燧原科技将在9月2号开启科创板打新申购。

随着它敲响资本市场大门，摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技和燧原科技，国产GPU四小龙，集体站到二级市场聚光灯下。

不到一年时间里，就有3家曾经只能靠一级市场烧钱续命的芯片独角兽，分别在科创板、港股完成IPO。现在终于轮到四小龙的最后一家燧原科技上场。

市场最关心的问题只有一个，四兄弟终于凑齐了一桌麻将，但这把IPO牌，燧原科技能胡吗？

（图：电影《华尔街之狼》） 编辑

01 国产GPU四小龙打的不是同一副牌

GPU，显卡芯片，主要作用是处理图像，让用户打游戏画面更丝滑，它有个超能力，能同时干成千上万件简单的计算活。

现在训练AI大模型，就是靠GPU这种超能力，把海量数据堆在一起硬算出来。ChatGPT这类型生成式AI背后，就是靠成千上万张这样的芯片撑着。

GPU是AI时代的稀缺资源之一，所以也是资本市场的宠儿。

但有个盲区爆姐可能得先科普一下，虽然这四兄弟叫国产GPU四小龙，但正如麻将还分上海麻将、广东麻将和四川麻将一样，它们其实打的不是同一副牌，都是做GPU，但技术路线不是一码事。

摩尔线程走的是"中国英伟达"路线，做全功能GPU。AI训练推理、图形渲染、视频编解码、物理仿真，全都要沾。创始人张建中以前是英伟达全球副总裁，团队也是英伟达出来的，打法就是照着英伟达画瓢。

沐曦股份和壁仞科技更聚焦一些，主攻GPGPU（通用图形处理器），也就是专门拿GPU做通用计算，不搞图形渲染那些花活。

摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技，这三家走的路线，对标英伟达的CUDA生态。

简单来说就是，这三家和英伟达走同一条路，客户从英伟达切过来，代码基本不用重写。摩尔线程已经积累了80万开发者，是国内生态最广的。

但燧原科技不一样，它走的是DSA（领域专用架构）路线，自研“驭算TopsRider”软件平台，不兼容CUDA。也就是说，燧原造了一条自己的路，别人想上来得重新学怎么走路。

（图：驭算TopsRider平台，来源：官网） 编辑

行业里有个说法，DSA架构加自研软件栈，决定了燧原科技的客户导入成本要高于通用GPU厂商。翻译成人话就是，想让客户从英伟达切换到燧原，成本太高了。

而且，燧原科技不做通用GPU，只做AI训练和推理的专用芯片。而且它的产品里，推理芯片占大头，训练芯片只占很小一部分。

训练芯片，简单理解，就是大模型"炼丹"用的，算力要求高、单价贵、毛利高。推理芯片，是在模型炼好后，拿去实际干活用的，比如给你生成一段文字、一张图片。推理芯片的门槛相对低一些，单价和毛利也低一些。

也就是，别人卖的是"挖掘机"，燧原卖的是"铲子"。铲子当然也能赚钱，但单把铲子的价钱和毛利，跟挖掘机没法比。

这就是燧原科技业务上区别于其他3家的最大命门。

02 走独木桥为什么会亏得多

除了业务上有明显差别外，业绩上，燧原科技目前也是四家里亏损最多的。

先看最近公布的2026年半年报。

摩尔线程扣非归母净亏损1.51亿元，同比收窄52.37%；

壁仞科技经调整亏损3.37亿元，同比收窄38.9%；

沐曦股份扣非归母净亏损0.49亿元，同比减亏75.83%；

燧原科技则是预计扣非归母净亏损5.82亿到6.14亿元。

再拉长时间来看，2023年到2026年一季度，燧原科技累计亏损超50亿，在四小龙当中亏损规模最高。

燧原科技为什么亏这么多？爆姐研究了一下，一句话总结就是，因为它选了一条更难的路，花了更多的钱，但卖的产品比较便宜，所以亏得多，可以从三个层面来拆解。

一是，研发投入太猛。 2023到2025年，燧原科技累计研发投入36.76亿元，占累计营收比例高达182.55%。什么意思？每挣1块钱，要花1块8在研发上。这不是做生意，这是在烧钱搞科研。

二是，技术路线走独木桥。不兼容CUDA，意味着一切从零开始。硬件要自己设计，软件要自己写，生态要自己建。别人能蹭英伟达的生态红利，燧原蹭不了。研发成本自然比别人高出一大截。

