图源/SpaceX

SpaceX的上市计划终于进入了真正的定价阶段。

据美联社2026年6月3日报道，SpaceX计划在IPO中出售约5.556亿股股票，每股135美元，募资规模最高约750亿美元，对应公司估值约1.77万亿美元。如果这一发行最终完成，它将远远超过沙特阿美2019年IPO的募资规模，成为全球资本市场历史上最受关注的首次公开发行之一。

这不是一个普通的火箭公司上市故事。

如果只把SpaceX理解为猎鹰9号、星舰和龙飞船，那么1.77万亿美元的估值会显得过于夸张。因为发射服务本身不是一个足以支撑这种市值的传统行业。真正需要讨论的问题是：资本市场到底在给什么东西定价？

答案并不复杂，但非常关键：市场定价的不是单一火箭业务，而是一个由Starlink现金流、Starship技术期权、AI算力叙事和马斯克控制权共同组成的超级资本项目。这是马斯克的叙事能力，也是它和传统商业航天公司最根本的区别。

SpaceX上市价格锚点出来了

SpaceX早前提交S-1招股文件时，已经披露了公司业务、财务和治理结构，但发行价格和发行规模仍然留空。这是初步招股书中的常见安排，意味着市场当时只能讨论它可能是什么样的公司，还不能讨论市场准备按什么价格买它。

现在，拟发行条款把这个问题往前推了一步。

如果按每股135美元、约5.556亿股计算，募资规模约为750亿美元；若对应估值约1.77万亿美元，那么SpaceX上市首日就将进入全球最昂贵科技资产的行列。这一数字本身会带来很强的新闻冲击力，但更重要的是，它要求投资者用完全不同于传统航天公司的框架来理解SpaceX。

传统火箭公司通常按发射服务、政府合同、订单积压和制造能力估值。即使是已经上市的商业航天公司，市场讨论的核心也往往是发射成功率、收入增长、现金消耗和后续融资压力。

SpaceX不一样。

它当然拥有全球最成熟的可复用火箭体系，但如果只看外部发射收入，SpaceX的发射业务并不能解释1.77万亿美元估值。招股书披露，2025年Space分部收入为40.86亿美元，运营亏损6.57亿美元，分部调整后EBITDA为6.53亿美元。这个分部很重要，但它不是估值的全部锚点。SpaceX的估值锚点，已经从发射服务公司转向空间基础设施平台。

Starlink是现实现金流，也是这次IPO最硬的底盘

个人认为，SpaceX当前最清晰、最可量化的业务不是火箭，而是Starlink。

第二，Starlink的利润能力正在支撑SpaceX其他高投入项目。2025年Connectivity分部贡献71.68亿美元调整后EBITDA，而同年Starship研发支出为30.04亿美元，AI分部运营亏损为63.55亿美元。也就是说，SpaceX的故事不是火箭业务已经赚大钱，而是Starlink已经成为集团内部最重要的现金流发动机。

这也是SpaceX与多数商业航天公司的根本差别。

很多商业航天公司需要不断融资来等下一次技术节点，SpaceX则已经拥有一个正在放大的现金流业务。它仍然烧钱，但它不是只有烧钱叙事；它有一个能够解释部分估值基础的现实业务。

不过，Starlink也不是没有压力。招股书披露，Starlink的ARPU从2023年的99美元下降到2026年一季度的66美元。国际扩张、低价套餐和用户结构变化会继续压低单用户收入。真正的关键在于：用户规模增长、企业和政府业务、航空海事业务、移动直连业务，能否持续抵消ARPU下行和卫星折旧增加。

换句话说，Starlink是现金流核心，但它不是一台无约束印钞机。

Starship是估值期权，不是已经兑现的利润来源

如果说Starlink是SpaceX当前估值的现实底盘，那么Starship就是远期估值的最大期权。

招股书把Starship描述为公司长期增长战略的关键使能器。这个表述并不夸张。因为Starlink V3卫星、下一代移动直连卫星、月球和火星任务，以及更激进的轨道AI算力设想，都高度依赖Starship的低成本、大运力和高频发射能力。

