港交所（香港联合交易所）的IPO定价机制以市场化为核心，强调通过投资者需求驱动确定发行价格，同时兼顾发行人与投资者的利益平衡。其流程融合了国际通行的簿记建档（Book Building）和累计投标询价机制，并结合港股市场的特点设计了配售、回拨、绿鞋等配套机制。以下是其核心要点：

一、定价机制的核心流程

港交所IPO定价主要分为预路演（Pre-marketing）、路演（Roadshow）、簿记建档（Book Building）、定价（Pricing）四个阶段，最终确定发行价格。

1. 预路演（Pre-marketing）

• 目的：初步试探市场反应，为后续定价提供参考。
• 操作：发行人与主承销商（通常为全球协调人）向潜在机构投资者（如基金、主权财富基金）非公开沟通，提供公司基本面信息（财务数据、业务模式等），并收集对估值区间的初步反馈。
• 结果：根据反馈调整估值模型，形成初步价格区间（如每股10-12港元）。

2. 正式路演（Roadshow）

• 形式：发行人管理层通过一对一会议、投资者推介会等形式，向全球机构投资者详细介绍公司前景，解答疑问。
• 重点：强化投资者信心，同时进一步收集订单需求（包括意向申购价格和数量）。

3. 簿记建档（Book Building）

• 核心环节：主承销商汇总所有投资者的申购订单（包括价格、数量），形成“需求账簿”（Order Book）。
• 动态调整：根据订单的热度（如高报价订单占比），主承销商可与发行人协商调整价格区间（如从10-12港元上调至11-13港元），甚至扩大区间范围。

4. 定价（Pricing）

• 最终决策：在簿记截止后，主承销商与发行人基于需求账簿的最高可覆盖价格（即能吸引足够资金的价格），协商确定最终发行价。
• 原则：通常选择需求最集中的价格点（如价格区间上限或略低），以平衡融资规模与上市后股价表现。

二、核心要点

1. 市场化定价为主，弱化行政干预

港交所IPO定价完全由市场供需决定，监管机构（如香港证监会）不直接干预价格，仅要求信息披露充分。发行价需反映投资者对公司价值的共识，避免“抑价”或“破发”过度波动（但实际中港股IPO仍存在一定抑价现象）。

2. 配售机制：国际配售为主，公开发售为辅

• 国际配售（International Placement）：面向全球机构投资者（如长线基金、对冲基金），通常占总发行规模的90%（小盘股可能降至80%）。机构投资者可通过簿记提交订单，是定价的核心参与者。
• 公开发售（Public Offering）：面向香港本地散户，通常占10%（若超额认购可触发回拨）。散户通过券商提交申请，按比例分配（热门股可能“一人一手”）。

3. 回拨机制（Clawback Mechanism）

当公开发售超额认购达到一定比例时，部分国际配售股份将回拨至公开发售，以增加散户参与度。具体规则（2023年修订）：

• 超购15倍以下：不回拨（保持10%公开发售）；
• 超购15-50倍：回拨至30%（公开发售占比）；
• 超购50-100倍：回拨至40%；
• 超购100倍以上：回拨至50%（国际配售最低降至50%）。

4. 绿鞋机制（Over-allotment Option，超额配售选择权）

• 作用：稳定上市后股价，通常由主承销商行使。
• 操作：发行人授予主承销商额外发售不超过原发行规模15%的股份（“绿鞋股”）。若上市后股价破发，主承销商从二级市场买入股票用于交付，支撑股价；若股价上涨，主承销商则行使超额配售权，按发行价增发新股，增加供给。

5. 锚定投资者（Anchor Investors）

• 定义：部分大型IPO会引入知名机构投资者（如主权基金、长线基金）作为“锚定投资者”，提前承诺以发行价认购一定比例股份（通常占总发行规模的30%-50%）。
• 作用：增强市场信心，为定价提供支撑，减少上市后抛压。

6. 特殊股权结构的灵活性

港交所2018年改革后允许同股不同权（WVR）、二次上市等特殊架构公司上市，其定价需额外考虑控制权溢价或流动性折扣，但仍遵循市场化原则。

三、与其他市场的对比

• vs A股：A股IPO定价曾长期受23倍市盈率限制（现逐步放开），而港股完全市场化；A股散户占比更高，回拨比例更大（如超购100倍可回拨至50%以上），港股更侧重机构投资者。
• vs 美股：两者均采用簿记建档，但港股国际配售占比更高（美股可能通过公开市场竞价），且绿鞋机制的使用更普遍。

总结

港交所IPO定价的核心是“市场主导、需求驱动”，通过预路演、簿记建档等环节精准匹配投资者需求，结合回拨、绿鞋等机制平衡各方利益。其市场化程度高，注重机构投资者参与，同时通过严格的监管（如《上市规则》《证券及期货条例》）确保公平性。对于发行人而言，定价的关键在于准确传递公司价值，吸引长期投资者；对于投资者而言，需关注簿记阶段的订单热度及最终定价合理性，以判断上市后表现。

来源：锋行链盟