港股2026年迎来首个国货美妆品牌。近日，半亩花田的母公司山东花物堂化妆品股份有限公司（以下简称“半亩花田”）向港交所提交招股书。 该公司业绩表现在国货美妆行业颇具代表性：一方面，这家以身体洗护起家的品牌近三年来业绩出现暴涨趋势；另一方面，在超六成的毛利率背后，其净利润率仍处于个位数区间，盈利能力被高企的营销投入拖后腿。在这种”高毛利、低净利”的盈利结构下，其现金流的净流出也在加大，现有现金结构对该公司高速扩张的支撑能力有限，这或许是其需要上市“回血”的原因之一。

高毛利、低净利，营销投入高拖累盈利能力

半亩花田的招股书并没有披露太多年份的业绩，仅涉及2023年及2024年全年，对应收入为11.99亿元和14.99亿元，同比增长25%；以及2024年和2025年前九个月的业绩，对应收入是10.72亿元和18.95亿元，同比增长76.7%。

经调整后的净利润在2023年达到2370万元，2024年8280万元，同比暴增249.4%。2025年前9个月为1.48亿 ，同比增长197.2%，而上年同期为4970万元。

可以看到，无论是营收还是净利润增速，半亩花田近三年都一直处于高速增长快车道。但回到净利润率，财报显示，经调整后的净利润率在2023年为2%，2024年为5.5%；2024年前九个月为4.6%，2025年前九个月为7.8%。而这四个时间段对应的毛利率分别是65.8%、62.3%，以及62.4%和63.3%。

很明显可以看出来，半亩花田在营收和净利润增长双高的情况下，2025年净利润率也得到了一定程度的改善，但背后却是“高毛利、低净利”的底盘。这意味着，半亩花田本身产品的盈利能力不错，但赚的钱基本都被花在了“非生产环节”，而仔细梳理其财报，这部分极大可能是由于高营销投入拖累了“赚钱能力”。

财报显示，2023年和2024年，销售及营销开支占总收入的53.2%和45.2%，在2024年和2025年的前九个月占比为46.6%和47.3%，这意味着，近年来半亩花田收入的近半都被销售及营销投入“吃掉”。

财报提到，这部分开支增长主要是业务扩张同步，源于品牌推广及营销活动的投入增加。半亩花田坦言，预计未来随着业务增长，销售及分销费用将继续增加。换言之，未来公司的业绩增长很大程度上要依赖在营销推广流量的投放上。总体上看，半亩花田具备较强的产品毛利空间，但盈利能力仍显著依赖营销投入的强度，其高毛利还没能完全转化为稳定的净利润。

高度依赖线上渠道，护发产品成第二增长曲线

对线上渠道依赖度高是造成上述结果的重要原因。财报显示，半亩花田线上渠道收入在2023年和2024年占总收入的85.7%和75.9%，在2024年及2025年前九个月占到了75.3%和76.3%。也就是说，该公司近八成收入都是由线上渠道贡献的，这也就解释了为何营销费用居高不下，同时也极易受到平台规则、投流价格等因素变动的影响。

财报显示，该公司目前虽然主品牌只有“半亩花田”，但产品品类采取的是多矩阵策略，包括身体洗护、发部洗护和面部洗护。

从产品收入占比来看，身体洗护产品贡献的收入占比在这几年相对稳定，都在45%上下，2025年前九个月稍低，为41.8%。收入占比下降比较明显的是面部洗护，从2023年占比过半下降至2025年前九个月的24.4%。

财报中提到，根据弗若斯特沙利文的资料，以2024年零售额统计，半亩花田是中国所有国际及本土品牌中第二大、本土品牌中第一大洁面慕斯品牌。

发部洗护的收入占比倒是在明显上涨，从2023年的3.6%上涨至2025年前九个月的25.4%。财报显示，自2022年到2024年，其洗发水产品的收入增长率超过300%，远超行业平均水平。可以说发部洗护可以算是公司的第二增长曲线了。

现有资金结构难支撑高增长，寻求上市“回血”？

从招股书可以看到，半亩花田主要是采购模式，换言之主要是与OEM工厂合作。比如，“采购的原材料包括玫瑰和茉莉等植物，该等原材料将进一步加工为玫瑰花水、玫瑰发酵滤液及RIVETOR植物油，其后提供予OEM工厂。我们亦与OEM供应商合作生产成品。我们向OEM供应商提供特定关键原材料，如植物提取物、表面活性剂及包装材料。而其他常用原材料则由OEM供应商透过我们的指定渠道直接采购。”

虽说OEM模式并不一定代表公司不掌握核心技术，但财报显示，该公司研发投入占比与从行业平均水平对比算不上高，甚至可以说偏低。2023年和2024年的研发费用占总收入的2.4%和2.1%，2024年和2025年的前九个月的研发费用占比为2.1%和1.5%，反而呈现下降趋势。

2025年前九个月，该公司经营活动所产生的现金流约1.37亿元，但仔细观察会发现，融资现金流从2024年开始转为负值，到2025年1月1日融资现金流量变动为-9543万元，继续扩大。在业内人士看来，半亩花田公司本身是有“造血”能力的，但目前现金流的情况可能无法支撑公司进一步快速扩张，此时选择上市，可能为进一步优化公司的负债结构，并且对资金池进行一次性有效补充。

采写：南都N视频记者 徐冰倩