尤其是Starlink V3。

*小编认真数了数，星舰的模拟动画中真的塞得下60颗Starlink V3 via. spacex 星舰V3试飞直播截图

招股书披露，V3卫星设计单星下行容量为1Tbps，SpaceX预计2026年下半年开始用Starship部署V3卫星。公司还预计，一次Starship发射最多可将60颗V3卫星送入近地轨道，相比Falcon 9部署Starlink的容量，可能实现约20倍的下行容量部署提升。

这就是Starship对SpaceX估值的重要性：它不是单纯多了一枚大火箭，而是可能改变Starlink的单位容量部署成本和网络扩张速度。

但这里必须非常谨慎。

Starship目前仍处于重研发和飞行测试阶段。招股书披露，2025年Starship研发支出为30.04亿美元，2026年一季度为9.30亿美元。它还没有完成稳定商业化闭环，也还没有证明自己能以高频率、低维护成本、接近航空式周转的方式运营。

因此，对SpaceXIPO的判断不能把Starship的目标当成已经实现的能力。更合理的说法是：Starship给SpaceX提供了一个极大的远期期权，但这个期权仍然需要靠飞行测试、复用验证、发射节奏、监管许可和实际任务交付来兑现。

如果Starship成功，SpaceX的空间基础设施能力会进入新的量级；如果Starship延迟，SpaceX仍然有Falcon 9和Starlink，但远期估值叙事会受到明显压缩。

AI分部让SpaceX变得更大，也让它变得更难定价

这次SpaceXIPO最容易被忽略、但最影响估值判断的部分，是AI。

SpaceX并入xAI后，上市主体已经不再是外界熟悉的火箭+Starlink组合，而是一个包含Space、Connectivity和AI三个分部的复合公司。AI分部包括AI算力基础设施、Grok和X。招股书还提出了更激进的长期设想：利用SpaceX的发射能力、卫星制造能力和Starlink网络，把AI算力卫星推向轨道，发展轨道AI算力基础设施。

这个叙事非常大，也非常昂贵。

招股书披露，2025年AI分部收入32.01亿美元，但运营亏损63.55亿美元，分部调整后EBITDA为负12.37亿美元。到2026年一季度，AI分部资本开支达到77.23亿美元，而同期Space分部资本开支为10.52亿美元，Connectivity分部为13.32亿美元。

也就是说，AI分部已经成为SpaceX当前最大的资本消耗项。

这会带来一个很现实的问题：公众投资者如果买入SPCX，买到的不是纯商业航天资产，而是一个同时暴露于火箭研发、卫星互联网折旧、AI数据中心建设、大模型竞争和轨道AI远期设想的复合资产。

从资本市场角度看，AI可能抬高SpaceX的估值上限。因为它把SpaceX从“全球最大商业航天公司”推向了“空间、通信和AI基础设施平台”的叙事。

但从风险角度看，AI也会稀释商业航天投资者原本想买的东西。投资者本来可能希望买Starlink的现金流和Starship的技术期权，现在还必须承接AI分部的巨额资本开支、并购整合风险、模型竞争风险，以及轨道AI算力是否真正具备经济性的长期不确定性。

这不是小问题。

如果AI分部未来形成可持续收入和利润，SpaceX的估值逻辑会进一步扩大；但如果AI只是长期消耗Starlink现金流，那么它就不是估值加分项，而是资本纪律风险。

A类股投资者买到经济权益，但很难买到治理权

SpaceX的上市还需要看治理结构。

招股书披露，SpaceX上市后将有A类普通股和B类普通股。A类股每股1票，B类股每股10票。B类股股东还将有权选出董事会多数成员。公司同时表示，上市后将成为纳斯达克规则下的“受控公司”，并计划依赖相关公司治理豁免。

