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（6月19日）

（6月20日）

Headline

高盛：中国企业集中度与盈利能力显著相关

人民币升值对金融股影响取决于背后动因

摩根大通：政府债发行前置，下半年利率环境有利

中美两国资本市场的联系显著减弱

中国大坝谨慎蓄水，水电发电量意外疲软

中东担忧降温，美股收高，油价大跌

美国制造业扩张稳固，但价格压力加大

降息难挡资金涌入，美货币基金规模创新高

美国多人持多份工作，创金融危机后新高

亚马逊人均创收在大型科技公司中垫底

加拿大人口季度增速创数十年来新低

德国大幅提升国防开支，但面临人才短缺

伦敦高端房产市场衰退加剧，富豪离场

半导体出口强劲，拉动韩国出口增长

卢布强势升值，俄罗斯石油收入不升反降

发展中国家比发达国家更信任人工智能

中国

1.高盛数据显示，在中国民营企业主导的行业中，市场集中度与企业盈利能力呈显著正相关。以赫芬达尔-赫希曼指数（HHI）衡量，行业集中度最高的板块（HHI > 2500），其净利润率和股本回报率（ROE）中位数分别高达近14%和13%。相比之下，在竞争最激烈、市场最分散的行业（HHI<500），这两项盈利指标则大幅降至约5%和7%。

来源：高盛（《中国民营企业的回归（第二部分）：大型民企为何越来越大》，）

2.尽管市场环境多变，但中美两国头部上市公司格局相当稳固，龙头企业优势明显。过去十年间，仅有20家和17家不同的公司曾先后跻身美国和中国的年度市值前十榜单。这种“粘性”主要源于大型企业所具备的垄断地位（尤其是在中国的国企）、强大的财务实力，以及在研发和资本支出（Capex）上的持续战略投入。

来源：高盛（《中国民营企业的回归（第二部分）：大型民企为何越来越大》，）

3.汇丰指出，人民币升值对中国内地金融股的影响并非绝对，而是取决于其背后的驱动因素。如果升值源于市场信心增强，将提升A股市场的吸引力，从而利好券商、保险和银行业务收入。反之，若升值主要由监管干预推动，虽然对宏观信心的提振作用有限，但人民币储户购买力的增强仍能通过刺激消费，间接带动银行的信用卡和外汇汇款等零售业务。

来源：汇丰（《大中华金融：如果人民币升值》，）

4.2025年中国政府债券的发行节奏呈现显著的“前置”特征，这一变化为下半年的利率市场创造了有利的技术面环境。历史上，政府债券发行通常后置，约60%的供给集中在下半年，往往导致届时市场流动性趋紧。但2025年的情况有所不同，债券发行启动较早，大幅减轻了下半年的市场供给压力。尽管因扩张性财政政策，2025年政府债券的全年净发行总额预计将比2024年高出约2.5万亿元人民币，但由于上半年的加速发行，预计下半年的实际供给规模反而将比2024年同期减少约1.7万亿元人民币。因此，未来数月较轻的发行压力，叠加上实体经济信贷需求疲软的现状，将为人民币利率提供支撑。

来源：摩根大通（《2025年下半年中国本地市场展望：不易的时刻》，）

5.中美两国资本市场的联系正在减弱，中资公司在美股的规模与质量均显著下降。自2019年以来，已有超过80家中资公司从美国交易所退市，目前约275家在美上市中企的总市值占比不足2%。尽管2024年有62家公司完成首次公开募股（IPO），创下近年数量新高，但平均融资额不足700万美元，多为小型投机性股票，与昔日的大型红筹股不可同日而语。

来源：华尔街日报

6.尽管中国西南部和中部地区正迎来强降雨，但水电发电量近期意外疲软，官方数据显示，5月份全国水力发电量同比大幅下降14%。这并非因为缺水，而是大坝为防范类似2022年的夏季末干旱而选择谨慎蓄水。未来水电是否会大幅反弹，将成为决定煤炭市场命运的关键：若水电出力大增，处于四年低位的煤价将面临更大压力；反之，若大坝继续蓄水，则将为煤炭发电满足夏季高峰需求提供支撑。

来源：Bloomberg

7.根据国家能源局的数据，中国5月新增光伏装机容量达到创纪录的93吉瓦（GW），是2024年同期的四倍，这一单月增量也超过了其他任何国家在2024年全年的装机总量。企业为规避6月1日生效、取消电价保护的新规而抢在截止日期前完成项目，是此次装机量激增的主要原因。今年前五个月，中国累计光伏装机已达198吉瓦。此外，5月份还新增了26吉瓦的风电和4.6吉瓦的火电装机。

来源：Bloomberg

8.鉴于亚洲地区超过五分之四的中东原油进口需通过霍尔木兹海峡，任何涉及伊朗的冲突都将对全球石油贸易构成严重威胁。中国不仅有约14%的原油（实际可能更高）来自伊朗，庞大的石化行业更有近四分之一的液化石油气（LPG）依赖伊朗供应，且几乎没有替代方案。

