或许因为境外债重组，交易员们会开始重新评估碧桂园债券价格，但真正的复苏信号，只能来自中国三四线城市那些重启施工的塔吊，和售楼处里重新排队的购房者。

文/每日资本论

好消息！好消息！好消息！重要的事说三遍——深陷债务漩涡的国内知名房企碧桂园终于迎来实质性突破，债券持有人特设小组点头接受了1.78亿美元补偿款的支付形式。这家曾被外界称为“宇宙第一房企”在年底前完成境外债务重组的计划，首次显现曙光。

近日，碧桂园与代表超过30%美元债份额的债券持有人特设小组（AHG）达成关键妥协，就向七家银行组成的协调委员会支付上述补偿款的方案取得共识。这个由中银香港、建银亚洲等机构组成的银行协调委员会，掌握着碧桂园现有银团贷款48%的份额。

谈判的核心是释放银团在2023年7月获得的抵押物——估值超5亿美元的万达商管股权和11项间接持有的股权投资资产。作为交换，银行协调委员会要求碧桂园支付1.78亿美元补偿，其中50%将在重组生效日以现金支付，剩余50%则以两年期抵押贷款形式偿还。

特设小组的点头，拆除了重组路上最关键的障碍之一。知情人士向媒体透露，此举“主要是为推进重组的进展”，预计全部境外债务重组将在12月底前完成。

这标志着自今年1月公布重组关键条款后，碧桂园在债务泥潭中向前迈出了最坚实的一步。根据重组框架，碧桂园计划通过强制性可转换债券及新债务工具等选项，将主要境外债务转换为股权、延长债务期限或削减债务本金。

若方案顺利实施，将实现高达116亿美元的债务化解，把债务到期时间延长至最长11.5年，并将加权平均借贷成本从重组前的6%大幅压缩至2%左右。

此外，重组成功还将带来一个关键利好，即碧桂园有望确认数百亿大额重组收益，净资产或将逐步增加。对于连续巨亏的碧桂园而言，无疑是资产负债表修复的关键一步。

为什么这样肯定呢？

可以类比融创。作为同样经历债务重组的大型房企，融创的化债路径提供了重要参照。2023年11月，融创境外债务重组方案获得债权人通过，化解逾百亿美元债务。其重组方案通过四种方式化解债务：发行新票据（约57亿美元）、强制可转换债券（27.5亿美元）、可转换债券（10亿美元）及置换融创服务股票（7.75亿美元）。

债务重组为融创赢得了喘息空间。2023年，该公司在全国101个城市完成279个项目、合计31万套的交付。虽然前11个月合同销售金额同比下降50.79%至792.8亿元，但仍在继续运转。

2025年6月，融创公布境外债二次重组的消息时称，约83%的现有证券持有人已提交加入重组支持协议的函件，整体未偿还本金总额中约74%的现有债务持有人已提交加入重组支持协议的函件。

这也意味着，融创中国或成为第一家境外债基本清“零”的大型房企。如若成功解决境外债务风险，融创可以集中所有的精力和资源，全力投入到境内保交楼、资产盘活和公司长期经营稳步恢复当中，提升长期股权价值。

简单说，碧桂园若也能照葫芦画瓢完成境外债重组，那就真的算渡过了超级危险期了。

不过，目前碧桂园的经营困境依然触目惊心。2024年财报数据显示，该公司录得总收入约2527.56亿元，归母净亏损328.35亿元，虽然较2023年的1784亿元大幅收窄，但自2022年三年累计亏损已达2172.87亿元。

进入2025年，销售端的寒意并未消散。今年1-6月，碧桂园实现权益销售额167.5亿元，较去年同期的259.5亿元下滑超35%。6月单月权益销售额仅28.1亿元，销售面积35万平方米。

资本市场对碧桂园的信心持续低迷。由于未能按时披露2024年中期报告，今年5月16日，上海证券交易所对碧桂园及包括时任董事长杨惠妍在内的高管团队予以公开谴责，并记入诚信档案。这一纪律处分揭示了公司内部治理与财务透明度面临的严峻挑战。

对于如今的碧桂园来讲，在流动性极度紧张的环境中，“保交付”成为碧桂园维系市场信任的生命线。2023年11月起，杨惠妍等四位高管年度薪酬降至12万元（月薪1万元），公司压缩非经营费用、缩减员工福利，组织架构大幅调整。碧桂园管理层曾明确表示：“常规销售是当前现金流的主要来源，只有通过持续的销售增长，公司才能有足够的资金支持保交房项目。”

显然，碧桂园上下都知道生命线意味着什么。截至2025年6月的三年半间，碧桂园已累计交付房屋近178万套。

需要提醒的是，即使境外债务重组在年底前如期完成，碧桂园距离真正复苏仍有漫漫长路。重组解决的只是资本结构问题，企业的造血功能恢复才是生存根本。

销售端的持续下滑构成最大挑战。2025年上半年权益销售额167.5亿元的数据意味着，碧桂园月均销售额已萎缩至不足28亿元。相比其庞大的债务规模和在售项目数量，这一现金流水平难以支撑正常经营周转。

而重组的完成只是为碧桂园打开了一道“呼吸窗口”——将债务到期时间延展至最多11.5年、融资成本压降至2%左右。前提是公司经营恢复正常。若销售持续低迷，这一资金成本优势可能难以维持。

真正考验在于销售端能否止血回升。当2025年上半年权益销售额同比下滑超35%的冰冷数据摆在面前，这家曾登顶行业的企业仍需在市场的凛冬中证明自己。

或许因为境外债重组，交易员们会开始重新评估碧桂园债券价格，但真正的复苏信号，只能来自中国三四线城市那些重启施工的塔吊，和售楼处里重新排队的购房者。

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