你手里那台OPPO、小米或vivo，按屏幕解锁的那一下，用的指纹芯片很可能就来自它——极豪科技，中国指纹芯片行业的老二。

近日它递交了招股书，准备冲刺港股。

但它选的上市标准，是不考盈利、不考现金流，只拼市值和营收的那条：“市值/收益测试”。翻译成白话：市值至少40亿港元，最近一年营收至少5亿港元。它必须让市场相信自己值这个价。

来源：招股书

问题是，它的估值撑得起这个吗？两年前它A轮融资，投后估值19.5亿元人民币，约22亿港元，跟更早的Pre-A轮比，几乎原地踏步。

它最近一年营收虽然冲到4.7亿元，但里头还掺了一大笔一次性收入。

过去三年持续亏损，估值一上市就几乎要翻倍——凭什么？

要回答这个问题，先得看它是怎么走到这一步的。极豪选的上市路径，本身就暴露了它的底牌。

绕开现金流审查，是它最诚实的选择

港交所主板上市规则第8.05条，给了三套标准。极豪只要满足其中一套就行。

来源：招股书

第一套叫“盈利测试”，要求最近一年股东应占盈利不低于3500万港元。极豪看了一眼自己的账本，2025年亏损1438万元，在非国际财务报告准则下勉强盈利2000万人民币。不管怎样，这扇门，它进不去。

第二套叫“市值/收益/现金流测试”。市值门槛低，20亿港元就行，但额外要求前3年经营活动的现金流入合计至少1亿港元。

注意，规则盯的是“流入”，不是净额。极豪近三年营收超10亿元，按说过这条线不难。

但吊诡的是，它偏偏绕开了。答案藏在另一个数字里——经营活动现金流净额。2023年、2024年连续净流出，2025年才勉强转正，为1225万元。

而这1225万的成色，还得再打个问号。它主要靠三笔非经常性现金贡献撑着：存货减少、赎回负债账面变动、应付费用增加——把这些全算上，在填了应收款暴增、合约负债减少等窟窿之后，才勉勉强强结余出这1200多万。

即便如此，极豪还是主动放弃了这套门槛更低，但对现金流进行实质性审核的机会，说白了，它不想让人仔细看它的现金流。

它选了第三套：“市值/收益测试”。这套标准最核心的两个要求是：上市时市值至少40亿港元，最近一年营收至少5亿港元。极豪用4.7亿元的营收刚好摸到门槛，然后喊出了40亿港元的价码。

那么问题来了：这4.7亿的营收，成色到底怎么样？

近5亿元营收，能撑起40亿港元估值吗？

要回答这个问题，先得看清它的家底。

极豪科技，市占率仅次于汇顶科技，但同样是芯片公司，玩法很不一样。汇顶像个“芯片超市”，触控、指纹、音频、安全芯片什么都卖。

极豪则像个“指纹专卖店”，九成以上收入全押在指纹识别芯片上。高端的屏下解锁用光学指纹传感器，中低端的侧边解锁用电容式。

剩下不到一成，是帮客户开发智能眼镜、机器人感知方案的技术服务，收一次性开发费，干完就结束。

再看增长，乍一看挺厉害。营收两年翻了一倍多，从2023年的2亿出头干到了2025年的4.69亿。毛利率从26.3%拉到37.6%，2025年还扭亏为盈了。

但质量经不起细看。

第一，增长掺了水。2025年技术服务收入4000万元，同比暴增6倍多，但这种NRE服务是一锤子买卖，不像卖芯片年年有订单。今年有，明年还有没有？不好说。

第二，芯片主业也在靠赊销冲量。2025年应收账款从630万暴增到4180万，周转天数从8天拉到19天。公司说这是“向代理授予更长的信贷期”，翻译过来就是：为了让营收数字好看，让客户先拿货、后付款。

不过，赊销和一次性收入都是皮外伤。极豪真正的病根，是单腿走路，还被人掐着脖子。

极豪科技毛利率数据，来源：招股书

它几乎只做指纹芯片，而这个赛道已经杀红了眼。2025年，它的光学传感器毛利率从48.7%降到45.8%，电容式从17.2%降到15%。公司说是采取了“更具竞争力的定价策略”，说白了就是不降价就保不住份额。

更要命的是，这条独木桥还高度依赖几个大客户。2025年前五大客户贡献了总营收的89.6%，最大一个占41.4%。

对比汇顶科技，同期前五大客户占比74.51%。极豪的依赖度远高于同行，这意味着在大客户面前，它没有议价权。

回头看极豪这份增长：一次性服务充门面，赊销撑场面，唯一的看家产品还在打价格战。主业这个底盘，到底有多结实？

而它给市场讲的新故事，又值多少钱？

三个新故事，但全是将来时

估值靠不了主业，就得靠新故事来撑。极豪讲了几个方向。

第一个，是智能手机领域的PoLi ID。简单说，用偏振光做人脸和掌纹识别，安全等级对标苹果结构光，但硬件成本更低。

想法很好：指纹芯片卷不动了，汇顶的超声波指纹，正在挤压光学指纹的高端市场，极豪想跳出指纹，把“解锁”升级成“支付级安全”。

但招股书也交了个底：“PoLi ID尚未产生收益。”它的第一代产品今年Q2才研发完成，刚进入客户验证和商业化阶段。但是从验证到量产再到贡献实质营收，还有不短的路。

第二个，智能眼镜和具身智能。智能眼镜这块，极豪的方案已通过小米、荣耀等四家公司的技术验证。注意，是“技术验证”，不是“量产订单”。跟高通的合作还在“持续推进”。

具身智能更早期，数据收集手套今年Q3要进一步开发，数据采集眼镜和平台下半年完成开发。全是将来时。

第三个，国际化。极豪的募资用途里写着要拓展日本、韩国、北美。但过去几年，它全部收入都来自中国客户。

三个方向看下来，支付级安全、智能眼镜、具身智能，每一个都是风口，但都还在早期。问题是，风口不等人，而极豪的上市时间表恐怕等不了那么久。

6亿多的赎回债，1.3亿的现金，输不起的倒计时

极豪科技债务情况，来源：招股书

极豪的资产负债表上，趴着一颗定时炸弹——赎回负债。2025年底，这笔负债高达6.3亿元，占公司总负债的七成以上。

而且这颗雷自带膨胀机制：计息方式是“8%单利”和“公司估值涨幅”哪个高取哪个。估值涨，它跟着涨；估值不涨，它固定涨8%。横竖都在变大。

来源：招股书

今年5月，通过和投资人签署补充协议，公司层面的赎回权被永久终止。但如果上市失败，这6亿多的窟窿会不会换个形式“复活”？这是极豪最不想验证的问题。

再看家底。截至2025年底，极豪账上现金及等价物只有1.3亿元。同期银行短期借款1.02亿，到2026年4月底已经涨到1.43亿。

所以极豪的上市，不是“想不想上”，是“必须上”。主业撑不住估值，新故事填不上窟窿，但它必须冲。冲过去了，赎回负债一笔勾销。冲不过去，雷还在，债要还，现金撑不了多久。

这就回到了开头的问题：40亿港元，它值吗？

如果只看业务，答案可能并不乐观。但如果把“上市成功就能续命”这个因素算进去——也许，它值的是那口气。