文|杨昀 出品|天下财道

一组争议海报，让今世缘承压。

其背后，映衬的是今世缘（603369.SH）的经营难题，以及公司或许并不想卷入争议的某种心态。

2024年，今世缘营收115亿元，净利润34亿元，均未完成既定目标，并且这两项指标增速已创近4年新低。

今世缘多年努力省外扩张，但2024年省外收入仅占比总营收约为8%，全国化效果不彰。

如何看待争议海报事件？“苏酒老二”如何逆风破局？今世缘未来发展道路何在？今世缘较为坦率地回答了《天下财道》的认真提问。

海报风波

今世缘全称是江苏今世缘酒业股份有限公司，公司成立于1996年，2014 年登陆上交所主板。

公司以“缘”文化为核心，构建国缘酒（高端）、今世缘酒（中档）、高沟酒（低端）三大产品线。

虽经多年努力，今世缘诸多经营指标长期位居江苏白酒市场第二位，几乎一直被洋河股份（002304.SZ）压制，被市场冠以“苏酒老二”的称号。

从公司总市值上也能看出差距，目前洋河股份总市值超过1000亿，而今世缘只有500亿左右。

此次的今世缘陷入舆情风波，源于7月20日前后出现的两张争议性海报。

——‌第一组‌以“老酒年份”切入，强调“3年？5年？10年？原浆、真年份？好喝才是王道”。

——‌第二组‌通过消费场景设问“只和兄弟喝？只和家人喝？”，主张“好酒大家一起喝”。

（来源：公开报道）

海报一流传，引发广泛关注。尽管未直接点名，但因发布时间与竞品洋河高线光瓶酒推广期重合，且核心卖点高度相似，业内纷纷解读为今世缘暗讽省内“老大”洋河股份。

7月25日，有网友发出疑似今世缘内部紧急公关截图显示，此次舆情风波被定性为“洋河黑淡雅舆论一事”，并提及 “淡雅画面未经事业部审核就发布”。这一细节不仅暴露了其内部营销管控或许存在漏洞，也侧面反映出苏酒市场竞争白热化下的企业焦虑。

不过，此截图也明确表示：市场竞争要良性发展，不参与对竞品的评价和抹黑。显示出今世缘内部依然保有对于舆论风波的克制态度。

（来源：网络）

看上去颇为巧合的是，今世缘董事长顾祥悦7月27日在今世缘酒业全国化战略重点市场推介会上强调：“只允许讲自己好话，不允许讲别人坏话，已经成为我们厂商共同的价值追求和行动自觉”，与海报形成微妙的回应姿态。

虽然诸多现象环绕着今世缘，但针对海报来源问题，今世缘向《天下财道》明确回应：“海报非公司官方渠道发布”。

偏安一隅

作为江苏本土酒企，今世缘的根基深扎省内，但也难逃“偏安一隅”的局限。

今世缘和洋河股份省内市场竞争日趋白热化，尤其是针对中低端白酒市场的抢夺，双方竞争愈演愈烈。

从省内营收结构上看，今世缘正在步步紧追。2024年今世缘在江苏省内的营收已达106亿元，这与营收降至127亿元的洋河股份相比，二者差距正在缩小。尤其是2020年之后，今世缘增长率大幅提升。

这也从侧面说明，今世缘对于省内收入非常依赖。今世缘对此也有忧患意识，并且也在试图采取改善措施。

2023年，今世缘提出“省内精耕攀顶，省外攻城拔寨”的口号，对省外市场的开拓也在持续加强。

但从实际数据看，全国化进程仍显乏力。2024年财报数据显示，今世缘全年营收总额为115亿元，其省内营收为106亿元，占总营收比重为92%；省外收入为9亿元，占总营收比重仅为8%。

（来源：公司公告）

（来源：公司公告）

从今世缘省内外经销商数量来看，在经销商数量基本持平（省内613家/省外615家）情况下，省外收入却远低于省内，2025年一季度省外营收仅占总营收的不足9%，依旧处于较低水平，省外市场贡献率持续低迷。

（来源：公司公告）

对此，今世缘对《天下财道》表示“公司省外市场尚处于起步阶段，目前的高投入符合市场发展规律。单店产出差异源于发展阶段不同，未来费销比将会随着规模体量的提升而不断降低。”

实际上，今世缘的全国化扩张图谋由来已久。早在2014 年上市时，今世缘就提出要用 3-5 年开发全国市场。但十年过去，成效不大。

（来源：招股书）

正是市场拓展的受阻，今世缘不得不将经营目标从曾经高调的“2025年挑战营收150亿元”低调调整为“总营业收入同比增长5%-12%”，这一调整是否暴露出管理层对后续发展信心不足呢？

今世缘对此表示：“公司根据掌握的信息重新对2025年营收与利润指标进行了预测，符合企业战略管理的通行做法。当前环境下，不确定性成为白酒行业共同面临的考验，公司将保持战略定力，坚持既定的战略方向，适度调整市场策略，实现市场占有率的提升”。

