6月26日，港交所锣声密集，周六福、圣贝拉、颖通控股三家公司集体鸣锣，这被外界视为今年港股IPO（首次公开发行）市场火爆的真实写照。

不过，三家公司同日鸣锣却“命运”各异。上市首日，周六福股价上涨25%，圣贝拉也不甘示弱，收盘时股价涨超33%。然而，手握爱马仕、范思哲、梵克雅宝等72个大牌的“中国香水第一股”颖通控股，与前两者形成鲜明对比：开盘破发，最终以每股2.4港元收盘，上市首日股价下跌16.67%。

颖通控股管理层于鸣锣现场合影 图片来源：每经记者 黄婉银 摄

在香水及美妆代理领域，颖通控股有着举足轻重的地位，是何原因导致公司“首秀”遇冷？颖通控股CEO（首席执行官）林荆在上市现场回应记者提问时直言，股市有波动很正常，并称公司践行的是“长期主义“，后续的增进会从股价中反映出来。

《每日经济新闻》记者注意到，虽然颖通控股近年来营收、净利润双增，但其对品牌授权的依赖较高，自营收入占比不足1%，且存在分销协议到期、大客户退货等风险。

品牌专家、瞻胜传播创始合伙人庞瑞向记者指出，代理巨头也难逃“大牌依赖症”反噬。颖通控股的破发并非偶然，背后反映出的是市场对香水行业竞争格局的重新审视，以及投资者对品牌运营能力的深度考量。

公司高层回应上市破发并称盯上年轻人的“悦己经济”

早在1987年，颖通控股就与香水结缘，彼时其通过附属公司将一个巴黎品牌的香水引入中国内地；1992年，又与万宝龙、梵克雅宝等的香水生产商、欧洲香水上市公司Inter Parfums（依特香水）建立经销商合作伙伴关系；2005年，颖通控股开始在内地市场管理运营爱马仕的香水产品。

通过代理奢侈品大牌的香水业务，颖通控股迅速在业内打响名气。其全球发售材料披露，按2023年零售额计，颖通控股是中国除品牌所有者香水集团外最大的香水集团。除香水外，颖通控股还运营包括彩妆、护肤品、个人护理产品、眼镜及家居香氛等在内的多种品牌。近三个财年（2023财年至2025财年），颖通控股营收分别为16.99亿元、18.64亿元、20.83亿元；对应年内溢利分别为1.73亿元、2.06亿元、2.27亿元。

截至最后实际可行日期，颖通控股为包括爱马仕等在内的72个外部品牌进行产品分销及市场部署。作为众多奢侈品大牌背后的“香水大佬”，颖通控股登陆资本市场，收到广泛关注。但上市首日破发，让市场颇为意外。

对此，颖通控股CEO林荆在现场接受记者采访时表示，股市波动很正常。她强调，公司践行的是“长期主义”,相信公司长远的增进会在（后续的）股价中反映出来。

上市现场，颖通控股CEO林荆接受记者采访 图片来源：每经记者 黄婉银 摄

“公司上市首日破发一般来说是多种因素综合作用的结果。对颖通（控股）而言，公司对品牌授权高度依赖，这可能影响投资人对其信心。”庞瑞向《每日经济新闻》记者指出，颖通控股要重建投资者信心，需加快自有品牌的发展步伐，减少对外部品牌授权的依赖。如能有一两款自有IP（知识产权）爆款问世，市场信心自然坚固。

从颖通控股所处的市场来看，具备较大发展潜力。一方面，中国香水的市场渗透率较低，另一方面，中国人口规模较庞大。据弗若斯特沙利文的资料，2023年日本、韩国、美国及英国的人均香水支出分别为47元、170元、423元及406元，中国内地人均香水支出为16元。此外，预计2023年至2028年中国内地人均香水支出将以14.0%的复合年增长率增长。预计到2028年，中国香水零售额总市场规模将进一步增长至477亿元。

图片来源：文件截图

林荆也展示出了极大信心，她向记者表示，颖通控股是香水赛道的头部企业，公司的业务性质和护城河均十分稳健，并在中国市场已广泛布局。林荆还观察到，中国年轻人对情绪消费、悦己经济的需求增长很快，这意味着，接下来公司在中国内地市场拓展业务将有很多的机遇。

自有品牌收入占比不足1%何时摆脱“大牌依赖症”？

爱马仕、范思哲等国际高端品牌的代理权，助力颖通控股成为“中国香水第一股”，但这背后也暗藏隐忧。

近三个财年，颖通控股向前五大供应商的采购额分别占总采购额的84.0%、81.6%、77.8%。倘若核心品牌终止合作，其业绩势必将受到重创。《每日经济新闻》记者查看招股书等文件发现，2022年12月，颖通控股与一家奢侈品牌的授权商协议到期，而当期（截至2023年3月31日止年度有关协议）通过分销这一品牌，颖通控股获得的收入高达4.25亿元，占当年公司总收入的25.5%。对于协议到期未续约的原因，颖通控股称：“主要是因为该品牌授权商决定自行在中国内地经营。”

“代理模式的优点是发展快，对固定资产投入要求相应较低，发展到一定程度的问题就是‘大牌依赖症’。”庞瑞告诉《每日经济新闻》记者，依赖外部核心品牌授权，是过往商业模式的体现。因此，这种模式在成就了颖通控股的同时，也给企业带来了风险。

颖通控股销售的部分香水 图片来源：招股书截图

庞瑞进一步向记者指出，这种模式依赖性较强，“外部品牌强势，利润、自主性都难免倚仗品牌的鼻息，并且面对合同到期、大客户退货等风险，抵御能力也相应较低。而目前的一个趋势是，国际奢侈品集团倾向于收回代理权、自建渠道，那么像颖通（控股）这样的大代理何去何从就是一个问题”。

颖通控股也感知到了自有品牌发展的重要性，并试图转型“代理+自营”模式。然而，其自有品牌的发展不尽如人意。

其实早在1999年，颖通控股就开始运营自有品牌，并对此寄予厚望。“Santa Monica的成功推出及持续营运展示了我们充分利用管理国际品牌的经验⋯⋯有助于让我们从竞争对手中脱颖而出。”公司表示。

但记者注意到，经过了26年的发展，Santa Monica的收入贡献在公司营收中的占比尚不足1%。公司披露的文件显示，2023财年至2025财年，Santa Monica产品产生的收入分别约为530万元、1700万元、1050万元，对应的收入占比仅为0.3%、0.9%和0.5%。

与此同时，市场竞争日益激烈。近年来，本土香水品牌崛起迅速，颖通控股如何应对冲击？

“颖通（控股）核心竞争力主要体现在销售渠道网络，品牌运营管理经验。在面对本土品牌冲击时，其应意识到传统大牌的号召力在年轻群体中不一定稳如磐石。”庞瑞建议，颖通控股依然需要加大对自有品牌的推广和市场投入，注重其在年轻消费群体中的知名度和影响力，逐步找到自有品牌和代理品牌之间的平衡点。

（李旭馗对本文亦有贡献）