央妈新一期资产负债表数据显示， 7月份，央妈对政府债权（即央妈买债）环比下降647亿元！

如下图所示，今年以来，央妈每个月都在资产端减少国债。不过，央妈减持的力度在4月份为最大，之后力度逐渐减小。

这个结果与央妈在5月9日发布的一季度货币报告中的表达一致。

当时央妈表示， 阶段性暂停国债买卖操作，将关注国债收益率的变化，视市场供求状况择机恢复操作。

就是 说， 央妈可能随时会重启购买国债。

而在这之前央妈是在资产端有增加国债的金额，比如2024年，央妈仅在2024年8月就购债接近5000亿元，之后的几个月也是 一直持续 的每月增加2000多亿元。

结果就是造成了2024年下半年的债券大牛市。当然，这也挤压了股市的上涨行情。

直到2025年1月，央妈宣布暂停购买国债；紧接着，资金开始逐渐流入大A市场，推动了Deepseek、机器人为代表的结构性行情。

这种资金的流动，一直持续到了当下。

特别是在7月份，国家层面开始强化“反内卷”。整个市场的预期迅速从观望转向了乐观，而且开始失去理性。

比如，很多企业的利润并没有改善，但是股价刷刷地往上涨；甚至很多企业的估值都是亏损状态，也一样涨上天。

比如，很多商品的供需关系也没有明显改善，开始暴涨；但是，库存挤压如山的情况下，暴涨之后又迅速调头往下暴跌。

市场虽然像个淘气的孩子，不让人省心 ！ 但是这么一闹腾，整个市场的风险偏好已经彻底发生扭转，开始了从基本面主导转向情绪面进行主导。

我们应该关注的是什么？

7月，市场向上的想象空间被打开，另外最重要的是散户开始进场，居民存款开始搬家，仅仅7月居民存款同比减少1.3万亿元，而非银存款对应多增1.39万亿元，非常吻合地反映出了股市火热情况下，存款开始流向股市的现象。

老百姓的钱袋子终于不再死死地捂在银行了 ！

这当然也冲击了原本已经企稳，并且冲到历史高点的债券市场。正如上文所讲，央妈在5月放出重启购债的预期后，债券市场已经从低点反弹，不断走高、走稳了。但是，债券市场也顶不住一个发疯了的股票市场，这点儿收益在乐观的情绪面前已经廉价极了。

资金天性逐利，资金开始从债券市场流出，散户赎回的力度逐渐加大，并随时可能打到机构的止损线，引起整个债券市场的负反馈，最终导致恐慌性抛售出现。

这自然是一 个 十分危险的信号。

因为，国债是一个国家资产的锚定，压舱石一定要稳，整个经济才不会乱。

首当其冲的就是，老百姓家庭里的稳健类财富。

比如，市场里已经出现老百姓理财大幅回撤的新闻。银行经理也开始充当起救火队长，给亏钱的老百姓做 心理 按摩。

老百姓买个理财本身诉求， 就是 银行存款利率逐渐下行的 情况下找到一 个替代品。图着稳、图着安心，图着比存款收益率高一点。可现在，存个100万，可能已经亏1万块钱了。不赚钱就算了，反倒还亏钱，对于没有金融知识的老百姓而言，简直是灾难。

老百姓一定会害怕。这就和炒股面对连续下跌一样，会害怕。

紧接着受到影响的大概率是，国家、地方 、以 及企业。

如果老百姓的这种安全感 预期 被打破，难免会引起恐慌性地抛售。这种抛售带来的国债收益率的急剧上升，对于国家接下来的地方债务的再融资、特别国债的融资都显然不利。

原本我们是计划低息的债务置换高息的债务，如果国家一直拿不到低息的债务，那么化解债务风险的时间周期无疑就会被拉长。

另外，这种抛售带来的整个债券市场利率的上升，也会给企业的融资带来巨大压力。企业生存压力已经很大，比如很多地产公司债务压力超级大，还要保 交 楼，还要资金周转。

如果融资成本再次增加，真的有 可能 会成为压倒骆驼的最后一根稻草了。

最终受伤的大概率还会是，老百姓家庭里的激进类财富。

很多人跑步进场股市，可是真的有那个能力赚钱吗？真的能一夜暴富吗？面对亏钱时，敢于向自己止损割肉吗？

高位站岗往往是散户的常态，而亏损受伤的也往往是散户，不会是机构 ！

就拿最新的数据好了。

彭博社数据显示， 基于10年期主权债券收益率和上证综合指数收益率的计算，自2021年以来，政府债券再次开始呈现出吸引力，而且相对于股票的价格从未如此便宜。

10年期国债收益率接近1.8%，而整个上证大盘的当前盈利收益率因为股价的快速上涨，已经变得非常低，直奔5%。

这里要注意的是国债是无风险资产，大盘可是风险资产啊。所以说，当大盘接近2倍的国债收益率时，吸引力已经在急剧下降。

就像菜市场里，原本10块钱的猪肉和 30 块钱的 牛 肉，现在猪肉涨到1 8 块， 牛肉 反而跌到 22 块，你 会选择猪肉还是牛肉？你 说资金会往哪 ？

笔者自然是要选择牛肉，自然是要选择把资金逐步从大盘里，转向债券里。

但是，老百姓并不懂这个道理啊。

很多人 没有比价意识，没有止损意识，也不会见好就收。所以，当机构资金看到市场过热，逐步地把钱从股市里转到债市里时，股票自然 会 调整。

机构赚到钱走了，而老百姓则还在高位站岗，等待解套。

所有的这些，都是国债剧烈波动会引起的连锁反应。而这些影响叠加在一起时，居民理财缩水、国家、地方、企业融资成本上涨，居民股票资产缩水等，就必然会冲击到整个经济体系的稳定性。

国家能够看到这些风险。

所以，银行才会在近期全面加强信贷资金流向监控，围堵各种不法资金流入股市的漏洞。

同时，银行开始进场买入债券。 7 月商业银行增持国债 7127 亿元，是所有债券品种中增持最多的，而商业银行作为市场上最稳的资金，它们的动作往往代表着长期趋势。

所以，券商才会频频表态，债券市场已经筑底，理应重视。比如， 中信建投也表态 ， 中国债券面临的最严重压力可能在短期内已经过去 。

并且，笔者认为，债券市场如果继续下行，考虑它可能会带来的一系列连锁反应，对经济的冲击。

央妈可能会迅速入市，重启购买债券，进行救市操作。

所以说， 现在的债券市场， 它 就像寒冬里的种子，看起来不起眼，甚至让人觉得 “ 没希望 ” ，但只要熬过这段时间，等到资金回流、市场企稳，就会迎来春暖花开。

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2025，注定不平静。

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