记者 刘颖

2025年10月21日，A股市值“王座”迎来更替。

这一天，东方财富Choice数据显示，农行（601288.SH）A股股价收于7.88元/股，上涨1.68%，总市值攀升至2.76万亿元，高出工行总市值0.04万亿元，登顶A股市值第一。

“‘银伟达’来了，农行股价涨出了科技股的态势。”10月21日，在农行股吧，一位投资者如此感慨。

自今年9月25日以来，农行股价已连续13个交易日收涨，不断刷新历史新高，累计涨幅超 20%，远超同期大盘表现。拉长时间维度，今年以来，农行股价涨幅已达54.51%，大幅领先工行（15.58%）、建行（10.73%）、中行（2.28%）等同行，成为国有银行中的“领涨者”。

A股60日主力资金流向中，农行净流入71.09亿元，为唯一获显著增持的国有大行。邮储银行净流入4.64亿元，工行、建行、中行、交行分别净流出7.51亿元、11.08亿元、10.97亿元、36.78亿元。

为什么是农行领涨？

苏商银行特约研究员武泽伟对经济观察报记者表示，农行股价实现连续多日上涨，主要源于其稳健的业绩基本面、市场避险情绪升温带来的资金偏好变化、机构资金的积极配置以及自身的估值修复动力。

市净率升破1倍

时隔7年，农行在估值方面取得关键突破。

市净率（PB）是股票市价与每股净资产之间的比值，是评估银行股价值的一个重要参考指标。在过去很多年，大多数银行股的市净率低于1倍，也就是处于市场常说的“破净”状态。

10月17日，农行市净率重回1倍，成为目前六大行中市净率唯一突破1倍的国有银行。截至10月21日收盘，这一指标进一步上升至1.03倍，远高于其他国有大行。其中，工行市净率为0.73倍，建行为0.72倍，邮储银行为0.69倍，中行为0.66倍，交行为0.56倍。

估值回升背后是业绩数据增长的支撑。

从2025年上半年的营收规模和净利润上看，农行不及工行、建行，但其同比增速远高于工行、建行。

中国银河证券研报显示，2025年上半年，农行的营收与净利润同比增速分别为0.35%和1.80%，而建行的营收与净利润、工行的净利润均为负增长。

从资产质量和拨备方面看，农行不良贷款率为1.28%，与交行齐平，较建行、工行低0.05个百分点。

武泽伟表示，经过前期上涨，农行估值得到实质性修复，市净率恢复至1倍以上，在一众国有大行中表现突出，具有显著的示范效应，进一步强化了市场对其未来股价的乐观预期。

武泽伟认为，农行在县域金融领域形成的负债成本低、资产质量优的差异化竞争优势，为盈利提供了有力支撑，2025年农行的营收和净利润同比增速在国有大行均排名靠前；同时，当市场风险偏好因宏观环境变化而回落时，资金倾向于流向防御属性的板块，农行因此备受关注。

县域金融潜力释放

2025年上半年，受宏观经济环境与利率市场化深化影响，国有大行净息差普遍面临收窄压力。建行以1.40%的净息差居首，农行净息差为1.32%，工行净息差为1.30%，同比降幅分别为14个基点、13个基点、13个基点。

农行信贷结构呈现鲜明的服务三农特色。作为县域金融布局最深入的国有大行，农行的息差压力一定程度上被其在县域金融领域的优势所缓解。

天风证券认为，农行在A股市场拔得头筹并非偶然，而是经营价值被市场认知的结果。以县域金融为代表的“三农”普惠战略位居首位，在当前“资产荒”压力加大、收益率持续下行的背景下，成为农行跑出“超额收益”的“基石”。

近年来，农行信贷扩张速度持续显著快于可比同业，其中2025年上半年该行贷款同比增速达到了9.6%，较工行、建行分别高出1.2个百分点、1.7个百分点。这背后是县域贷款成为农行信贷规模增长的主要推动力。

财报显示，截至2025年6月末，农行县域贷款余额达10.77万亿元，占全行境内贷款比重40.9%，较上年末增加9164亿元，增速达9.3%，县域存贷息差达1.74%，超全行平均水平（1.42%），且县域贷款不良率为1.2%，低于全行平均不良率（1.28%），资产质量表现优于全行平均水平。

同时，县域市场的存款成本较低，县域居民储蓄意愿强，资金稳定性高。财报显示，截至2025年6月末，农行县域存款规模接近14万亿元，在总存款中占比达到43.86%；得益于县域客群的低利率敏感性和高频资金流动需求，农行个人活期存款占存款总额比重为22.86%，远高于工行的19.29%、建行的20.56%。

天风证券认为，受益于县域经济潜力释放和县域地区的深度布局，农行未来信贷增长空间相较于同业更大。农行深耕县域客群，个人活期存款占比为可比同业第一，叠加面对小额零售客户的议价权优势，农行存款成本较同业偏低，息差韧性更强。

此外，天风证券指出，农行在不良认定严格的同时实现了不良率可比同业最低。并且，由于涉房类业务占比较低，在本轮重点领域风险暴露中所受影响相对较小。展望未来，天风证券认为，农行将在双线逻辑下延续估值提升之路：一是红利属性对中长期资金的吸引力依然存在；二是其具备大行领先的成长预期，业绩潜力释放成为估值修复的重要驱动力。

对于银行股的后市，摩根士丹利分析师团队在10月20日发布的报告中指出，四大因素将共同支撑中国银行股在接下来的季度展开价值重估。

其一，股息派发窗口临近。第四季度往往是上市银行密集派发股息的时期，高股息特性对长期资金的吸引力显著提升；其二，利率环境企稳。市场利率趋于稳定，有助于缓解银行净息差持续收窄的压力，为盈利能力提供支撑；其三，政策性工具落地。约5000亿元人民币的结构性货币政策工具陆续投放，将为银行体系注入流动性，并引导信贷投向特定领域，优化资产结构；其四，政策路径更可持续；当前的政策支持更加注重精准和可持续，避免了“大水漫灌”，为银行业创造了更可预测的经营环境。

摩根士丹利分析师团队表示：“关键在于识别那些在‘自然出清’环境中，能够凭借更强的风险管理能力、更高效的经营模式和更优质的客户基础，实现盈利更早、更强劲反弹的头部银行。”