三是，产品结构有问题。前面提到，燧原的产品以毛利率较低的推理卡为主，训练卡或训推一体产品占比较低。推理卡是AI芯片市场竞争最激烈的地方，价格战打得很凶，毛利自然就低。

还有一个绕不开的话题，燧原科技和腾讯之间，既是大股东，又是大客户的关系。

（图：燧原科技股权结构，来源：招股书） 编辑

股权上，腾讯科技及其一致行动人合计持股20.26%，是燧原第一大股东。

业务上，2023年腾讯贡献营收33.34%，2024年涨到37.77%，2025年直接飙到83.79%。

（图：腾讯贡献燧原科技营收占比，来源：招股书） 编辑

也就是说，2025年燧原每挣100块钱，有将近84块来自腾讯。前五大客户合计占比96.89%。除了腾讯，其他客户年年换。

有人说，这不是好事吗？有大客户托底。

但问题是，一个客户占了八成以上的收入，这到底是托底还是拿捏住了命脉？

假如腾讯明年减少采购呢？如果腾讯自研芯片呢？如果腾讯的战略方向变了呢？

燧原科技的生死，几乎完全系于腾讯一家的采购预算。监管的问询函里也专门问过这个问题：客户高度集中，商业合理性在哪？

燧原科技的回复是：腾讯从公司成立第二年起就是客户，产品从研发阶段就与腾讯的业务场景深度适配。

所以，腾讯既是燧原科技的护城河，也是另一个命门。

03 先暴涨后回调的戏码会重演吗

虽然业绩和业务上有区别，但市场会根据其他同行的表现，来预测燧原科技上市后的表现。燧原科技还没挂牌，已经被预测会成为“大肉签”。

它的发行价是142.18元/股，打新中一签500股，需要缴款金额7.11万块。

其他3家之前上市首日表现怎么样呢？

摩尔线程2025年12月5日科创板上市，发行价114.28元/股，首日收盘涨425.46%，如果按收盘价卖出，中一签浮盈超24万元

沐曦股份2025年12月17日科创板上市，发行价104.66元/股，首日收盘涨692.95%，中一签浮盈超36万元。

壁仞科技2026年1月2日港股上市，发行价19.6港元/股，首日涨75.82%，打新中一手（200股）浮盈接近3000港元。

如果简单粗暴地取3家首日股价涨幅的中间值，假设燧原科技首日涨幅大概是400%，那中一签，浮盈就是28.4 万。但请切记，这只是假设。

拉长时间线来看，其他3家上市后，都上演了“先暴涨后回调”的戏码。

摩尔线程从首日收盘600.5元/股，曾一度狂飙到941.08元/股，但9月1号最新收盘价已经是532.2元/股。什么概念？相较于巅峰期，股价跌43%，市值蒸发超四成。

（图：摩尔线程上市以来股价走势） 编辑

沐曦股份首日收盘829.9元/股，到2026年7月收盘价一度到达981.88元/股，但今天最新收盘价是672.73元/股。也就是说，相较盘中高点回落超30%，市值缩水超300亿元。

（图：沐曦股份上市以来股价走势） 编辑

壁仞科技也从首日34.46港元/股，到2026年6月收盘价一度高升至68港元/股，目前最新股价又回落到45.92港元/股。

这就是新股的剧本，尤其是“国产GPU”概念新股的通用剧本。情绪在上市第一天集中释放，然后慢慢回归理性，或者说，回归基本面。

参考前面三家的走势，市场有不少人会担心，燧原科技会重演这个戏码。区别只在于，前期涨多少，后期回调多少。

04 结语

最后回到开头的问题，这把牌，燧原科技能胡吗？

短期看，上市首日大概率会有不错的表现。毕竟“国产GPU”的招牌在A股还能打。市场对国产算力芯片的热情还在，燧原作为“四小龙”最后一块拼图，题材够新、故事够大。

但中长期看，燧原科技推理芯片占比高、不走CUDA路线、客户极度集中，这三点在暴涨时都不是问题，但在回调时，每一个都会成为被狙击的靶子。

目前，市场上质疑最大的是，一家芯片公司，如果80%以上的收入来自一个大股东客户，它到底是一家独立的技术公司，还是一家“腾讯的芯片外包部门”？

所以，燧原能不能真正走出来，取决于它能不能摆脱腾讯一家独大的局面，能不能让更多客户愿意为它独特的DSA架构买单。

但这件事，目前都还没有答案。

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