来源：Bloomberg

美国

1.周一，因伊朗对美国的军事报复行动有限，市场对中东局势升级的担忧降温，推动美国股市收高。标普500与纳斯达克指数均上涨0.9%。伊朗向美军驻卡塔尔基地发射导弹但未造成人员伤亡，显示回应“克制且有节制”，未触及能源基础设施。另外，特朗普在社交媒体上连续发文，以大写字母敦促压低油价并要求能源部“现在就开采”，对能源市场构成压力，油价大跌逾7%，埃克森美孚与雪佛龙等能源股分别下跌2.6%和1.8%。科技板块整体走强，特斯拉在美国奥斯汀推出首批无人出租车后飙升8.2%，AMD股票评级因AI增长前景获Melius上调评级而上涨1%。收盘后，特朗普在社交媒体上宣布，以色列和伊朗已就“全面彻底停火”达成一致，以结束一场为期12天的冲突。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

2.6月标普全球美国制造业PMI持平于52，连续两个月创15个月高位，显示制造业扩张态势稳固。产出四个月来首次增长，新订单虽略有放缓但整体需求仍强，就业增速为一年最快。库存回升与供应交付时间改善亦助力制造活动。投入与产出价格双双加速上涨，为2022年7月以来最强，反映关税相关成本传导至下游。同期服务业PMI小幅降至53.1，仍保持强劲扩张；综合PMI降至52.8，显示私营部门增长略有降温但连续第29个月扩张。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集，标普全球

3.尽管美联储已开启降息周期，但资金流入美国货币市场基金的势头并未减弱，其总资产管理规模（AUM）已增至创纪录的7.4万亿美元。仅2025年至今，这些基金就吸引了超过3200亿美元的新资金，主要驱动力是即便在降息后仍具吸引力的收益率（目前约为4%）以及在当前市场不确定性（如美国债务上限问题）下的避险功能。

来源：Bloomberg

4.根据美国劳工统计局的数据，2025年前五个月，持有两份或以上工作的美国劳动者比例升至5.3%-5.5%区间，为2008年金融危机以来的最高水平；从事多重工作的绝对人数更是接近创纪录的890万。这一趋势在年轻一代中尤为普遍，调查显示约四成的千禧一代及Z世代拥有副业以维持生计。然而，尽管绝对数字庞大，但从历史角度看，当前多重就业者的占比仅略高于疫情前，与2008年以前的水平大致相当。

来源：圣路易斯联储

5.高技能移民在美国多个高增长行业中的占比显著偏高，2024年GDP增速较快的行业如金融与保险、信息技术、专业科学技术服务及公司管理，高技能移民从业者比例均超过6%，其中部分行业接近10%。相比之下，农业、林业、渔业等低增长甚至负增长行业，高技能移民占比明显偏低。

来源：高盛

6.受劳动力密集型业务模式影响，亚马逊的人均年收入约为41.7万美元，显著低于英伟达、苹果等科技巨头超100万美元的水平，在主要科技公司中垫底。

来源：华尔街日报

7.由于汽油和柴油需求前景不明朗，美国炼油行业在经历短暂扩张后再次步入萎缩。根据美国能源信息署（EIA）的年度报告，2024年美国可运营炼油产能下降了4.3万桶/日，至1830万桶/日。随着LyondellBasell、Phillips 66及Valero等公司旗下多家炼油厂计划关闭，预计美国总产能在今年将继续下降，可能重返疫情期间约1780万桶/日的低位。

来源：Bloomberg

加拿大

加拿大统计局数据显示，2025年第一季度人口仅增加20,107人，季度增长率几乎为零，创下自1946年以来的最低季度增速。此次放缓主要归因于临时居民（尤其是外国留学生）数量的减少。与此同时，寻求庇护者数量连续第13个季度增加，达到创纪录的470,029人。

来源：Bloomberg

欧洲

1.为满足北大西洋公约组织（NATO）提出的新国防开支目标，德国政府计划在未来五年内将核心国防开支大幅提升至GDP的3.5%。根据周一公布的文件，2025年的核心国防投资总额将达到950亿欧元，其中包括对乌克兰的约90亿欧元援助。然而，德国总理默尔茨指出，未来几年联邦国防军面临的决定性问题并非资金，而是合格人才的严重短缺。他表示，为解决这一瓶颈，政府最终可能被迫考虑恢复某种形式的义务兵役制。

来源：Bloomberg

2.德国制造业巨头大陆集团（Continental AG）计划进行业务拆分，将自身拆分为三个独立的业务：核心的轮胎业务、以ContiTech为代表的橡胶部件业务，以及名为Aumovio的汽车零部件业务。此举旨在瓦解其数十年来的多元化结构，效仿西门子（Siemens AG）和蒂森克虏伯（thyssenkrupp AG）等已经分拆的德国工业巨头，以创建更小、更灵活的实体来应对快速变化的技术和地缘政治环境。过去五年，该公司股价表现持续落后于竞争对手米其林（Michelin），成为推动管理层寻求变革、释放股东价值的催化剂。根据计划，汽车零部件部门Aumovio将于今年9月上市，而ContiTech的出售则计划在明年进行。

