投资小红书-第246期

面尘土、伤痕累累，但我们依然且必须相信时如果不是翻开历史，投资者很难想象：在短短几个月内，一种炙手可热的商品价格会从每株3万美元到跳水到十几美元甚至最后归零，让大量卷入其中的参与者沦为乞丐。

人类的本性都存在慕强，普通投资者容易被流行风向所吸引，但如果不问利润来自何方，那么直冲云霄的价格和令人艳羡的利润可能都会成为致命“绞索”。投资大师们不是因为天性保守，而是因为有意识地搜集足够多的反面案例，明白跟风投资背后的重大风险，才提出“不懂不做”，坚持不被流行的风向吸引，从而避免不可逆的伤害。

有人会说，为何不去利用一场泡沫？追逐泡沫所带来的财富看似很轻松，实则是天下最危险的事。这是因为泡沫的破裂往往是迅速而决绝，几乎无人可以全身而退。投资者须谨记巴菲特所说的：“搞金融和挤在剧院里不一样，你不能离开座位直接向出口跑去，你必须找到能够顶替你的位置的人才行，必须有人来跟你做交易才行。”

尽管整体的金融泡沫非常少见，但局部性的金融泡沫时有发生。然而，如果从历史的眼光来看，几乎所有的反面金融案例都显示：一场泡沫无论能吹多大，最终避免不了趋于归零的结局，而其中绝大多数参与者绝不仅会丧失纸面利润，而且会丧失自己的本金，那些通过借贷来参与泡沫的投资者更是陷入负债深渊。

在金融投资中，流动性会在你最需要的时刻消失。如果发生重大损失，这将改变你的人生，轻率的投资容易做出，但其带来的后果却会成为你不能承受之重。投资需要三思而后行，在考虑赚钱之前需要优先考虑损失的可能性。

泡沫之下潜藏“绞索”

人性的疯狂超出想象，一株本来没什么价值的郁金香球茎到1636年时价格相当于现在2.5万至3万美元，相当于“一驾新马车、两匹灰色骏马和一套完整马具”。

“不论贵族还是平民，或是农民、工匠、水手、男仆、女仆，甚至是烟囱清扫工和老裁缝女工，都在买郁金香。从上至下的各个阶级都把财产变现再投进郁金香市场中。房屋和土地被贱卖以获取现金，或者直接作为支付工具在郁金香市场上被低价出售。外国人很快也陷入这一疯狂的漩涡，于是钱从四面八方涌入荷兰。”查尔斯·麦凯在《大癫狂：非同寻常的大众幻想与群众性癫狂》一书中描述道。

毫无疑问，价格的每轮高涨都会吸引更多的投机者加入。与此同时，这也仿佛证明了价格的合理性，为价格的进一步上涨打开空间。

1637年，这场泡沫走向尾声，已经醒悟的人和焦虑不安的人开始脱身，没有人知道其中的原因：一些人看到他们脱手，也着急出售，由此引发了恐慌，价格迎来断崖式的跌落。要知道那些投机者中的一大部分还是用抵押财产的贷款购买郁金香的，他们要面临突如其来的财产剥夺甚至破产。

麦凯说，大量的商人几乎沦为乞丐，很多贵族失去家产，陷入万劫不复境界，这场灾难之后，人们极端痛苦，互相指责，到处寻找替罪羊，但这场灾难的真正原因是大众狂热和对金融规律的无知。

所有的金融泡沫都暗含了归零风险

对金融历史的轻视导致了泡沫一次又一次上演，人类不断重温教训。投资大师们对“不为清单”的重视程度贯彻投资始终，他们绝不去参与自己不明白的投资。

在“南海泡沫”中，牛顿损失了2.5万镑，这笔钱大概相当于今天的300万美元，由此留下了牛顿的那句名言，时常被人说起，用以提醒股市的风险——“我能算出天体的运行规律，却无法预测人类的疯狂”。

人们很难在金融泡沫中致富，这是因为人性难改，所有的人都不想错过发财的机会，想要等到最后一刻才撤离市场，然而此时已经来不及了。

追逐泡沫是踏上财富的不归路，巴菲特对此有清醒的分析。“他们明明知道，在舞会逗留的时间越久，南瓜马车和老鼠现出原形的概率就越高，但他们还是不舍得错过这场盛大舞会的每一分钟。这些轻佻疯狂的参与者都打算在午夜来临的前一秒离场。问题来了：舞会现场的时钟没有指针！”

投机看似天下最为容易的事，实则是最危险的事。总有一根针在等待着每个泡沫，当二者相遇的时候，新一波投资者会再次重温老教训。

任何金融泡沫都暗含了资金归零的风险，即使这次侥幸逃脱，下次参与金融泡沫的结果可能依然为零，再大的基数乘以零依然是零。

这就是重阳投资创始人裘国根曾说过的，运用在投资中，如果一种策略不具有“遍历性”，那么就意味着爆仓或出局的可能，投资就变成了危险的“俄罗斯轮盘赌”。

在任何一项投资中，只要存在完全亏损的可能，那么不管这种可能变为现实的概率有多小，如果无视这种可能继续投资，资金归零的可能性就会不断攀升，早晚有一天，风险无限扩大，再巨大的资金也可能化为泡影，没有人能够逃得了这一切。

比赚钱更重要的事是要避免重大的不可逆的亏损，这也是投资大师们在过去几十年中从来不会被热点诱惑，从来不背离自己投资原则的原因。他们不是对新事物反应迟钝，而是深谙金融的历史，他们不想将自己的人生代入那些在泡沫破裂中悲惨的人生。