产能争议

今世缘的增长乏力在财报中也有端倪。2024年，公司营收115亿元，同比增长14%；净利润34亿元，同比增长9%。两项指标均未完成原定的122亿元营收和37亿元净利润目标。

而且，无论是公司营收还是净利润，增速已创近4年新低。

（来源：同花顺）

今世缘的产能扩张计划引起关注。2024年9月，今世缘投产南厂区2万吨智能化酿酒项目，总产能达6万吨，并规划2025年新增2万吨清雅酱香型产能（当前设备安装进度80%），预计全部投产后突破8万吨。

但从过往来看，今世缘相关项目曾多次延期。如2014年募投的“酿酒机械化及酒质提升技改工程”两次延误至2018年完工，2016年实际投入资金与承诺额相差逾3亿元，某种程度暴露出执行效率问题。

此外，今世缘的基酒来源问题也成为关注点，其起源可追溯至今世缘2014年招股书——该文件明确披露上市前三年曾向四川酒厂采购基酒——2011年、2012年、2013年连续三年的半成品库存中都有外购基酒情况存在。此后今世缘未披露过外购基酒的信息。

而产能跃升与产品结构的矛盾，引起部分投资者疑惑。浓香型白酒行业规律中，优质酒占比约30%，低端酒占70%。但今世缘特A+类（300元以上）产品2023年营收65亿元（占比超60%），2024年增至75亿元，远超行业常态。

对此，有投资者推测认为，今世缘要么存在未披露的基酒外购行为，要么窖池处于超负荷运转状态。

对此，今世缘明确对《天下财道》表示：“我们发现原酒贮量与企业发展之间并无强相关性”，并且强调“当前基酒储备和产能，以及正在新建的产能，完全可以满足公司未来较长时间的原酒需求”。

对于今世缘来说，另一大难点是，市场供需失衡的矛盾愈发突出，产品价格倒挂的现象愈演愈烈。2025年2月今世缘实施行业罕见的春节停货策略，但42度国缘四开实际售价仅为官网标价（668元）的70%上下，北京批发价更跌至380元。渠道调研显示，经销商库存普遍达6-8个月，部分产品倒挂率超过40%。

（来源：公开报道）

值得注意的是，2024年末，今世缘合同负债余额（预收款）为16亿，同比减少约34%。这在某种程度上反映出经销商打款意愿下降，市场信心不足。

（来源：公司公告）

对此，今世缘对《天下财道》解释称：“我们不再要求经销商在正常订单以外预交货款。公司销售主要是先款后货模式，披露的合同负债金额为已收款待发货金额。一方面公司后方保供能力增强，缩短了从打款到发货的周期；另一方面，经销商自身也增加了安全储备，在淡季订货更显从容”。

不过，从财务指标来看，今世缘合同负债锐减，经营活动现金流净额14亿元低于净利润，净现比仅0.51。南厂区技改等在建工程导致固定资产激增44%至77亿元。今世缘对于现金流的渴望，有增无减。

多重压力之下，今世缘股价呈现疲态。

从大趋势上看，公司年K线已经连跌四五年。尤其自今年3月中旬以来，虽然A股市场表现火爆，但今世缘股价跌跌不休，较年内高点下跌近30%，在主流白酒上市公司中跌幅居前，目前股价仍在年内低点附近徘徊。

（来源：东方财富网）

能够查询到的最新数据显示，截至今年一季度末，公募基金仍在大幅减持今世缘，而今世缘集团略有增持。

从最近几个月股价走势看，机构的减持是明智的，避免了高达30%左右的更大亏损。

（来源：东方财富网）

虽然公司业绩和股价均承压，但今世缘高层的薪酬水平，这些年变化不大，大部分仍然稳定在180万/年的水平附近。当然，这在酒企高管里也不算离谱，只是整体高于竞争对手洋河股份高管薪酬30%左右。

今世缘主要高管薪酬水平

（来源：东方财富网）

洋河股份主要高管薪酬水平

（来源：东方财富网）

目前来看，受5月禁酒令等政策影响，白酒行业市场情绪仍然低迷。

今世缘表示，二季度及下半年以来，消费环境有了较大变化，价格带越高的产品受影响越显著， “四开”及以上产品（尤其是V系）受影响最大，但公司仍将保持战略定力，坚定不移地做好中、高端产品，不断提升其性价比，保持市场竞争力。

实际上，行业困境之下，洋河股份也有自己的难题需要面对和解决（详见我们7月8日的报道：《痛失“探花”座次董事长辞职，洋河股份业绩承压如何突围》）。

有业内专家对《天下财道》表示，在白酒行业马太效应加剧的存量博弈时代，今世缘的困境并非个例，而是区域酒企集体焦虑的缩影。对于 “苏酒老二” 而言，当下更需转向 “有质量的增长”—— 夯实省内基础，有效扩张省外市场，培育新的增长曲线，以更好地抵御行业寒冬，努力迎接未来的曙光。

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