后，其计划将资金投入于扩产能、升级生产线、开发新品、拓展市场以及可能的并购整合等，而乐舒适第一个战略目标就是进一步巩固其市场的领先地位、拓展新市场。

但要注意到，公司曾在汇率管理上“栽过跟头”。2022年至2024年，乐舒适录得外汇亏损达到1830万美元，相当于当期净利润总和的10%，公司似乎并没有“吃一堑长一智”，在招股书中乐舒适表示“目前并无任何货币对冲政策”。

中国企业在非洲

要理解乐舒适的成功逻辑，就不能脱离中国企业在非洲“出海”的整体背景。

从发展机遇来看，非洲地区近年来呈现出一个最鲜明的发展特征——人口增长势头强劲。2020年至2024年期间，该地区新生儿数量复合年增长率达到 1.8%，在全球各洲中位居首位，且20岁以下人口占比超过50%。人口的迅速增长意味着，这片土地蕴含着巨大的经济增长潜力。

这吸引中国企业们奔赴非洲。过去十余年，中国资本、技术和产业经验正以前所未有的速度在非洲落地，而乐舒适是其中的一位代表。

根据商务部数据，2024年，中非贸易额达到2956亿美元，同比增长4.8%，连续第四年创历史新高。中国连续16年保持非洲第一大贸易伙伴国地位。其中，中国自非洲进口1168亿美元，增长6.9%，对非洲出口1788亿美元，增长3.5%。中非民间商会在其 2024 年报告中指出，中国企业在非洲的投资正趋于广泛化、深层化，投资领域从制造业、基础设施、工业园区和贸易四大传统招商领域，转向医疗卫生、交通物流、电子商务、农产品加工等新兴领域。

传统上，中国在非洲的布局多聚焦基础设施、能源、矿产开采与工程总承包。然而近年来越来越多企业采用本地化生产+品牌输出的模式，直接建立制造或装配基地，以降低运输与关税成本、强化本土竞争力。

除了乐舒适以外，国内许多其他行业的龙头企业都在加快在非洲投资建厂的脚步。在摩洛哥，国轩高科正在摩洛哥筹建超级电池工厂，计划于2026年投产；电动汽车巨头比亚迪计划到明年将其在南非的经销商网络扩大近两倍，以期扩大其在该国的市场份额。这样的工业版图不再像传统“走出去”的工程输出，而更像一个“中国产业链延伸”在非洲的切片——供应链、生产、销售等环节的逐步本地化。

将乐舒适的 IPO 与中国企业在非洲的宏观格局放在一起审视，它不仅代表一个公司在资本市场角力的尝试，也折射出中国制造业“出海”战略的现实路径与瓶颈。中国企业之所以能够在非洲卫生用品市场取得领先，不仅因为其在产品端的成本管控与定价能力增强，更是依托于其长期的渠道沉淀、本地化生产，和对非洲市场的理解。

但同时也要注意到，他们也与乐舒适一样面临着关税成本压力、政策监管、汇率波动、法规冲突等种种挑战。据中国贸促会研究院数据，大约一半的中企在海外面临当地监管与合规的挑战，而麦肯锡Overruns Predictive Capability 数据库也指出，由于缺乏实地运营经验，很多企业的海外工厂建设和投产周期远超预期，常见工期延误时间6-24个月。

不过出海从来都是一场挑战与机遇并存的游戏，非洲也在打开怀抱迎接中国企业的到来。Hon. Elizabeth Ofosu-Adjare部长对21世纪经济报道记者表示，为了营造更好的营商环境，加纳已于7月2日宣布启动“24小时经济与出口计划”，旨在通过全天候生产体系重振经济。“‘24小时经济与出口计划’对政府和社会是一项双赢的政策，该政策鼓励当地生产，政府订单仅针对当地制造的产品，产能和销售之间能够产生良性的循环。”她说。