这意味着，公众投资者买入A类股，主要获得的是经济权益和流动性，而不是对公司战略方向的实质影响力。

对SpaceX这样一家公司，这个问题尤其重要。因为它不是一家只需要优化现有产品线、提高利润率、回购股票的成熟公司。它未来仍然要在Starship、Starlink、AI数据中心、轨道算力、政府合同和深空任务之间做巨额资本配置。

这些决策高度依赖创始人意志和长期战略判断。

支持者会认为，这正是SpaceX能取得今天成就的原因。高集中度控制权让公司能够长期投入高风险项目，不被短期利润压力绑住。反对者则会指出，公众股东承担了资本开支和业务整合风险，却很难影响重大方向。

这两种观点都成立。

因此，评价SpaceXIPO时，不能只看技术领先和市场空间，也要看治理权结构。买入A类股，本质上是认可马斯克及其团队继续用高度集中方式配置资本。

1.77万亿美元估值，真正考验的是三件事

如果SpaceX最终按约1.77万亿美元估值上市，那么市场不是在给一个静态财务报表定价，而是在给三个未来变量定价。

第一，Starlink能否继续保持高增长和高利润。当前Starlink的规模和利润能力已经非常罕见，但ARPU下行、卫星折旧、频谱监管和地区审批都可能影响长期利润质量。未来需要看的不是单纯用户数，而是企业和政府业务占比、移动直连收入、网络容量利用率和自由现金流。

第二，Starship能否从测试系统变成运营系统。Starship的成功不只是一次入轨或一次回收，而是稳定、高频、可预测地部署重型载荷。只有这样，Starlink V3、轨道AI算力和更大规模深空任务才有成本基础。

第三，AI分部能否把资本消耗转化为商业回报。AI给SpaceX带来了更大的估值叙事，但也带来了更重的资本开支。投资者需要判断，它到底是SpaceX垂直整合能力的自然延伸，还是把一个本来已经复杂的商业航天公司变成更难理解的综合体。

这三件事共同决定了SpaceX IPO的本质。

它不是简单地把一家伟大的私人公司推向公开市场，而是把一个已经拥有现实现金流、同时承载多个高风险技术期权的超级工程系统，交给公开市场定价。

这可能是商业航天的里程碑，但不是简单的胜利叙事

现在来看，SpaceX上市不存在实质性障碍了，SpaceX IPO会成为商业航天行业的标志性事件。它意味着商业航天第一次以如此大的规模进入公开资本市场。它也意味着，过去二十多年由可复用火箭、卫星互联网和垂直整合构成的SpaceX模式，终于要接受公开市场的持续检验。

但这件事不应该被简单写成商业航天胜利了。更准确的说法是：SpaceX已经证明，商业航天可以从一次性发射服务，走向在轨资产运营和全球通信服务；但它还需要证明，Starship能真正重置空间运输成本，AI分部能真正创造回报，而不是长期消耗Starlink现金流。

SpaceX的强大是真实的。Falcon 9的复用能力、Starlink的全球网络、垂直整合的制造和发射体系，都是当前行业很难复制的资产。

SpaceX的风险也是真实的。Starship尚未完成商业闭环，AI分部资本开支极高，公司治理高度集中，公众A类股股东影响力有限。如果IPO定价已经充分计入Starship和AI的成功，那么投资者需要面对的就不是这家公司好不好，而是这个价格是否已经预支了太多未来。

对商业航天行业来说，SpaceX IPO会是一个里程碑。对资本市场来说，它更像一次压力测试：公开市场是否愿意为一个横跨火箭、卫星互联网和AI算力的超级系统，支付接近全球最顶级科技公司的价格。

短期来看，市场情绪肯定会在上市当天给出最好的回应。但是长期来看，它会在未来几年Starlink的现金流、Starship的发射节奏、AI分部的资本回报和SpaceX的治理选择中，逐步显现。

来源 / 叁井瘦 作者 / 笨笨牛14

排版 /凛 审核 / 墨菲