2025.09.02

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作者 |第一财经YiMagazine 崔鹏

上半年投资什么最赚钱？

真相你肯定不相信。是卢布，俄罗斯卢布。

截至6月30日，卢布兑美元汇率升值了41%。这还没完，上半年俄罗斯的基础利率是20%。这也就是说，如果一个人在年初把100万美元换成卢布，然后又存到俄罗斯的银行里，到7月1日，他的那些钱就值153万美元了。看看今年俄罗斯的经济数据，你大概会觉得卢布升值是多么不“科学”。不过，如果按全球一盘棋看，也许可以用喷溅效应来解释这事。

年初以来，美国政府的一些做法让全球市场包括美国人自己都感到莫名其妙又不知所措。看起来就像特朗普把一块巨大的石头砸到美国市场的蓄水池里，不少资本都被“溅”了出来，大家需要寻找一块美国之外的配置之地。

有大型投行测算，单单程序性流入美国市场的资本量就减少了70%。这也就是今年上半年美元指数下滑的最主要原因。

那些资本“溅”出后到哪去了？

大体上就三条路：哪来的回哪去；填补价值洼地；流入投机市场。卢布为什么升值？上面三个原因里可以占两个吧。当然，卢布不是重点。接下来涨幅靠前的是一些局域股票市场。

韩国股市排第二。

在大多数人的想象中，这大概也够逆天的。他们的前总统在演“霸道总裁为宠妻搞政变”哎,股市怎么还会涨？实际上，韩国更大程度上属于价值洼地。它的股市平均市盈率只有10倍左右——这个国家的公司在某些方面品位很独特，但便宜的价格还是很惹人喜爱的。

香港恒生指数在今年上半年增长了20%。其实这里边还有个特别的干扰因素，就是3家巨型公司，美团、京东以及阿里巴巴的外卖大战又打响了——这3家公司在恒生指数里权重很大，加起来接近20%。它们开打其实是强迫资金押注，这导致美团和京东有相当幅度的下跌。我猜测如果没有这件事，恒生指数会涨得更高。

就像前边提到的，如果要从全世界再找一个股市作为备选配置，相对韩国，以及也榜上有名的西班牙和德国，中国香港股市明显更好。很多运营强悍的中国内地公司都在香港上市，而且在经历了2020年至2023年的连续下跌后（虽然在去年有反弹），估值水平已经相当有吸引力。

另外，香港在稳定币这个领域走得也相当快，具体细节还没完全公布，但不少人已经认定，它和自己印钱自己花差不多，里边肯定有便宜可以赚。于是也有好多投机资金进入香港市场。

不知道它们之间有没有联系，港股有一些公司还保持着高性价比，另一些网红公司的估值则已经上天了。最突出的就是所谓的消费四小龙：泡泡马特、老铺黄金、小米和蜜雪冰城。偏巧的是，这4家公司我都说过它们估值太高——有不少港股公司也意识到了这个机会，它们今年公布的业绩也就特别好。关于这个，还是提醒公司人投资时多绷紧一根弦吧，毕竟投资用的是自己的钱。

在下半年，很多明星市场也许将面临美联储降息频率的问题。

美国总统和美联储主席在这事上有分歧。下一步是，总统会往美联储掺沙子，他会提前推出新的主席人选，四处发表流动性意见，形成一个影子联储，直到鲍威尔被烦得不行卷铺盖走人。从现在的情况看，为了扬名立万，平时自诩清高却主动申请担纲这个角色的经济学家可是不少啊。

那么鲍威尔会提前辞职，并使降息频率加快吗？这具有相当大的不确定性。风险偏好高的资本会因此流向美国，这可能对港股的上涨产生结构性影响。

离公司人投资者更近的A股已经经历了超过两年的有关部门对于制度以及程序性的改造，它似乎也有了翻身的迹象，其中之一就是上证指数超过了3500点。这个内地最具代表性的指数曾在2007年、2014年和2020年3次击穿过这个点位，如果在时间长度上不太苛求的话，那3次之后市场都迎来了还说得过去的“牛市”。

这两年来，A股投资者呈现出非常明显的反差状态，最近几个月更明显了。一方面人们大笔买入低市盈率高分红公司的股票；另一方面，芯片、人工智能这类专攻前沿技术的公司可以轻轻松松获得上百倍的估值。

该怎么选？押大？押小？还是大小通吃？

作为保守主义分子，我当然更喜欢低市盈率的那部分。内地商业银行股的估值上升既是价值回归也是均值回归——可以说这种投资更符合万有引力。预期今年下半年，不光是我们，全世界都会处于一个放松流动性预期以促进经济复苏的大背景，一个和特朗普的不可确定性不断博弈的大背景。如果是这样，投资高分红股，特别是有相当规模的商业银行股票还是很具吸引力的。

当然，投资银行股也有一些值得注意的问题，比如自去年以来银行的坏账率和利差已经非常接近了。不能将这简单看作商业银行注定开始亏损，但也标志着一种货币两难：再降息，银行的利差可能进一步缩小；不降息，资金价格高了又会抑制新的投资。

房地产也许还是关键性问题。中国房地产问题已经出清了吗？有国际大型投行测算，按照历史经验，中国的情况会在2025年至2026年触底。这是根据统计数据得出的结论，但可信度似乎还挺高的。

最后，我们说两句黄金。

黄金的价格在今年上半年涨了26%。还记得咱们以前聊过的投资黄金的“姿势”吗？如果照那种方式，投资者还能多赚6个百分点。

那么，黄金是不是涨到头了？

大概率来说，还没有。

就像我们以前提到过的，黄金是一种“信仰投资”，你相信它可以抵抗通胀或者成为风险更低的避风港，那么信的人越多实现的概率就越高。那些因应变化的大型投资机构即使改变了对世界的看法，想要增加对黄金的配置，也不可能在短时间内完成。

不过，在当前情况下，还是要提醒个人投资者，加杠杆投资黄金或者别的什么贵金属基本是走向破产的最便捷方式——你猜不到黄金短期的价格变化的，不要和上帝掷骰子。而且这个领域里的骗子就像旅游区露天厕所的苍蝇一样，多得超乎你的想象。

另外，黄金不会产生现金流，即使以最佳姿势投资黄金，也最好不要超过总额的1/5。不要忘了，买黄金其实是种有逻辑的投机。

本专栏不代表本刊观点，内容仅供参考，不构成投资建议。

微信编辑| 夏木

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