文丨徐风

作为消费电子领域的系统级芯片（SoC）设计企业，杰理科技的上市之路可谓坎坷不断，自2017年首次申报至今已历经8年。

在经历了三次IPO失败后，杰理科技又将目标转向了北交所。近期在交易所的第三轮审核问询中，业绩下滑、商标商号、资金流水及收入真实性等被重点提及。

【三次IPO折戟，合规问题是老大难】

多年来，杰理科技的“带病上市”一直是IPO未果的重要因素。

杰理科技于2010年成立，于2017年便递表上交所开启了上市之路，但由于与珠海建荣的知识产权纠纷而宣告终止。

杰理科技与珠海建荣的纠纷最早可追溯到公司创立之时，创始人王艺辉作为前珠海建荣副总裁，在其离职创业时曾带领多名前东家员工出走。在杰理科技的创始团队中王艺辉、张启明、张锦华、胡向军均是前珠海建荣员工。

据2021年杰理科技的问询函披露，杰理科技员工中有33名来自珠海建荣及其关联方，包括5名核心技术人员。

而珠海建荣也对杰理技发起了专利侵权诉讼，此后经调解珠海建荣选择撤诉。

首次IPO失败后，2018年11月杰理科技再次冲击上交所主板，但此次又因内控问题铩羽而归，比如使用个人银行账户收支货款，与公司的控股股东、实控人及关联方存在资金来往等。杰理科技还被证监会现场检查，并于2020年初采取出具警示函的行政监管措施。

2021年9月，杰理科技第三次发起IPO，这一次将目标转向了深交所创业板，此次深交所对杰理科技共发起了三轮问询，具体包括收入与客户真实性、诉讼纠纷、专利来源等，其中合规性管理是重要一项。

2022年7月，深交所还对杰理科技开展了现场督导，认为发行人没有吸取前两次IPO失败的教训，仍存在使用个人银行账户大额收取、支付货款的情况，未能就资金往来提供充分证据和合理解释。同年10月深交所也向杰理科技下发了监管函，第三次上市也宣告失败。

但杰理科技并未就此放弃，2024年底再次向北交所发起上市冲击，至今同样经历了三轮问询。内控合规性、收入真实性以及业绩稳定性等被重点关注。

就比如在第三轮问询中，交易所仍然提出了资金流水及收入真实性核查等相关内控疑问，要求发行人说明董监高、关键管理和销售人员大额资金流水的资金来源及去向。

纵观杰理科技此前IPO的失败历程，内控问题始终是需要迈过的一道坎。但除了内控方面，杰理科技的业绩下滑也本次问询的重要一项。

【毛利率下滑，业绩变脸逊于同业】

杰理科技是一家专注于系统级芯片（SoC）的集成电路设计企业，产品主要面向蓝牙音视频、智能穿戴、智能物联终端等消费电子领域，蓝牙耳机芯片和蓝牙音箱芯片是两大主营产品，收入占比超过了7成。

在2022年至2024年间杰理科技的业绩增长尚属良好，营业收入分别为22.67亿、29.31亿、31.2亿，归母净利润为3.36亿、6.23亿和7.91亿，期间净利润已经翻倍。

但步入2025年后，杰理科技的业绩便开始变脸。上半年杰理科技实现收入13.73亿，同比下降了4.58%；归母净利润为2.93亿，同比下滑22.89%，明显逊于可比公司。

在营收对比上，刨除杰理科技外其余公司均实现了正增长，且恒玄科技、泰凌微增速较快，炬芯科技增幅甚至超过了60%。净利润包括恒玄科技、泰凌微等均实现了翻倍。

杰理科技的业绩下降也受到了监管层关注。对此杰理科技解释主要受行业竞争、客户采购需求波动、供应链价格上涨以及中低端产品销售下滑等影响。

比如在产品单价上，近年来杰理科技包括蓝牙耳机、智能音箱、智能穿戴等产品均出现了不同程度的下滑。以蓝牙耳机和蓝牙音箱芯片为例，2022年销售单价尚在1.28元/颗、1.25元/颗，到2024年便降至1.19元/颗和1.09元/颗。

