文丨红柳编辑丨杜海

来源丨新商悟

（本文约为1200字）

6月22日，潍柴雷沃第三次向港交所递交上市申请。前两次分别于2025年6月20日和12月22日递表，均因届满6个月自动失效。

这次最终能否如愿，市场思虑甚杂。

按2025年销售收入计算，潍柴雷沃在中国农机行业排名第一，市场份额22.4%；全球排名第七，份额1.3%。智能拖拉机市占率55.6%，智能收获机械市占率58.7%，居于行业龙头地位。

农机赛道增长空间的利好信息方面，据弗若斯特沙利文数据，2025年中国智能农机市场规模约206亿元，预计2030年将达1028亿元，年复合增长率约30.9%。

然而，资本市场看的不只是市场份额和行业故事，更要看财务真实性和治理透明度。

正经社分析师注意到，业绩方面，2025年，潍柴雷沃营收180.23亿元，净利润9.73亿元，但增速已明显放缓——2024年营收增速18.5%，2025年已降至3.6%；净利润增速同样从9.8%掉到1.7%，几乎原地踏步。

资产方面，一方面，潍柴雷沃账面货币资金曾达96.79亿元，2025年末仍有45.21亿元。

近几年，累计分红超过13亿元，仅2025年6月递表前就突击分了2.29亿元；2022年一年分红9.61亿元，比当年净利润还高。

另一方面，2022-2025年，资产负债分别为104.38亿元、121.22亿元、153.9亿元、153.91亿元，负债率均高达80%以上。

截至2025年末，流动比率降至0.9，速动比率0.7，录得流动负债净额9.91亿元，短期偿债压力已现端倪。

此外，为关联方汇银融资租赁提供20.21亿元担保，占2025年末净资产的44.6%，风险高度集中。

一边负债率居高不下，一边大把现金往外掏，一边还急吼吼上市融资，这操作确实拧巴。

同样值得重视的，是资产负债中，应付账款及票据占了123.69亿元，占比超过80%。

这个结构意味着什么？严重依赖占用上游供应商资金来维持运营现金流。2024年经营现金流净额38.13亿元，同期应付账款增加了42亿元，现金流增长并非来自销售扩张，而是靠延期支付供应商货款"挤"出来的。

2025年，经营现金流净额骤降至6.46亿元，贸易应付款周转天数从2023年的213天拉长到296.9天，说明拖欠情况在加剧。一旦供应链波动或融资环境收紧，资金链断裂风险不容忽视。

正经社分析师发现，应收账款和关联交易也疑云重重。早期招股书披露的客户中，鹰潭市福神汽贸有限公司被列为2022年末第五大应收账款客户，余额2869万元。但工商信息显示，这家公司早在2017年底就已破产倒闭，2020年被吊销营业执照。一个破产多年的公司，怎么还在招股书里"复活"成重要债务人？

直到2023年9月更新招股书时，潍柴雷沃才将其补列为2021年末第三大客户，却未作任何解释。数据披露的随意性可见一斑。

宁波嘉钰工贸有限公司是2020年末第四大应收账款客户，余额8258万元。潍柴雷沃声称“不存在关联关系”。但媒体调查发现，嘉钰工贸与潍柴雷沃前孙公司宁波惠钰电器工贸有限公司共用同一联系电话。惠钰电器2017年8月前由自然人王莉全资控股，王莉后来在2022年9月成为嘉钰工贸股东。

潍柴雷沃曾将前员工持股的企业认定为关联方，对嘉钰工贸这层关系却选择性忽视。

供应链高度依赖关联方。2025年向控股股东山东重工集团采购金额26.33亿元，占总采购额17.6%，其中发动机采购占比高达80.3%。核心部件受制于人，一旦采购受限，生产将陷入停滞。

三次递表，两次失效。这次能不能成，取决于潍柴雷沃能否把账目说清、把关系理顺、把依赖解套。否则，再光鲜的行业龙头身份，也撑不起市场的信任。【《新商悟》出品】

CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然

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