上证指数近期再度逼近3600点，A股将何去何从？

我们先来看两则“神预言”：1979年，巴菲特曾说过美股20年的年化收益率远超国债收益率；1983年，“逆向投资大师”邓普顿曾预言，道琼斯指数未来8年将上涨3倍，从800点上升到3000点。

投资大师们从来不会故弄玄虚，也不会从未来几个月或者一两年的角度去看股市，但从长期的维度，他们几乎“神预言”了股市走势，这是因为他们基于可靠的数量分析，投资需要一剂解毒剂，解毒剂就是量化分析。

如果加以量化，你不一定做得极端出色，但也不会堕入深渊。量化分析会让你在股市极端时期明白，市场是错的以及为什么是错的，这样你才不会在上证指数2600点之时仓位极低，而在5000点之上全仓加杠杆。

投资并不神秘，投资大师们也从来不将自己的投资建立在对股市走势的分析之上，他们关注的是个股。他们分析长期股市走势，只是基于一种人间清醒。大众更关注牛熊走势，事实上，如果将基于常识的量化分析放在心中，投资者在股市非理性期间不至于被他人极端的情绪所传染。

大类资产法则

资金是一个大池子，为了追求更高的收益，它们在股票、房地产、债券、黄金等大类资产中流动，而这些大类资产也在相互竞争投资者的资金，哪类资产能提供更高的经风险调整的收益率，它就获得更多的资金流入。

所有大类资产竞争的基准点是十年期国债收益率。十年期国债的收益率代表着无风险的收益率，如果某类资产收益率低于十年期国债收益率，那还不如买入国债，因为其他资产类别都是具有风险的。

在巴菲特看来，股票不过是伪装成股票的债券。1979年，巴菲特曾展望过未来20年的美国股市，他说：“购买1999年到期，票息率为9.5%的20年期领先级美国公司的债券，或是以账面净资产的价格购买回报率有可能达到13%的道琼斯成份股，两者相比，前者会不会获得更好的回报呢？”答案是显而易见的，而美股也在20世纪80年代和90年代展开了一场史无前例的20年大牛市。

具体到A股来看，从10年期的角度，或许投资者可以问一个问题：我国十年期国债收益率为1.7%，而整体A股的10年期年化回报率约为8%，两者相比，前者会不会获得更好的回报呢？答案也是显而易见的。

投资者在股市低估处畏首畏尾，正是因为后视镜效应，他们被过去几年的熊市吓怕了。

正如巴菲特在1979年所说，“投资者仍把眼睛紧紧盯在后视镜上做投资决策。这种依靠经验主义带兵打仗式的投资方式在过去被证明其代价无比惨重，这次也将是同样的结果。”事实就是如此，因为“以股票现在的价位来说，应该会产生远远超过债券的长期投资回报”。

整体估值法则

1983年，“逆向投资大师”邓普顿在国家电视台上预测，道琼斯指数八年内可能会从目前的812点攀升至3000点以上。他的解释如下：

我们再往前看八年。在这段时间内，由于通货膨胀，国民生产总值几乎会翻倍。如果国民生产总值翻倍，那么美国公司的销量也大约会翻倍。如果利润率相同，则利润增加一倍。那么如果利润增加翻倍，股市将会冲到多高？例如，我们假设，市盈率不再是7倍了，而是14倍，这也是过去80年的平均值。所以，如果美国公司的收益从现在开始翻倍，然后市盈率也翻倍，那么股价可能是现在的4倍，道琼斯工业指数也会涨到超过3000点。

道琼斯工业平均指数在1991年12月23日达到3000点，恰好是在邓普顿看似荒谬预测之后的八年零十五天。

就A股来看，当前上证指数的估值为15倍，而美国股市的估值通常在7倍到25倍区间，美股80年的平均估值为14倍，最近10年美股整体估值更是从20倍上涨到了30倍。中国GDP的增速为5%，上市公司利润的增速略高于整体经济的增速，而当前A股的整体股息率约为2.7%，A股投资者的长期年化收益为股息率加增长率约等于8%。

值得注意的是，股市的上涨从来不是平均的，它只是长期来说经历过若干让人“爱恨交织”的阶段，最终会均值回归实现长期年化收益。

股票市值占GNP比重法则

巴菲特认为，从宏观的角度来说，定量分析根本不必要那么复杂。上市公司股票的总市值占GNP（国民生产总值）的比重，尽管这个比重所传递的信息量有一定的局限性，但也可能是衡量任何时候估值水平的最佳单一手段。

诚如巴菲特所言，当这一比重降至70%或80%附近，购买股票会是很好的选择。如果这个数字接近200%，就像1999年和2000年部分时间段美股那样，那就是在玩火。

具体到A股来说，当前两市的市值约94万亿元，而我国2024年的GNP为134万亿元，按照5%的增速，2025年GNP为140万亿元。因此，我国上市公司股票总市值与GNP的比重为67%。

按照巴菲特的估值法则，A股当前估值处于比较好的购买位置。与五年前相比，这个国家经济在发展，但股票价格更低了，这意味着投资者将会用同样的钱获得更多的回报。

正如巴菲特所说，20世纪的经验证明，股市非理性现象的爆发是周期性的，那些想要好业绩的投资者，最好学会应对股市下一轮的非理性。投资需要一剂解毒剂，解毒剂就是量化分析，如果加以量化，你不一定做得极端出色，但也不会堕入深渊。

责编：战术恒

排版：刘珺宇

校对：杨立林