受产品单价下滑影响，杰理科技的毛利率也出现了明显波动。2022年至2024年，其毛利率分别为28.35%、33.10%、35.77%，但到了2025年上半年便降至30.32%，而翻阅其他同行数据，恒玄科技、炬芯科技、泰凌微多在40%左右。

对于杰理科技业绩和盈利能力表现，就不得不说其所处赛道和产品定位。

近年来，消费电子行业虽处在温和复苏中，但上游蓝牙耳机及音响芯片细分领域的竞争依旧激烈，尤其是杰理科技所处的低档及白牌赛道。

以蓝牙耳机芯片为例，据东吴证券研究，目前杰理科技和中科蓝讯产品主要布局在中低端，产品单价尚不足2元，而包括恒玄科技、炬芯科技和中感微主要布局中高端赛道，其中中感微和恒玄科技的高端智能芯片已经在10元以上。

数据显示，2024年杰理科技中低端蓝牙耳机芯片的销售金额为10.43亿，同比下滑了27.7%，虽然出现滑落，但占比仍然达到了72.33%。

对于当下蓝牙耳机赛道的竞争，随着白牌产品价格的一再下探，产业链利润势必也在压缩，只有技术壁垒较高的中高端市场才有更大的议价空间。

尽管杰理科技秉持着“中高端和中低端市场双核心”的战略，中高端产品增长也较为迅速，2024年销售金额为3.99亿，同比增长翻倍，但由于发展较晚规模较小，尚无法完全带动产品销售均价提升。

对此杰理科技表示，由于中高端市场客户验证及推广周期较长，大规模销售仍需时间，随着新产品放量未来产品结构将进一步优化。但也提示道，若不能及时培育竞争力更强产品开拓新市场，供应端价格持续上涨不能有效向下游传导，则将可能导致业绩面临波动或持续下滑风险。

同时，杰理科技IPO前大额分红、收入区域集中度高等问题也存在争议。

【账上16亿分红4亿，募资必要性引质疑】

相比于杰理科技业绩下滑，募资的必要性更加引发了市场的质疑。

在前三次IPO过程中，杰理科技的募资金额多在10亿以上，甚至在2022年冲击创业板时一度达到了25亿，本次冲击北交所计划募资10.8亿，主要用于智能无线音频技术和智能穿戴芯片升级及产业化、研发中心建设等4项。

但市场关注的焦点在于，一方面杰理科技账面上的现金流比较健康。2025年上半年货币资金7.73亿，并且还在进行大额理财投资，债权投资达8.7亿，主要为大额存单和定期存款，两项合计达16.43亿。

在负债端，杰理科技债务情况也实属良好，上半年不仅没有短期借款，一年内到期的非流动负债仅208.09万。

此外，在本次IPO之前杰理科技曾多次派发分红，2022年和2023年分别分红了9962.55万和2亿，2024年9月再次派发现金9998.88万，三次合计近4亿。

账上资金充沛还大额分红，为何还要去上市募资？

与此同时，杰理科技对头部供应商的依赖程度也很深。近年来向前五大供应商的采购占比一直在九成左右，第一大供应商更是独占鳌头，采购占比由2021年的60.91%提升到2024年上半年的66.69%。

除了供应商问题，杰理科技下游终端客户集中度较高也值得重视，仅深圳地区一地便贡献了90%以上的主营收入。考虑到杰理科技白牌客户的超高占比，也是华强北的重要芯片供应商。对于收入集中度风险其在招股书中也做了说明。

作为消费电子上游芯片赛道，研发的重要性不言而喻。2025年上半年，公司研发费用为1.15亿，占营收比重8.38%，而恒玄科技、炬芯科技、泰凌微分别为20.37%、27.58%和23.14%，明显高于杰理科技。

值得注意的是，上半年杰理科技的研发开支还出现了明显下滑，相比去年同期的1.5亿下降了23.41%。

杰理科技借着国产消费电子和移动穿戴发展东风快速崛起，但在产业逐步迈向成熟，向规模和高端要利润的今天，也面临转型的挑战。

随着中低端赛道越发内卷，摆脱低价竞争泥潭向高端进军可能是杰理科技的一个天然选择，这一点或许比上市更重要。

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