来源：Bloomberg

3.为应对4月底的全国性大停电，西班牙正在提升电网稳定性的优先级，电网运营商大幅削减了约四分之一的廉价风力发电，转为更稳定的天然气发电，后者自停电事故后产量已增长58%。此举叠加高温天气带来的制冷需求，已导致批发电价飙升。6月份至今的日均电价已达约65欧元/兆瓦时，是5月份水平的四倍左右，而7月份的远期电价已超过80欧元/兆瓦时。

来源：Bloomberg

4.国际货币基金组织（IMF）警告，由于增长放缓、投资疲软和地缘政治威胁，欧洲正面临陷入停滞的风险，并预测欧元区2025年GDP增速仅为0.8%。该机构指出，欧盟内部市场的碎片化是主要障碍，其成本相当于对商品征收44%和对服务征收110%的关税。IMF呼吁通过深化单一市场来重振生产率，此举有望在十年内提振3%的GDP，同时建议将欧盟预算增加50%以应对共同挑战。

来源：Bloomberg

英国

伦敦高端房地产市场正经历一场日益恶化的长期衰退，目前价格已从峰值下跌超过20%；豪宅的降价幅度指数在2025年飙升至创纪录高位，表明卖家为出售房产而下调要价的频率和幅度均在急剧增加。近期，英国政府取消了针对“非本地居民”（non-dom）的税收优惠，此举正加速富裕国际买家的流失，并对市场造成了新的沉重打击。

来源：Bloomberg

亚太

韩国6月前20天出口额达387亿美元，同比增长8.3%；按工作日调整后出口增速达12.2%。半导体出口强劲增长21.8%，达89亿美元，在出口中的份额提升至22.9%，为主要驱动因素。计算机周边设备出口增32.6%。分市场看，对美国出口增长4.3%至74亿美元，对欧盟增23.5%至41亿美元，对华出口降1%至70亿美元。同期进口增长5.3%至361亿美元，实现贸易顺差26亿美元。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

新兴/前沿市场

1.由于中东紧张局势导致油价飙升，印度卢比正承压走弱，逼近1美元兑87卢比的关键心理关口。作为全球第三大原油进口国，印度经济对油价波动尤为敏感，油价上涨直接加大了其经常账户赤字和通胀压力。澳新银行和三菱日联银行等机构的分析师预计，尽管印度储备银行近期采取了更为放任的态度，但一旦卢比快速跌破87关口，央行将可能进行更积极的干预，以防止货币无序贬值并控制其对通胀和资本外流的连锁影响。

来源：Bloomberg

2.尽管乌拉尔原油价格已回升至每桶60美元以上，但俄罗斯以卢布计价的石油收入却仍比年初水平低近30%。造成这一差异的主要原因是2025年以来卢布对美元升值近23%。由于俄罗斯政府约三分之一的收入依赖石油和天然气，而其支出主要以卢布结算，因此强势卢布已直接导致该国财政收入承压。

来源：Bloomberg

3.联合国开发计划署的一项最新研究发现，发展中国家对AI的信任度远高于发达国家。在中国，高达83%的受访者表示信任该技术，在吉尔吉斯斯坦、印度等发展中国家，超过六成民众也认为AI符合社会最佳利益。相比之下，美国、德国等高收入国家则表现出更强的怀疑态度，其信任AI的民众比例不足四成。日本是发达国家中的一个例外，其信任度达到了65%。

来源：Bloomberg

全球

截至周日（6月22日），关键的霍尔木兹海峡的石油运输量保持稳定，并未出现实质性中断。根据彭博的船舶追踪数据，当日共有44艘油轮通过该水道，与本月以来的正常水平相当，液化天然气（LNG）和液化石油气（LPG）等其他商船的运输量也基本正常。然而，市场已出现明显的避险情绪，希腊政府已对其庞大的船队发出警告，建议重新考虑通过该海峡，同时部分日本船公司也在减少通过该海峡的船队数量。此外，市场已观察到个别超级油轮出现掉头或改变航向等异常规避行为。

来源：Bloomberg

大宗商品和能源

1.由于实物铜供应被大量运往美国以规避潜在关税，伦敦金属交易所（LME）的铜市场正面临一场历史性的供应挤压。周一，LME现货铜价较三个月期铜的溢价飙升至每吨345美元，为2021年以来的最高水平。这种“超级现货溢价”的极端市场结构，直接反映了LME库存的急剧消耗——今年以来可用库存已锐减约80%，目前存量不足全球一日消费量。

来源：Bloomberg

2.受中东地区紧张局势影响，全球关键化肥原料尿素的价格大幅飙升，供应面临严重中断风险。由于来自以色列的天然气供应暂停，埃及的化肥生产商已停产；与此同时，伊朗也已关闭其全部七家氨和尿素生产设施。这两个国家合计占去年全球尿素贸易的近20%，而整个波斯湾地区更占全球出口的近一半。受此供应冲击影响，作为全球基准的美国海湾地区尿素现货价格在过去一周内飙升了约16%。

来源：Bloomberg

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